文|李星
企業上市不僅是要融資，還是對於企業實力和聲譽的一種認可。
如果說在新三板掛牌是考上普通大學，那麼在A股上市則是上了名牌大學，就像這些年香港用豐厚的獎金吸收了很多內地的狀元，甚至有一些名校精英人才高考都不考了，直接申請美國的大學一樣，這幾年有大量社會資源的公司紛紛奔赴境外上市，A股是時候該反思如何讓股市也“肥水還得肥自家田”、“胳膊肘也得往裡拐”。
今年，港交所的鑼不夠敲了（如映客、小米、美團、海底撈、華興資本等），納斯達克和紐交所也吸引了不少國內優秀的上市公司（如愛奇藝、嗶哩嗶哩、虎牙、優信二手車、拼多多、蔚來汽車、趣頭條等等），今年IPO上市的消息比去年知名TMT項目融資的消息還多。
由於互聯網公司本身曝光率相對比較高，涉及國內數億用戶數據資源，他們奔赴海外市場本身造成一種錯覺——“海外上市”有著更高聲譽，實際上，國內A股上市審核流程更嚴格、要求更高，就跟清華北大難考是一個道理。但是考完公司並不是目的，吸引優秀公司上市才是目的。
一、那些參加A股考試，考不及格的大互聯網公司
很多公司一般是首選在A股上市，但是A股有兩項硬性規定：（1）規定公司必須連續三年盈利並且總盈利金額必須達到3000萬；（2）必須同股同權，就是這兩條規定把很多互聯網公司擋在了門外。
經濟學家巴曙松在中國財富論壇上表示，新經濟在相當長的時期內，它是虧損的。這的確是實情，我們看來看看，2017年在納斯達克和紐交所上市的公司，68%的企業是虧損的；剩下的32%也只是2017年才盈利，往前再推2年，連續三年能盈利的比例會更低。
虧損的公司不一定就不是好公司，比如小米此前雷軍就說過不考慮盈利，但是小米做手機以及米家很多產品對工業產品的促進是顯而易見的。美團目前也處於戰略虧損期，並且還不能在短期內指望盈利，這樣有名望的互聯網公司要去參加A股的考試肯定是不及格的。
所謂“同股同權”是所有股東按照一股一票制進行決策，不允許“一股多票制”。不過，互聯網公司創業從早期天使輪融資稀釋10%的股份，到Pre-A/A/B/C/D一直融資下去，稀釋的是創始人和創始團隊的股份換取公司發展所需要的救命錢，融的除了資金還有資源。找融資已經成為很多互聯網公司的標準動作，甚至有公司從一開始就預估了虧損面，拿的都是美元基金，一開始就是奔著去美國上市去的。
馬雲說：“從來沒有想過當首富，所以才把股份稀釋這麼多，稀釋到只有8.9%，還有這麼多”，馬雲沒有說的是，他通過阿里巴巴8.9%的股份卻牢牢地掌控了阿里，這就是“同股不同權”的好處。美團創始團隊控制的股份也不多，王興11.44%的股份掌控了48.37%的投票權。“同股不同權”的股權結構可以避免“外行領導內行”，董事會對管理層的壓制，必須出現戰略決策失誤的風險；還能夠激發了創業者持續經營的動力，讓創始團隊不產生“上市就是人生巔峰”的虛幻感。
二、 港股蝶變，A股何時能夠鼎新？
香港作為世界經濟貿易中心之一，此前也是要求必須同股同權，錯過了實行AB股的阿里巴巴，在2016年馬雲在回應媒體關於螞蟻金服是否會在香港上市時說，“如果我們認為香港準備好了，螞蟻便會來上市。”而因為墨守“同股同權”的陳規，香港這些年錯過了很多高科技股，目前港股市值最高的公司騰訊，其市值紅利得益於國內市場移動互聯網的繁榮。
2018年4月24日，港交所正式公佈了《新興及創新產業公司上市制度》的諮詢總結，接受同股不同權的公司上市，而香港這次改革的目的就是為了吸引內地大型新經濟公司成為港股公司，市場一片歡呼。今年很多互聯網公司把港股作為上市首選也是政策鬆動的正反饋。
反觀A股市場，並沒有近水樓臺先得月，國內的BAT三巨頭都沒有能在A股上市。這些公司享受到了國內互聯網政策優勢、人口紅利以及社會資源，但是其股市增長效益並沒有讓國內股東享有，儘管股民可以開通港股、美股但是審核及准入門檻已經非常高。
筆者阿星認為，每一個十年週期都有屬於這個行業巔峰期公司上市，從最早的能源、鋼鐵等實業公司；再到上個十年房地產公司；再到近十年來的互聯網公司；下一個十年有可能是人工智能公司或者是生物經濟公司，但是交易所必須要為這個十年和下一個十年做好制度安排和準備。
