一、片仔癀（600436）披露三季報

季報要點：

1、公司2018年1-9月實現營業收入35.8億，同比增長30%；

2、公司2018年1-9月歸屬上市公司扣非淨利潤9.05億，同比增長39.5%。

點評：

1、公司2018年7-9月份收入同比增長19%；扣非淨利潤同比增長29%，相較於上半37%和45%的增幅就明顯遜色。

公司自2016年開啟新一輪漲價週期，先後三次提價：2016年6月28日市場零售價從460元/粒提高到500元/粒，提價8.7%；2017年5月27日市場零售價從500元/粒提升到530元/粒，提價6%；2017年7月海外提價3%。

本輪提價週期帶動了公司的業績大幅增長，公司2015--2018年淨利潤同比增長分別為20%、13%、48%、43%。

然公司自2017年7月後至今再未提價，公司2018年7-9月肝病用藥收入4.1億，相比於2017年7-9月的3.87億僅增長6%，增速大幅下降，可以判斷本輪漲價紅利接近尾聲，明年的增長從何而來？

2、是否可以持續提價？

片仔癀和茅臺可謂是中國傳統文化定價權最強的產品，過去10幾年出現了多次提價。但即便如此，片仔癀的提價亦是有節奏。公司過去10年主要經歷3次大的提價週期，分別是05-08年、10-13年、16-17年。可見通常在經濟好的時候提價，而提價之後亦有消化週期。如今市場經常討論時消費升級還是降級，且不論升級與否，各項數據看經濟不佳消費疲軟是事實，這種背景下公司短期恐不便提價。

3、估值

（1）、假設4季度維持3季度的業績增速，可推算全年淨利潤在11億左右，目前495億市值估值45倍左右。公司過去10年平均PE為40倍，看似差別不大，但是需要考慮，在幾次歷史大底時，比如2008年、2012年及2014年，公司的PE都曾跌倒了30倍以下。如今茅臺，白藥估值皆大幅下降，公司是否還能維持如此高的PE？

（2）、由於去年第四季度單季度扣非淨利潤增長162.87%（高增長和2016年基數較低也有關係），基數很高，因此今年年報出來大家可能發現增速會進一步下降，相信亦會對

（3）、公司研發費用 僅1783萬，每年近50億的收入，固定資產僅僅2億，資本支出可以忽略不計，而應收賬款週轉天數在40天左右，的確是一門好生意，但好公司好商業模式也需要考慮估值。

4、投資需克服主觀偏見

2007年去廈門參加某券商策略會，公司現場優惠銷售，恰逢有些上火，而同行朋友說片仔癀可以清肝火，於是買了一些並加倍劑量服用，卻未有半點療效，轉而服用價格只有片仔癀零頭的同仁堂知柏地黃丸，次日即見效。

我一貫主張要辯證看待中醫，尤其是中成藥，但因中草藥的確未曾治好過我的任何疾病，因此在投資生涯裡一直未有配置純粹中藥股，錯過片仔癀這樣的大牛股！

對於投資而言，不能帶有過多自己的主觀偏見，有時無聊刷刷雪球，一旦看到說某隻個股缺點的帖子，後面肯定會緊跟罵人貼，如果是質疑造假，則威脅家人都可能，這就很好理解為何長期來看，炒股的90%以上都會虧損。

本人帖子儘量不預設結論，有興趣的，歡迎交流，不認同的，繞道便是，扯遠了。

二、科大訊飛（002230SZ)披露三季報

季報要點：

1、1-9月份收入52.83億，增長 61.43%；

2、表面看淨利潤增長29.94%，但扣非淨利潤就下滑79.75%！

3、預計2018-01-01到2018-12-31淨利潤為43467.60萬元至65201.40萬元,增長幅度為0%至50%。

點評：

1、第三季度收入增長61.43%，但扣非淨利潤就僅僅只有443萬，同比大幅下滑89.65%！

2、經營活動現金淨流量依然為負數，可以理解為年底才是回款高峰，前三季度都以花錢為主，去年前年亦如此。

3、應收賬款及應收票據高達40億，與收入之比為76%，同比及與年初相比增幅都很大，但總體仍與收入增幅保持一致，當屬正常，公司亦特別說明其主要客戶為政府、電信運營商及銀行等，應收賬款安全性較高，而2017年的實際壞賬率僅為0.0095%。

