食品飲料行業
用ROE選公司
PE定買點
廣發證券 王永鋒
一、消費品投資方法論
以具有安全邊際的合適價格買入有護城河的好生意是消費品投資的最優策略。護城河用財務指標量化是長期持續的高ROE，低 PE則提供安全邊際抵禦未來的不確定性。因此，消費品投資方法論是以ROE選公司，PE定買點。
二、ROE保持在15%+，是長期投資最優選擇
借鑑巴菲特投資經歷，其偏好買入護城河深厚的消費品龍頭：1、可口可樂品牌力與產品的不可替代性鑄就深厚護城河，20%+的高淨利率造就 30%+的高ROE。2、蘋果公司以極致體驗+封閉生態構築護城河，產品脫離成本定價，20%+的淨利率使ROE達30%+。3、亨氏以高性價比擴大市佔率，高週轉率疊加低息借債帶來的5倍槓桿，ROE達30%+。4、美國運通以網絡效應+定位高端構建護城河，ROE達20%+。5、富國銀行審慎經營+成本優勢，ROE達15%+。
三、消費品龍頭均具有持續高的ROE
1、被巴菲特稱之擁有“夢幻般”商業模式的喜詩糖果，35年價格CAGR達5.58%，銷量 CAGR為1.74%，淨利率從6.65%提升至 19.84%。中國名優白酒和喜詩糖果具備類似的社交屬性和禮品屬性，消費者對於提價不敏感，導致名優白酒企業的淨利率和ROE均在20%+。2、海天和養元30%+的高ROE主要來自於高盈利能力和高資產週轉率。伊利20%+的ROE源於1.5倍+的資產週轉率和不斷提升的盈利水平。桃李麵包和絕味食品25%+的ROE均來自於1.2次+的高資產週轉率和10%以上的淨利率。3、雲南白藥、片仔癀和東阿阿膠等品牌中藥和恆瑞醫藥等創新藥龍頭 ROE均長期高於15%，均是巴菲特所稱的具有護城河的企業。4、格力電器憑藉3.3倍以上的權益乘數以及盈利能力不斷提升，ROE維持在25%+。歐派和索菲亞25%+和 15%+的ROE主要源於高週轉率和10%以上的淨利率。
三、危機時往往會出現較低 PE的買點
A股消費品龍頭買點一般在15-20倍借鑑巴菲特的投資經歷，其基本都是等待市場出現系統性危機或公司遭遇危機時以較低PE(LYR)買入：1、1988年美股崩盤後以13.7倍PE買入可口可樂;2016年在市場擔憂出貨量時以13倍PE買入蘋果。2、1994年美國運通遭遇危機時以低於10倍PE買入;加州房地產危機時4倍PE買入富國銀行;1980年GEICO陷入危機時以4.4倍 PE買入。
A股消費品龍頭在危機時PE(TTM)一般下調至15-20 倍：1、白酒板塊在05年、08年遭遇政策打擊和金融危機，PE下調至20倍，13年三公消費受限PE下調至10倍。茅臺PE 三次危機時分別下調至15倍、20倍和10倍，五糧液下調至20倍、25倍和6倍。2、08年乳業危機伊利出現虧損;12年、14年原奶價下行導致乳企價格戰，PE下調至15倍。3、08年、13年兩次危機片仔癀PE下調至30倍。4、12年、14年的地產銷售負增長，格力和索菲亞PE下調至10倍、30倍以下。5、海天和涪陵榨菜的產品結構調整，PE下調至30倍和25倍。6、恆瑞 13年產品推出節奏放緩PE下調至30倍。
風險提示。食品安全風險，宏觀經濟增長停滯，消費升級不及預期。
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