“多年來，我們一直在說去槓桿。現在槓桿穩住了，是個重大的變化。” 央行行長易綱在10月11日接受專訪時表示，目前宏觀槓桿率穩住了，國有企業的槓桿率持續下降，地方政府的負債可控，中國經濟在穩槓桿的同時，更實現了經濟結構的持續優化。
早在7月23日，人民日報發佈頭版文章《結構性去槓桿穩步推進》稱，去年以來，我國宏觀槓桿率上升勢頭明顯放緩。2017年槓桿率增幅比2012-2016年槓桿率年均增幅低10.9個百分點。今年一季度槓桿率增幅比去年同期收窄1.1個百分點。去槓桿初見成效，我國進入穩槓桿階段。
總體上看，宏觀槓桿率確實得到了有效控制。
2017年包括居民、非金融企業和政府部門的實體經濟槓桿率由2016年的239.7%上升到242.1%，上升了2.3個百分點，對比槓桿率年均上升12.3個百分點的2008-2016年，當前的槓桿率增速已是大幅回落，趨於平穩。
這一趨勢延續到今年上半年，實體經濟槓桿率由2017年末的242.1%增加到242.7%，僅上升了0.6個百分點，基本保持穩定。
但從結構上看，三大部門的槓桿率卻有升有降。
具體表現在：非金融企業部門槓桿率由2016年的158.2%回落至2017年的156.9%，下降了1.3個百分點；政府部門槓桿率從2016年的36.6%下降到2017年的36.2%，回落了0.4個百分點。與此同時，居民部門槓桿率從2016年的44.8%上升到了2017年的49.0%，提高了4.1個百分點。
2018年上半年，居民部門槓桿率仍在上升，半年累計上升了2.0個百分點；非金融企業和政府部門槓桿率都在下降，非金融企業由156.9%下降到156.4%，政府部門由36.2%下降到35.3%，二者共下降了1.4個百分點。
所以易綱行長說得沒毛病：宏觀槓桿率穩住了，國有企業的槓桿率持續下降，地方政府的負債可控。
卻唯獨沒提居民部門的槓桿率。
2018年降低企業槓桿率工作要點
在另外兩大部門槓桿率下降的同時，居民部門的槓桿率近兩年呈現加速態勢：1993-2008年，由8.3%上升到17.9%，15年增長不到10個百分點；2008-2017年，由17.9%上升到49%，9年上升了31個百分點，年均增幅近3.5個百分點；2016-2017年兩年年均增幅更是達到4.9個百分點。
從居民、非金融企業和政府部門的槓桿率變化來看，似乎不是在去槓桿，而是在轉移槓桿，非金融企業和政府部門去的槓桿在讓居民部門買單，棚戶區改造的貨幣化安置和“漲價去庫存”的實踐在這其中功不可沒。
確實這不是市場化行為，而是有“看得見的手”在引導。
2016年2月，時任央行行長周小川在G20央行行長會議期間稱，“個人住房加槓桿邏輯是對的，住房貸款應該有大力發展的階段。個人住房貸款在銀行總貸款的比重還是偏低的，有的國家佔到40%-50%，中國只有百分之十幾，所以銀行覺得還是比較安全的產品，有很大的發展機會。”
但過猶不及，居民部門過快加槓桿很快引起了提議者和決策層的擔憂。
2017年10月，周小川在黨的十九大中央金融系統代表團的團組討論上表示，“關於家庭部門的債務槓桿率，從全球比較來講，中國還不算高，但是最近幾年增長很快。這個快的程度提請大家注意，不是說現在就要去槓桿，而是說增長的過程要注意質量，要使增量部分保持穩健，同時又是高質量的。”並提出要重點防止“明斯基時刻”。
“明斯基時刻”是指美國經濟學家海曼·明斯基所描述的時刻，即資產價值崩潰的時刻。該觀點認為，經濟好的時候，投資者傾向於承擔更多風險，隨著經濟向好的時間不斷推移，投資者承受的風險水平越大，直到超過收支不平衡點而崩潰。
