一季度業績公佈。收入約人民幣7.0億元(同比增長98.4%),Non-GAAP淨利潤約人民幣1,800萬元(同比下滑60.3%)。Non-GAAP每股淨利潤約人民幣0.29元,約佔我們全年盈利預測的3%(2014年一季度業績約佔全年每股盈利的9%)。一季度利潤率表現不佳;毛利率從去年同期的81.2%下滑至今年的68.1%;Non-GAAP淨利率與去年同期相比,下滑10%達2.6%。我們認為,新產品推出導致銷售費用激增(同比增長236.8%),同時營銷費用(同比增長111.3%)和研發費用(同比增長119.6%)上漲是此次業績表現疲軟的主要原因。
多元化的在線汽車服務供應商。儘管公司成本費用端增加,但易車的收入結構有了明顯改善。一季度傳統廣告業務收入佔比從去年同期的47%下降至今年的45%(汽車之家今年一季度的佔比高達65%),而更具價值的經銷商會員業務(包括易車電商業務)的收入佔比從去年同期的39%增至今年的42%(汽車之家今年一季度的佔比僅為35%)。我們認為,易車正在逐步轉型,成為國內領先的多元化在線汽車服務供應商。
汽車銷量增長乏力的短期受益者。我國汽車銷量表現低迷,汽車銷量同比增速從2014年一季度的9.2%下滑至2015年一季度的3.9%(2014年全年增速為6.9%),乘用車銷量同比增速從2014年一季度的10.1%下滑至2015年一季度的9.0%(2014年全年增速為9.9%)。銷量表現乏力導致經銷商庫存高企,四月經銷商庫存預警指數同比增長31%達60.5,比警戒線水平高近21%。我們預計,疲軟的銷量增長勢頭會繼續延續至2015,這有可能會觸發汽車製造商和經銷商在短期內加大營銷活動,刺激需求以提高銷量。鑑於此,受益於國內廣告市場的快速發展(2014年同比增長近40%),我們認為易車將會是汽車銷量表現乏力的短期最大受益者之一。
電商業務開始發力。雖然近期汽車廣告業務取得了快速增長。但我們認為,如果汽車銷量在2015年上半年並無起色,那麼經銷商極有可能會縮減廣告開支。持續低迷的汽車銷量或將拖累汽車廣告業務市場的長期發展。相反,與傳統廣告業務相比,電商業務擁有更強大的貨幣轉化能力。我們認為,電商將是汽車垂直網站未來業務發展的主要驅動力。除了已經推出的包括huimaiche.com(C2B)和YicheMall(B2C)在內的汽車電商平臺外(一季度總交易量約36,000),易車還與京東和騰訊聯手,共同開展汽車電商和汽車金融業務,總計投資約美元15.5億元。今年4月,京東的汽車平臺正式上線,並由易車獨家運營。
我們長期看好易車的電商業務,並預測其收入貢獻比例將從2015年的4%上升至2017年的12%。
維持買入評級。我們看好公司電商業務的推進,並維持2015年每股盈利預測人民幣9.57元(同比下滑20%),2016年每股盈利預測人民幣12.80年(同比增長34%),和2017年每股盈利預測人民幣16.69元(同比增長30%)。最新股價對應15/16/17的市盈率分別為40.0/29.9/22.9倍。我們維持目標價美元79.3元。對應28%的上升空間,我們維持買入評級。
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