本週，又有兩家新三板掛牌公司衝擊IPO，結果喜憂參半：永冠股份(831135.OC)成功過會，成為年內第23家闖關成功的新三板企業，而此前已通過證監會IPO現場檢查的富士萊(833695.OC)則未能過會，成為發審委今年否決的第59家企業。
富士萊，2015年10月掛牌新三板，2017年6月申報IPO，主營業務為原料藥及中間體、保健品原料的研發、生產和銷售，主要經營硫辛酸及衍生物，L-肌肽及衍生物和磷脂酰膽鹼及衍生物三大系列產品。
此次衝擊IPO，公司的保薦機構和會計師分別為華林證券和華普天健會計師事務所。
就在上會前夜，富士萊剛剛發佈《2018年年度業績預告》，公司2018年實現歸屬於掛牌公司股東的淨利潤9541.86萬元，同比增長23.34%，業績增長的主要原因是“受到產業政策鼓勵，醫藥保健品終端消費能力提升以及自身核心競爭力增加等因素推動，公司規模效應明顯，推動業績平穩增長。”
2015-2017年，富士萊實現營業收入分別為2.46億元、3.22億元和3.75億元，對應歸母淨利潤分別為4860.63萬元、5858.25萬元和7694.68萬元。
一、毛利率波動較大引關注
在發審委意見中，富士萊報告期內毛利率波動較大引起重點關注。
招股書顯示，公司報告期內綜合毛利率分別為37.62%、42.05%、39.19%和38.24%，而同期可比公司毛利率平均值則為34.89%、34.78%、37.41%和38.08%。
因此，發審委要求富士萊：結合各類產品單價、單位成本變化情況，對毛利率變動進行敏感性分析、結合產品、行業趨勢、市場競爭、銷售模式等相關因素，說明報告期內公司毛利率變動趨勢與同行業可比公司變動趨勢不一致的原因及合理性，並說明經銷模式與直銷模式銷售毛利率是否存在差異，原因及合理性，海外經銷毛利率與國內經銷毛利率差異原因及合理性。
以同和藥業和天宇股份兩家公司為例，2018年上半年，受全國多個化工園區停產整治影響，化工原材料價格大幅上漲，相關產品生產成本明顯提高，導致兩家公司毛利率均有所下滑，而富士萊卻幾乎未受影響。
對此，富士萊解釋為“公司產品結構以硫辛酸系列為主，硫辛酸產品競爭格局較好，全球僅兩家生產廠商，毛利率較高。”
二、掛牌期間內控成“硬傷”
針對富士萊公司內控治理機制，發審委同樣提出疑問，指出：
公司存在銀行轉貸、未確認股份支付、應收款項計提政策不恰當、期間費用跨期等事項，請說明：
1）上述事項發生的原因，對各期財務狀況和經營成果的影響；
2）相關會計差錯更正履行的內部決策程序，是否按規定進行了充分的信息披露；
3）無真實交易背景的轉貸行為是否屬於重大違法違規行為，是否存在被處罰的風險”。
三胖哥查閱公司掛牌期間公告，發現富士萊的確在內控上卻在缺陷，報告期內多次資金使用違規，包括提前使用募集資金以及通過第三方過渡銀行貸款資金，或說明公司的經營規範存在一定的問題。
例如，2016年1月，公司在新三板發行股票，募集資金2400萬元，用於補充流動資金。然而，在取得全國中小企業股份轉讓系統有限責任公司出具的《關於蘇州富士萊醫藥股份有限公司股票發行股份登記的函》之前，公司就已經將募集資金匯入了公司賬戶，並且由於經營急需資金，公司提前使用了募集資金補充營運資金，屬於提前使用募集資金的違規行為。
不僅如此，富士萊在報告期內還存在通過第三方週轉銀行貸款資金的違規行為。
據招股書披露，公司在2015年和2016年，存在多次與非關聯方常熟恆達化工、常熟金山物資週轉貸款的情形。其中，2015年與恆達化工週轉貸款8000萬元，與金山物資週轉貸款500萬元，2016年與恆達化工週轉貸款4000萬元，以上均屬於無真實交易背景的銀行貸款行為，構成違規。
嚴格來說，富士萊的這種行為類似於“騙貸”。儘管招股書中披露，公司已經得到了貸款銀行的豁免，但其背後暴露的合規問題仍然值得我們關注。
而從昨日發審委的審核結果來看，顯然也不認可富士萊的這來貸款週轉行為。
除了多次資金使用違規外，三胖哥發現富士萊在新三板掛牌期間，還曾多次對定期報告進行差錯更正，報告期內還變更了應收賬款壞賬計提方法也未在招股書中披露，這些或許都說明公司會計基礎較為薄弱。
三、曾被質疑募投項目合理性
按照計劃，富士萊擬在上交所發行2200萬股，募集資金不超過5.2億元。在公司給出的四個募投項目中，最被人詬病的當屬“2.5億元用於補充流動資金”。
從公司的資產負債表來看，富士萊現金充沛，截至2018年中報賬面貨幣資金超過1億元，且沒有一分錢短期借款和長期借款。就算有短期補充流動資金的需要，還可以通過銀行負債的形式解決一部分。而此舉，不禁讓人覺得有“圈錢”之嫌。
試想一下，如果昨日富士萊成功過會，募集來的這2.5億的資金，要麼呆在賬上，要麼就是購買理財產品。
此外，富士萊計劃用1.7億元投資年產720噸醫藥中間體及原料藥項目，一旦建成，公司硫辛酸系列產品產能合計將達到1300噸以上。
目前，全球硫辛酸市場容量約1200-1500噸/年，富士萊擴產後，意味著公司產能將佔全球需求70%左右，這樣的擴產幅度大幅超過行業正常的需求增長，是否也將會增加產能閒置的風險？
綜上來看，即使公司2018年淨利潤接近1億元，遠超IPO“利潤紅線”，但公司在內控、規範性、財務核算等方面的確尚有不足，上會被否也在情理之中。
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