4、全年業績展望的中值為5.4億元，亦即第四季度淨利潤大約為3.2億，假定全部為經營性利潤，因1-9月扣非淨利潤僅僅2463萬，則全年扣非淨利潤不過3.4億，要支撐現在487億市值，恐人工智能的故事還得持續不斷講下去，謹防萬一哪一天被證偽了，或者前期的堅定分子叛變了，畢竟熊市還沒有結束。

5、好在從三季度財報來看，其收入、研發費用及銷售費用同步增長，這點足以解釋為何扣非淨利潤大幅下滑，公司亦特別指出，“隨著營業收入的快速增長，淨利潤將日益形成良好的匹配”，相信這句話能令粉絲睡個好覺！

三、天齊鋰業（002466SZ)披露三季報

季報要點：

1、1-9月銷售收入47.58億，同比增長20.17%，扣非淨利潤16.43億，同比增長5.26%；

2、業績展望：全年淨利潤預計20-22.5億，同比變動-6.76%-4.89%。

點評：

1、第三季度收入下滑4.93%，扣非淨利潤就大幅下滑43.5%！

2、公司過去幾年顯著受益新能源汽車的補貼政策，但隨著補貼退坡和供應增加，公司亦感受到壓力漸增，第三季度收入輕微下滑就拖累扣非淨利潤接近腰斬，主因還是毛利率下滑所致：第三季度毛利率較去年同期和上半年皆下滑近7個百分點，如果趨勢確立，不知道分析師會不會調整未來盈利預測！

3、如果剔除公司收購SQM而融資所支付的貸款利息，則情況要好一些，公司為此收購已經支付了20多億保證金，但因股權尚未交割，相應收益亦未能體現。

4、2015年中報及三季報預收賬款同比環比大幅增加，其時即是最佳介入時機，而9月底預收賬款則較年初及去年同期均大幅度下降，意味著供求關係可能變化，亦或再難享受此前的高估值。

5、按照業績展望，取中間值淨利潤為21億，對應目前338億市值，16倍的PE不能簡單和過去比較。

四、四維圖新（002405SZ)披露三季報

季報要點：

1、1-9月實現營業收入15.23億元，同比增長14.96%，扣非淨利潤增長15.48%。

2、全年業績展望：預計2018-01-01到2018-12-31業績：淨利潤29171.96萬元至37127.94萬元,增長幅度為10.00%至40.00%。

點評：

1、第三季度單季收入和扣非淨利潤分別增長8.5%，6.89%，雙雙較上半年進一步下滑！

2、取業績展望中間值，全年淨利潤大約為3.3億，對應目前202億市值。

3、雖說公司有騰訊背書，員工也有持股，未來還有自動駕駛等短期無法證偽等故事可以講下去，但畢竟暫時來看，汽車前裝是收入大頭，車市下滑影響很難避免，如果業績下滑，繼續殺估值並非沒有可能，一如當年比亞迪雖然講的是電動車故事，但其時電動車並未有貢獻業績，市場因之以傳統燃油車業績給予電動車估值，而一旦燃油車業績下滑，估值同樣下滑。