毫無疑問的是，當前經濟處於互聯網及移動互聯網的天下，很多互聯網公司的平臺經濟本身的經營規模、商業模式規模效益遠非傳統企業可以類比，就像馬雲不能與一家買服裝老闆的營收能力比、王興不能和連鎖餐飲店的經營標準比、程維不能和一家汽車生產企業社會效益相比。如果用傳統經濟的標準來考核互聯網公司的上市條件，其實低估了新經濟的能量。
對A股而言，當這麼多的互聯網公司紛紛奔赴海外市場，有一些潛在弊端不容忽視：
上市公司在募得資金的同時，每年將支付海外投資著鉅額的紅利彙報，無異於把國內扶持下的壟斷利潤給海外投資者拱手相讓。一些公司在海外IPO的估值偏低，較低的市盈率使得股價比國外同類企業價格低太多了，一些海外新股認購者或戰略投資獲得無風險的股票套利，從而造成本國資產的流失。很多獨角獸公司以及創業公司效仿在境外市場公司進行股權設計和融資，這使得很多“好苗子”並沒有為A股做準備，A股愈發難以留住優秀公司，新興血液難以融匯，導致A股“鹽分”越來越高，最終將有可能釀成“死海效益”。三、雙創升級亟需完善上市制度安排
2018年9月28日，在國務院官網刊發了《國務院關於推動創新創業高質量發展打造“雙創”升級版的意見》（國發【2018】32號）中第26條規定中提到了：“推動完善公司法等法律法規和資本市場相關規則，允許科技企業實行‘同股不同權’治理結構。”並且明確表示“支持發展潛力好但尚未盈利的創新型企業上市或在新三板、區塊型股權市場掛牌”。
（全文網址：http://www.gov.cn/zhengce/content/2018-09/26/content_5325472.htm）
這是中央政府在公文中第一次明確表態能夠容納的“尚未盈利”、“同股不同權”的公司上市，這被媒體普遍解讀為A股擁抱新經濟為互聯網公司敞開上市之門做好鋪墊，儘管還處於“意見”階段，並沒有形成相關執行法規。鑑於該意見@相關主管部門，能夠看出規則的變更所牽涉層面眾多、是系統工程；而一旦政策門檻放開，將極有可能重塑未來十年經濟的走向。
而A股今年的確在努力向新經濟伸出橄欖枝，比如360從美國退市通過借殼江南嘉捷後在A股成功上市，國內很多互聯網公司如網易、百度等創始人在今年兩會期間也曾表態，如果A股政策許可，願意推動企業回國上市。
退市回國的方式主要是通過CDR（中國存託憑證，Chinese Depository Receipt），讓中國投資者不需要註冊美股或港股賬戶，直接購買在境外上市的中國互聯網公司股票。但推動這些在海外市場上高價位的公司回國本身又打擊一些本土上市公司的市值和股價，CDR基金目前有所推遲，並未完全湊效。
所以，當務之急還是A股本身能調整思路、放低姿態。國內的上市公司雖然符合上市核准制的要求，但屬於會考試卻無真才幹類型。比如一些上市之前“野蠻生長”，臨近上市才開始搞合規、整理財務報表、整理公司各項規章制度，按照上市要求“包裝”；再找家厲害的投行或者券商來協助；而上市後卻並不能為股民創造價值。此前有網上段子說阿爾法狗在A股的數據運算中都招不到預測模型而敗北。如何讓A股多一些優秀公司成為“鯰魚”，才能讓良股驅逐劣股。
反觀，目前國際上比較權威的證券市場，採取註冊上市制度看似條件寬泛，實則重點觀察後續經營難，把企業的各項規章制度從一開始就交由市場所有參與者檢驗，以“低門檻、高要求、憑本事”進行篩選；並形成一批有品牌和市場信譽的中介機構及會計事務所。目前美股萬億級公司蘋果也曾經有過低估，亞馬遜更是長達十多年的虧損，依然被分析師視為好公司，這些本身就是市場化力量長期顯現的結果。
結語：
當然，同股不同權或者3年未盈利的就能達到可以上市互聯網標準，互聯網優秀公司有其固有的考核標準，其中最重要的是商業模式是否能夠推動社會發展，是否能夠符合大多數尤其是市場用戶的利益，此外互聯網公司數據、應用、技術對於行業是否促進作用，這些往往是更高階的考核標準。
一旦A股新政的推動，實際上意味著更高的審核要求，並且要培養起股民與公司一起成長的耐心和時間。從上市核准制轉向更為市場化的註冊制跨越，這不僅是關於到社會創業創新活力，更關係國民經濟與世界金融接軌騰飛。
本文作者：李星，公眾號：靠譜的阿星；哲學碩士，科技媒體專欄作者，CMO訓練營導師，擅長互聯網行業評論和商業邏輯分析，榮獲2017年鈦媒體年度作者最具人氣獎；個人微信即QQ：1598145405，歡迎交流
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