2018年1月召開的全國銀行業監督管理工作會議提出，要努力抑制居民槓桿率，控制居民槓桿率的過快增長。
2018年4月召開的銀保監會黨委會議再次強調，要有效控制居民部門槓桿率過快上升趨勢。
49%的居民槓桿率看上去並不是很高，尤其是遠低於發達經濟體平均76.1%的水平，為什麼決策層會如此擔憂呢？
可能是因為如下三方面原因：
第一，傳統的居民債務/GDP的居民槓桿率低估了債務問題的嚴重性。
改革開放以來，我國長期採取了高投資帶動高增長的發展模式，使得勞動報酬在國民收入初次分配中的比重持續下降，從而導致居民收入佔GDP比重偏低。2017年中國居民可支配收入佔GDP的比重不足45%，而發達經濟體居民可支配收入佔GDP比重一般在60%以上。
由於居民收入佔GDP比重偏低，所以居民債務/GDP的測算槓桿率方式會低估居民部門債務問題的嚴重性。
以居民債務/居民可支配收入測算，中國居民部門槓桿率高達110.9%，已經超過了美國108.1%的水平。
第二，居民部門槓桿率的攀升速度過快。
截至2017年末，中國居民部門槓桿率在過去5年上升了18.7個百分點。相比之下，2008年金融危機爆發前，美國居民部門槓桿率在5年之內的上升幅度也不過18.8個百分點。
有研究發現，對於債務危機爆發概率的影響來講，槓桿率上升速度快慢比槓桿的高低更為重要。
而且歷史經驗表明居民部門槓桿率的快速上升相比於企業部門槓桿率的快速上升更易於引發債務危機的爆發。
有學者在2011年曾對36個國家從1951年到2010年的債務和經濟危機信息進行統計，研究發現，在138次危機中由居民部門槓桿率上升過快所引發的危機佔到100次（佔比72.5%），由企業部門槓桿率上升過快所引發的危機只有38次。
第三，居民債務分佈不均，高負債家庭比重過高。
中國居民部門債務分佈不均，部分家庭的債務風險已經處於較為危險的水平。
由於中國居民部門債務主要以房貸為主（佔比在60%以上），而揹負房貸的主要是城市家庭尤其是一二線城市家庭，因此很可能是較小一部分人群承擔了絕大部分的居民債務。
相關部門的測算亦顯示，高負債家庭（債務收入比大於4）所佔比重超過1/3。
去槓桿的過程其實都伴隨著槓桿轉移，但要注意節奏以及相互間的平衡。
以美國的去槓桿為例。眾所周知，過度使用金融槓桿導致2008年美國爆發了嚴重的次貸危機。
危機前期，美國家庭部門的槓桿率大幅飆升。美國經濟結構本來就偏重消費，在次貸危機爆發前8年中，其家庭消費一直呈現上升趨勢，加之寬鬆的信貸政策，美國家庭負債率水漲船高。2001-2007年，美國家庭部門槓桿率提高了40%，家庭債務與可支配收入的比率從約95%升至131%以上。2008年美國金融危機後，美國房價和股市都大幅下跌，也直接導致美國居民的總資產下跌14%。
金融機構的槓桿於2008年達到高峰，23.6倍。家庭部門，乃至政府部門的槓桿快速提升，實質上是通過美國的金融創新實現的，例如CDO等高槓杆的信用衍生金融產品助推了金融機構槓桿率的飆升。數據顯示，美國金融機構槓桿率在2001年大約為13.3倍，到危機爆發前夕則上升到了23.6倍。
次貸危機爆發後，美國主要以政府部門加槓桿實現槓桿轉移。從後危機時期資產負債表修復進程來看，美國經歷了三個階段：第一階段是2008年9月至2009年12月，家庭和企業部門去槓桿、政府部門加槓桿；第二階段是2011年1月至2012年9月家庭部門去槓桿、企業部門加槓桿和政府部門去槓桿；第三階段是2013年後，家庭和企業部門加槓桿，政府部門去槓桿。