陸續看了一些所謂創新科技公司估值，拍腦袋感覺市場離大底似乎還有距離（個股另當別論）。

五、建設銀行(601939SH)披露三季報

季報要點：

1、公司2018年1-9月實現營業收入5000.4億，同比增長5.94%；

2、公司2018年1-9月扣非淨利潤2133億，同比增長6.89；

3、公司2018年1-9月總資產23.3萬億，較上年末增長5.56%；

4、公司2018年1-9月不良率1.47%，較上年末下降 0.02 個百分點。

點評：

1、公司2018年7-9月實現營業收入1601.4億，同比增長5.63%，略低於上半年的6.09%；

扣非淨利潤670.9億同比增長7.48%，略高於上半年的6.5%；

淨息差基本穩定，無明顯波動。

2、2018 年 9 月 30 日，資產總額較上年末增長 5.56%，客戶貸款和墊款增長6.68%。

公司的主要資產為銀行貸款，其中以公司貸款以及房貸為主，其優勢是穩定，壞賬率低。但在去槓桿、M2減速、房地產下滑大背景下，公司資產規模低增長會是常態，同樣，收入和淨利潤亦將如此。

3、不良貸款餘額為 2,018.21 億元，較上年末增加95.30 億元。不良貸款率 1.47%，較上年末下降 0.02 個百分點。撥備覆蓋率為 195.16%，較上年末上升 24.08 個百分點。

公司三季報未披露逾期貸款以及關注類貸款，從中報數據來看，公司逾期貸款比例1.42%與不良率接近，說明公司不良資產認比較嚴格，而195%的撥備率則意味著資產質量尚可。

4、9月底每股淨資產為7.44元，2012年最低PB為1（PE 5倍），2014年為0.75(PE 4.1倍），而現價對應年底淨資產PB則為0.89（PE約7倍），歷史比較PE暫未到達底部，而PB就較為接近底部區域。尤記2012年12月初，大盤在歷經數月持續下跌後，以民生銀行為代表的銀行股挺身而出，突然大幅拉昇，歷史是否會重演不得而知；但若未來中國經濟“不崩盤”，對大資金來說，優質銀行股還是佳選。

六、天順風能(002531SZ)披露三季報

季報要點：

1、公司2018年1-9月實現營業收入25.1億，同比增長10.37%；

2、公司2018年1-9月歸屬上市公司扣非後淨利潤3.37億，同比增長11.5%；

3、公司預計2018年歸屬上市公司淨利潤4.69-6.1億，同比增長0-30%。

點評：

1、公司1-9月份收入及淨利潤雙雙增幅超過10%，看似不錯，但是仔細分析3季度單季度的業績會發現：

（1）、公司7-9月收入同比增長-13%，遠遠不及上半年29.88%的增長。

（2）、公司7-9月扣非淨利潤1.16億，同比持平，不及上半年16%的增幅。

（3）、結合公司最近5個季度的收入增速來看，逐波下滑趨勢明顯：73%、30.82%、18.29%、38.61%、-13.22%。

（4）結合公司過去10年的收入增速看，亦有著明顯的週期性。

收入下降極有可能預示著一輪景氣週期結束，當慎重。

2、公司報表屬典型的“三高”：高應收款、高庫存、高有息負債，同時固定資產大，收入增長消耗的現金非常高，公司上市以來僅僅股權融資就高達40億。

3、目前公司10PE看似並不高，不過此類公司生意模式到底應給予多少估值才合理？尤其是逆週期和大盤熊市背景下。

4、公司預計2018年淨利潤為4.69-6.1億，同比增長0-30%，則4季度淨利潤在1.1-2.52億之間，同比2017年四季度增長0-117%之間。

七、平安銀行（000001SZ)披露三季報

季報亮點：

1、2018年1-9月，公司實現營業收入866億，同比增長8.6%；

2、2018年1-9月，公司扣除非經常性損益後歸屬於本公司股東的淨利潤203億，同比增長6.4%；

3、不良貸款率1.68%，較2017年末1.7%降低0.02%；

4、貸款規模1.92萬億，同比增長12.8%；

點評：

1、2018年7-9月份營業收入同比增長14.21%，高於上半年的5.87%，收入增漲有加速跡象。

扣非淨利潤則同比增長6.1%，和上半年相當，暫時滯後於收入增長。

7-9月資產減值為113.3億，比2017年同期的91億增長24%，系淨利潤增速低於收入增長的主要原因。目前平安銀行撥備對比招行等優質股份銀行還是偏低，未來幾個季度若持續提高撥備，則淨利潤增速恐還會低於收入增長。

