項乾君按：2017年8月8日，武漢海特生物製藥股份有限公司正式在深交所創業板敲鐘上市。
這家成立於1992年的湖北省高新技術生物製藥企業，主營業務為生物製品、凝血酶和其他化學藥品的研發、生產和銷售。其拳頭產品注射用鼠神經生長因子凍乾粉針劑“金路捷”，是全球首個獲得政府批准上市的神經損傷類疾病用藥。
稀有如海特，一登陸資本市場便形成大量話題：成立25年近3年淨利潤超3.3億元，按發行價公司實控人身價直逼27億、投資機構回報超3倍，上市後股價最高漲幅達到224%……
然而，一年過去了，曾經的資本市場“小甜甜”，正因為種種表現，成為股民眼中的“牛夫人”：營收利潤劇降、拳頭產品疲軟、股價破發……
1.7萬股東在高高的山崗上透心涼，心飛揚。海特生物怎麼了？
營收降3成 股價跌6成
海特生物是典型的上市成功即業績變臉的類型。
2014年至2016年，公司總營收分別為5.49億、6.79億、7.71億，同比增長54.16%、23.80%、13.48%，增速逐漸放緩；同期淨利潤1.10億、8335萬、1.57億，同比增長41.54%、-24.17%、88.43%。
2017年成功上市後，海特生物沒能拿出一份讓市場滿意的成績單，營收7.46億元、淨利1.42億元，近四年營收首現下滑。
頹勢並沒有緩解的跡象。
2018年8月26日，海特生物發佈半年報。2018年上半年實現利潤營收2.69億元，相比2017年同期的3.89億元下降30.89%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤為4646.56萬元，同比下降33.18%。
市場也用腳投票給出了答案。發行價每股32.49元，近一年最高價73.85元，現價不足28元，離最高點已經跌去了6成，這還是海特生物在24倍PE的情況下股價表現。
而同是位於武漢市的湖北省醫藥工業龍頭、中國醫藥工業百強企業人福醫藥僅獲得了7倍PE的估值。
錢去哪兒了？
超高的毛利率是海特生物的另一個標籤。海特生物長期保持95%左右的超高毛利，位列A股前三，甚至超過茅臺。
相比亮眼的毛利率，海特生物的淨利率顯得有點磕磣，長期僅保持在17%，錢都去哪兒了？
銷售費用佔了絕大多數。
以2018年上半年為例，海特生物營收2.69億元，銷售費用1.67億元，銷售費用直接吃掉營收的62%。
鉅額的銷售費用背後是佔大頭的“學術推廣費”，所謂學術推廣主要指邀請醫學界專家召開學術研討活動、學術交流活動；邀請專家舉辦產品推廣活動、臨床推廣活動等等。
自2014年以來，海特生物的銷售費用長期佔據公司營收的60%以上，其中2017年，海特生物66%的銷售費用更是率居A股之首。
高毛利的海特生物大部分利潤都被持續上升的銷售費用吞噬，同樣的還有以注射用鼠神經生長因子為核心產品的上市公司舒泰神，2018年上半年銷售費用佔營收比例高達57%。
然而對比出手闊綽的天價推廣費，海特生物的研發費用長期佔營收的3%左右，相對醫藥行業的研發投入需求，這可謂杯水車薪。
重銷售輕研發高毛利，海特生物與*ST長生是一對親兄弟。
縱觀海特生物歷次發佈的財報，賬上貨幣資金長期趴了數億元，2018年中報更是達到歷史高峰7億元，然而應收利息僅436萬元，收益不及餘額寶。
地主家的餘糧太多，再不吃就要發黴了。
單一產品終嘗苦果
極其單一的產品結構是海特生物的病灶。
2014年到2017年，注射用鼠神經生長因子金路捷長期佔據海特生物收入比例高達99%以上；2018年上半年，即使金路捷銷售出現較大幅度下滑，仍然佔據收入比例97%以上。
金路捷的銷售狀況將極大地影響到海特生物的營收業績。那麼海特生物的核心產品注射用鼠神經生長因子市場狀況如何呢？
目前，國內市場流通的注射用鼠神經因子共有四個品牌，分別是未名醫藥的恩經復、舒泰神的蘇肽生、武漢海特的金路捷和麗珠醫藥的麗康樂，近三年四個品牌的銷售收入情況如下。
2015-2017年主要生產企業注射用鼠神經因子銷售收入（億元）
分析近年的注射用鼠神經因子市場，把金路捷當做命根子的海特生物實際市佔率僅24%左右，且注射用鼠神經因子市場總額不過30億元左右，況且這個市場目前已經開始走下坡路，海特生物未來的想象力明顯有限。
一般人都知道研發上市新產品是公司的出路，然而前有狼後有虎。新藥研發週期長，難解燃眉之急；大量的研發投入，無異於壯士斷腕；就算研發上市成功，能否得到市場認可都是問題。
畸形的銷售模式、低效的資金效率、單一的產品結構、天花板觸手可及的市場……多希望海特生物這場病不是大病，更祝福海特生物早日走出陰霾，藥到病除，煥發生機。
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