文 ✎ 馮於凡
商譽減值風險是今年的熱詞。
商譽就像對你婚姻著急的親戚，每到年末對你發出終極考問。有的小機靈鬼覺得見面壓力大，乾脆不回家，但你家長不答應了。證監會上週五特別公告，投資者注意商譽減值風險。上市公司必須嚴格執行商譽減值測試，每年都要做。
如今的市場風險，都是當年發下的虛火。2014年、2015年併購熱潮，推高二級市場股價高，一級市場PE也水漲船高，還有企業“蛇吞象”式收購，商譽高出淨資產十倍。
根據今年3季報數據，有369家公司商譽與淨資產比例高於30%，73家公司高於60%，還有18家公司高於100%。
01
萬億商譽集中於輕資產行業
商譽是非同一控制下公司併購時，支付對價與標的公司淨資產公允價值的差，英文是goodwill，表示對未來收益的美好願望。可是當一個公司商譽與淨資產比例1100%時，可以想象，這個公司價值只剩美好願望了。
2011年，商譽這頭灰犀牛還沒長大，A股商譽總額1416億元；但到今年三季報，這頭灰犀牛已經大到讓人無法忽視，上市公司商譽總額14484億元，同比增長15.18%。同時它造成的破壞翻倍擴大，2015年-2017年，A股上市公司累計計提商譽減值分別為77億、101億、264億元。
就像你結婚就會獲得更多親戚，公司外延併購往往會增加商譽。非同一控制下的兩家公司，假設上市公司小明集團想買下連鎖餐飲企業小A，小明出價1億元，但小A的賬上最值錢的就是鍋碗瓢盆、桌椅板凳，整個資產減去負債只剩3千萬元，多出的7千萬元就是商譽，即小明認為小A未來能掙的錢換到現在至少值7千萬元。
小A作為餐飲企業，賬上好歹有不少鍋碗瓢盆、桌椅板凳。如果是影視公司等輕資產行業，器材、場地是都租的，大IP值錢但使用次數有限，公司最值錢的是人才，但人才又沒法入賬。因此，傳媒、計算機、醫藥這三個輕資產行業商譽最為集中，同時這三個行業先天有外延併購需求。
除影響上市公司當年業利潤外，投資者對商譽減值有更多考量。北京某二級市場私募基金管理人認為，商譽減值是因為標的公司利潤不達預期，需要分析這是一次偶然事件還是該公司基本面已經發生變化，未來是否會繼續不達預期。
如果該標的是上市公司重要利潤來源的話，對該公司的盈利預測就得打骨折了。最壞的情況是，後期業績斷崖式下跌，是由於當初併購時業績或者盈利預測就有水分，可能涉及管理層誠信問題。
02
這18家企業危險
在財務專業人士看來，以商譽與淨資產的比例，30%是安全線。高於30%的企業還可辯駁一句“有志向”，高於100%的企業無疑是“蛇吞象”。
市界資本圈梳理這18家商譽高於淨資產的公司發現，其中有5家已有退市風險或牌停牌重組中，有3家公司商譽減值風險明顯偏高。同時，絕大多數公司均因其大手筆的收購，造成公司負債率飆升，現金流緊張。
市界據公開資料整理
03
為何有的收購商譽很低？
如果實在喜歡別人家項目，但又不想增加商譽，光線傳媒的做法是種參考。
截止2018年三季度，光線傳媒已投資超過70家企業，但其商譽只有2.41億元，佔淨資產比例2.47%，相比整個創業板19.4%的比例可謂良心。
原因是光線對喜歡的企業並不直接控股併購，只小份額投資成為其聯營企業，甚至小股東。這樣做一方面公司不會產生太重商譽，同時也是對光線自己行業地位和業務能力的自信，不需要控股，也能讓對方自己分享項目。不結婚，對方的親戚當然不算你的親戚，所以光線只有2.41億元商譽，但有48.49億元長期股權投資、12.8億元可供出售金融資產。·
還有一種辦法是分步購買。比如小明一次性購買小A100%股權，小明增加7千萬元商譽，如果小明第一次只購買60%股權，他就只增加4200萬元商譽。以後小明再購買剩下的40%股權，他也不會再增加2800萬元商譽，那2800萬元將用來衝資本公積，即小明的所有者權益減少2800萬元。例如錦江股份收購Keystone。
借殼上市的企業往往出生帶商譽，比如學大教育借殼銀潤投資。但也有方法避免，比如歡瑞世紀，資產注入前，歡瑞世紀實控人陳援已經通過《股權轉讓協議》成為星美聯合實控人。
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