日前，南華期貨股份有限公司（以下簡稱“南華期貨”）披露了招股說明書，擬在上交所公開發行不超過7000萬股，發行後總股本不超過58000萬股，招股書中表示，本次發行所募資金，將全部用於補充公司資本金。
股市動態分析週刊記者細讀招股說明書後發現，南華期貨2015-2017年的經營難言穩健。傳統的代理交易金額與市場份額連續下滑，市場份額降幅近50%。2017年股票投資收益方面更是出現了1.79億元的大額虧損，且在自有資金參與子公司南華資本的資產管理計劃也頻頻出現虧損。推動的創新的業務中，資產管理業務客戶數從2015年的259個下降至2017年年末的44個，管理資產規模在2017年減少至60.43億元，較2016年同期降幅近60%，投資諮詢業務更是連續兩年只有數萬元的收入。總體來看，南華期貨依舊處於以期貨經紀業務收入為主、創新業務收效甚微的“靠天吃飯”處境中。
難以擺脫行業週期
南華期貨前身為浙江南華期貨經紀有限責任公司，由浙江華電房地產開發有限公司和杭州華能聯合開發公司於1996年共同投資組建。歷經7次股權轉讓與5次增資，目前南華期貨控股股東為橫店集團控股有限公司，持股比例83.35%，註冊資本為1.5億元。證券從業人員常常調侃證券行業“三年不開張，開張吃三年”，這句話放在期貨界過猶不及，而這也成為南華期貨上市路上最大的障礙。
先看南華期貨近幾年的營收情況，招股書顯示，2015-2017年，營業收入分別為8.89億元、7.77億元和20.42億元。對2017年在營收成績上的大幅增長，南華期貨表示，為"公司‘其他業務收入’科目中風險管理業務涉及的貿易收入與該類業務涉及的支出同步波動所致，對利潤影響較小"。減去"其他業務收入"後，南華期貨在2017年的營收約為7.42億元，在報告期內出現了營收下滑。結構上看，南華期貨的利潤主要來源於期貨經紀業務收入（包括了期貨經紀手續費、交易所減收手續費和保證金利息收入），2015-2017年該業務收入分別為5.45億元、5.85億元和5.50億元，分別佔各年營收比例的61.3%、75.2%和74.12%。
按照成交額計算，南華期貨在境內期貨經紀業務代理交易金額從2015年的331785.93億元銳減至2016年的75624.97億元，2017年進一步減至58968.05億元，減少了一個數量級。市場佔有率從2015年的2.99%降至2017年1.57%。這與2015年股災後國內期貨市場的“半廢棄”狀態有關，南華期貨在招股書中坦誠，對期貨市場高度依賴的盈利模式導致公司自身抵禦風險的能力較弱，仍面臨市場佔有率下滑的風險。
經紀業務的另一個影響因素是手續費率，然而據中期協統計，期貨行業整體的平均手續費率已從2011年的0.342%下滑至2015年0.105%，2016年雖有所反彈，但整體仍然呈下降趨勢。在此背景下，交易所對期貨公司減收手續費帶來的收入佔手續費收入的比例，南華期貨從2015年的20.74%提升至2016年37.57%，2017年佔比達到了52.98%，佔比在報告期內出現了逐年提升。若不是交易所這類似“補貼”的幫助，南華期貨的手續費收入恐怕會很難看。
即使南華期貨上市成功，以券商為參照，業績強週期性帶來了股價的暴漲暴跌，不少投資者損失慘重，而期貨行業的週期性也強，上市後對於大部分投資者來說，也未必是很好的投資標的。
意圖創新卻不佔天時
南華期貨也想減少行業週期性對公司的影響，近幾年開始推行經紀業務轉型、持續拓展投資諮詢業務、積極發展資產管理業務的主要發展戰略。然而效果卻實在有限。
截至2017年末，南華期貨的投資收益、公允價值變動收益、匯兌損溢、資產處置收益、其他業務收入與其他收益分別實現營收-0.36億元、1.41億元、0.018億元、0.02億元、0.28億元、0.14億元，分別佔總營收的-4.69%、18.48%、0.24%、0.27%、3.67%和1.79%。
上述數據最糟糕的是投資收益，虧損0.36億元。投資收益出現的虧損主要受股票投資收益的影響。招股書披露，公司在股票投資收益方面出現了1.79億元的大額虧損，且在其自有資金參與子公司南華資本的資產管理計劃也頻頻出現虧損。在去年藍籌股行情較好的背景下，公司及子公司股票投資卻出現了鉅虧，是否其投資理念出了問題？記者就此發送了採訪提綱至南華期貨，但截止發稿，並未收到回覆。
資產管理業務作為南華期貨的五個主要的業務之一，發展也不順暢。從數據上看，其資產管理業務客戶數從2015年的259個下降至2016年123個，2017年末甚至僅剩44個，管理資產規模在2017年減少至60.43億元，較2016年同期降幅近60%。2017年以來，在金融去槓桿的大環境下，資管業務"去通道"的力度很大，管理規模、產品數量均較2016年明顯縮水。中國證券投資基金業協會數據顯示，截至2017年底，期貨公司資管業務管理資產規模為2458億元，比2016年底的2792億元減少了334億元。期貨行業排名靠前的公司的利潤主要來源於風險子公司、資產管理等創新業務，而南華期貨在發展這些業務時，明顯沒有受到“天時”的眷顧，正要大力發展時卻遇到了監管政策的變化，雖然這並不是南華期貨自身經營失誤造成的，也不僅僅是期貨行業面臨的風險，但影響卻是實實在在的，反映了南華期貨面臨的政策風險不容小覷。
更讓人哭笑不得的是投資諮詢業務，公司自開展期貨投資諮詢業務以來的效果並不好，2016、2017年該業務貢獻的營收僅有7.66萬元和7.55萬元，而客戶則僅有兩位。公司將拓展投資諮詢業務寫入發展戰略，投入有多少我們不得而知，但從收入端看，區區數萬元的金額連一個研究人員的薪水都不夠，虧損是極大的概率。
報告期內，南華期貨實現淨利潤0.81億元、1.6億元和1.94億元，各年度淨資本則分別為11.05億元、12.89億元、11.59億元。據中期協統計，南華期貨2016年在淨利潤與淨資本兩項指標上分別位列行業的第18與第11，與行業第一梯隊尚有一定的距離。
目前大多期貨公司是通過股東或控股股東實現資產上市，例如券商系的中信期貨等，但單純的期貨上市公司還沒有，南華期貨能否第一個“吃螃蟹”還未可知，以其招股書披露的信息看，上市之路註定坎坷。
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