溫氏股份(300498)
豬雞兩旺，Q3盈利環比高增
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中信證券 盛夏
Q3預計盈利19-21億元，環比扭虧為盈。公司發佈2018年前三季度業績預告。前三季度公司預計實現歸屬淨利潤28.5億元-30億元，同比下降25.72%-29.44%。其中，Q3預計實現盈利19.3億元-20.8億元，同比降6.55%-13.28%、環比扭虧為盈。業績表現符合預期。
豬雞兩旺，拉動盈利環比改善。1)黃雞業務景氣高企：7-8月黃羽雞價自6元/斤的低位持續攀高至8.15元/斤，9月雞價維持在7.8元/斤的高位。受益於雞價上漲，公司的黃雞業務收入及盈利同比大幅提升。我們估計，Q3黃雞業務貢獻盈利約9億元左右。2)生豬業務量價齊升：一方面，三季度為豬肉
消費的旺季，另一方面，非洲豬瘟導致生豬調運受限，非疫區豬價在8、9月顯著大漲，而公司的生豬養殖業務主要集中在兩廣、江蘇等生豬調入大省，受益於生豬調運受限催化的豬價結構性行情。三季度公司的肉豬銷售均價約13.7元/公斤，環比上漲29%。同時，隨著公司持續釋放新建產能、且為應對
下行週期而加快出欄節奏，三季度公司的生豬出欄量高達583萬頭，同比增長25%、環比增長8.6%。我們估計，Q3生豬業務單頭盈利約190元，貢獻盈利約11億元左右。
關注豬週期拐點變化。當前，雖然非洲豬瘟已波及多省，但是造成的生豬病亡及撲殺數量仍然較小(撲殺數約2.6萬頭，而全國生豬總量約7億頭左右)。如果疫情進一步惡化擴散，考慮到非洲豬瘟無相應疫苗、且對母豬和仔豬等各年齡段生豬均致死，參考2006年的藍耳疫情，預計豬價或有提前見底的機會。
“大行業、小龍頭”，成長空間巨大。國內的生豬養殖行業約有萬億市場空間，而公司作為規模最大的龍頭、其出欄佔比不到3%，即行業整體呈“大行業、小龍頭”的格局。隨著環保政策趨嚴、土地政策收緊和勞動成本上升，行業門檻有望進一步提高，行業集中度在未來十到十五年的時間裡將迅速提升。
我們堅定看好公司逆週期成長、市佔率持續提升。主要原因包括：1)輕資產模式，成本低、擴張易。2)資產負債率低。過去十年以來，公司的資產負債率一直低於50%，平均為37.6%。截至2018年中報，公司資產負債率僅32%，遠低於同行業其他上市公司(多在50%以上)。3)黃雞與生豬週期各異，盈利有所平滑。另外，公司的生產性生物資產科目持續增長，反映其持續積極擴張的趨勢。截至2018年中報，公司的種豬生產性生物資產約28億元，同比增長9%。
盈利預測及估值。公司成本優勢明顯、擴張節奏穩健，龍頭地位穩固。維持2018/2019/2020年EPS預測為0.87/0.76/1.69元。當前公司股價相對其2018年生豬出欄量僅對應5000元/頭的頭均市值，屬於歷史低位，具備安全邊際。維持“增持”評級。風險因素。畜禽價格上漲低於預期;原料價格劇烈波動;畜禽疫情。
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