2、撥備率為169%，較2017年底的151%增長18個點百分，但較6月底的175.81%就有所下滑。

3、2018年9月，公司貸款規模1.92萬億，同比增長12.8%，其中：

企業貸款較2017年末增長-1.8%，較2016年末增長-11%；

個人貸款則較2017年末增長27.4%，較2016年增長100%。

過去平安銀行致力於對公業務，尤其是前任領導班子在臨退休前幾年“逆勢擴張”，導致資產質量不佳。

在拼爹的年代，平安銀行甚至忘了自己爹是誰，好在新班子識時務，壓縮對公，依託親爹平安集團，大力發展零售業務（比如車貸業務增長37%），良好的零售業務數據也引致市場追捧。

近2幾年平安銀行對私業務突飛猛進，規模較2016年翻了一倍，然資產規模擴張過快，資產質量亦存隱憂，上月與當年深發展行的一批老行長們聚會，聊及至此，均不無擔憂，唯個人業務期限一般較長，風險暴露尚需時日。

4、1-9月淨息差（年化）2.29，較2018年1-6月淨息差（年化）2.26略有提高，前一天公佈季報的常熟銀行息差亦出現輕微提升；在強監管去槓桿的背景下，大部分股銀行都出現了淨息差下降，但3季度就已呈企穩回升跡象。

5、9月底逾期率為 2.89%，較上年末下降 0.64個百分點，環比中報的3.19%亦呈下滑趨勢；

不良率為 1.68%，較上年末下降 0.02個百分點，環比則持平。

雖然相關資產質量指標已日漸好轉，但其逾期貸款/不良貸款、關注類貸款/不良貸款兩項指標均較高，說明不良貸款認定不夠嚴格，預計不良率短期難以大幅下降。

八、常熟銀行(601128SH)披露三季報

季報要點：

1、公司2018年1-9月實現營業收入42.79億，同比增長18.27%；

2、公司2018年1-9月歸屬上市公司扣非後淨利潤11.21億，同比增長26.71%；

3、公司2018年1-9月不良貸款率1%，較2017年末下降0.14%。

點評：

1、公司7-9月實現收入153.2億，同比增長21.97%，高於上半的16.5%以及2017年的11.65%，增長有加速跡象。

（1）、公司3季度淨利息收入13.63億，同比增長26.4%，環比增長11.6%，為其主要收入增漲點。

（2）、公司3季度利息收入22.74億，同比增長20%，環比增長7.5%。利息支出9.11億，同比增長13%，環比增長1.7%。

（3）、公司3季度資產規模1647億，同比增長15.7%，環比增長1%，；負債規模1519億，同比增長15.56%，環比增長0.7%。

2、不良率為1%，較2017年末的1.14%下降0.14%。

在去槓桿、表外監管加強的背景下，公司的關注類及不良貸款都出現雙降，說明貸款質量有階段向好跡象。

3、公司的撥備高達406%較年初提高80%，大大高於行業平均水平。高撥備率一方面可以有效對沖可能出現的壞賬，另一方面若未來經濟好轉，亦有利潤釋放潛力。

4、值得注意的是不同的城商行資產質量差異比較大，發達地區上海，南京，寧波，北京，等區域的城商行總體資產質量好；而之前爆出的貴陽城商行壞賬率大幅提高。資產質量一方面取決於銀行的風控，但更多的還是取決於區域的經濟質量，企業質量，因此對於城商行的選擇，地域尤為重要。

5、公司前十大流通股中出現了養老基金，興許若干年後，養老基金入市亦會是A股的“中流砥柱”。

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