從三個階段看出，後危機時代首先是通過政府部門的加槓桿，以緩解其他部門高槓杆的問題。這段期間，財政政策維持積極的基調，以大幅提高預算赤字為核心，實施大規模的經濟刺激計劃以提振總需求。2009年美國政府預算赤字達到創紀錄的1.42萬億美元，佔GDP比重升至10.1%的最高水平。同時，美國政府積極推進減稅政策，例如對中小企業實行稅收減免、投資優惠等。
槓桿轉移至政府後，個人槓桿與金融槓桿快速下降，且積極的財政政策推動了主要經濟指標的修復。次貸危機後，一方面，美國家庭部門去槓桿成效較為顯著，2015年美國家庭部門槓桿率從高峰期降低了18.3%；另一方面，金融機構濫用金融創新得到遏制，其槓桿水平也從高峰期的23.6倍降低一半，到2015年大約為12倍。而美國政策緊盯的指標之一就業水平也得到明顯修復，失業率在2009年12月最高上升至9.9%，到了2017年12月則拐頭降至4.1%。
可見通過不同部門槓桿率的升降來調節經濟是有必要的，但要注意這三者應該像齒輪一樣，凹凸有序，相互幫襯，而不是一個方向的此消彼長，以鄰為壑，那樣不可持續。
如果居民部門債務負擔持續大幅加重，勢必導致居民的消費能力下降，嚴重影響到推進中的經濟結構轉型，可能導致投資拉動型向消費驅動型轉變緩慢，甚至遙遙無期。
這並非信口開河。
貴州省統計局發佈的2018年經濟半年報顯示，上半年，貴州省限額以上單位汽車類商品零售額同比增長6.3%，低於社會消費品零售總額增速4.9個百分點，比上年同期回落4.4個百分點。進一步的數據顯示，自今年2月起到5月，該省限額以上汽車零售額增速呈逐月回落態勢。
為了解上述變化的原因，貴州省統計局調研組實地走訪了貴陽、遵義等重點地區的重點零售企業，調查發現：房價上漲，房貸負擔過重，是導致該省汽車銷量下滑的主要因素之一。
這不是貴州一省獨有的窘況。
| 10月12日，中國汽車工業協會數據顯示，今年9月汽車產銷同比大幅下滑。
中國汽車工業協會10月12日發佈的數據顯示，與往年“金九銀十”的熱銷景象不同，今年9月全國汽車銷售239.4萬輛，同比下降11.6%，為自2012年1月26.4%的跌幅以來最大月度降幅，與此同時，汽車銷量同比已經連續三個月下滑，今年全年負增長已成定局。
一方面終端銷售持續走軟，另一方面庫存則呈現高企現象。中國汽車流通協會數據顯示，2018年9月，經銷商庫存預警指數升至58.9%，已連續9個月位於警戒線之上。
剛剛過去的“十一”黃金週，消費數據也不盡理想。
據商務部監測，今年10月1日至7日，全國零售和餐飲企業實現銷售額約1.4萬億元，日均銷售額比去年同期增長9.5%。
有券商做了2005年-2018年“十一”黃金週日均銷售額（零售+餐飲）同比增速統計數據，發現2005年-2017年，銷售增速均是10%以上，今年的9.5%創下了14年來的新低，都不到兩位數。
今年5月，全國社會消費品零售總額同比增幅繼續放緩，8.5%的增速創下了過去十五年來的新低。
刺激消費不應該主要依靠消費貸，而應該把主要精力放在提高居民可支配收入、降低房貸比重上面。提高收入方面，新的個稅法案已經在發力；降低房貸方面，下一步能否嚴控房價上漲，畢竟100萬的房子漲到300萬，還是隻能住3個人，而不是9個人。房價過度上漲，只是泡沫在增大，使用價值並沒有增加。控房價，就是控投機性負債，控住了投機性負債，也可以使得正常需求的剛性負債得以迴歸合理，從而使得消費在中國經濟中的比重也迴歸合理。
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