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牽一髮而動全身。由佳源國際控股有限公司（下稱“佳源國際”）股價暴跌引發的市場效應讓龐大而繁複的佳源系版圖徐徐展開。
在佳源國際否認債務違約、澄清銷售造假之後，佳源國際再次陷入大股東減持風波，也由此揭開大股東頻頻抵押融資的現狀。
佳源國際股價暴跌是否與大股東股權質押相關？擴張中的佳源系又面臨哪些棘手的難題？
大股東被砍倉後鞏固控制權？
1月21日，香港交易所披露的文件顯示，1月17日，就是佳源國際股價大幅下跌的當天，佳源國際大股東沈天晴及其妻子王新妹以平均每股2.7611港元的價格出售了9362萬股公司股票，減持總值2.58億港元。
對此，1月22日，佳源國際發佈公開聲明，大股東沈天晴有部分股票做了抵押融資，因1月17日當天出現大跌未能及時補倉而被強制平倉。而經過此次事件後，沈天晴目前持有的佳源國際股票沒有再被強制平倉的風險。
經此番減持之後，沈天晴夫婦在佳源國際的持股比例從57.65％降至53.92％，持股數減至12.84億股。
值得注意的是，2017年6月29日，沈天晴將其持有的主要資產明源集團投資有限公司44.44%的股份抵押給建銀國際海外有限公司，明源投資直接持有上市公司佳源國際55.08%的股份。
“有可能因為簽署對賭協議或者沒有償還股東貸款導致被強制平倉，目前，到底是誰在砍倉佳源國際還不得而知”。國際地產資管公司協縱策略管理集團聯合創始人黃立衝在接受新京報記者採訪時表示。
1月21日，在爆出大股東被強制平倉之後，佳源國際於1月22日再次大幅跳水，盤中最低探至每股3.64港元，最大跌幅22.38%，總市值95.02億港元。截至1月22日13:00，佳源國際向香港聯交所申請停牌。
與此同時，1月21日晚間，佳源國際發佈公告稱，佳源國際已於2019年1月21日發行5018萬股代價股份予明源集團投資有限公司。該發行股份佔股份發行前的現有已發行股份數目的2%，每股發行價13.73港元，較上一收市價4.4港元溢價212%，總涉資6.89億港元。
對此，黃立衝表示：“佳源國際股價被砍倉之下，便隨即發行2%的股份給明源集團，為的是保持其大股東50%的控制權，這對於保持在公司的管理和控制意義重大。”
再陷股權質押風波？
事實上，沈天晴不僅質押了佳源國際的部分股票用於融資，同時，也質押了其控制下的佳源創盛控股集團有限公司（下稱“佳源創盛”）98%的股權用於子公司浙江佳源房地產集團有限公司（下稱“浙江佳源集團”）的融資。
據上海清算所公開資料，佳源創盛控股股東及實際控制人沈天晴於2017年2月27日將其當時持有的全部85995萬元股權（佔當時公司註冊資本總額87750萬元的98%）質押予大連銀行股份有限公司上海分行。
上述股權質押係為本公司全資子公司浙江佳源房地產集團有限公司23億元銀行貸款融資提供擔保，該筆銀行貸款所融資金全部用於青島項目的股權收購。
日前，浙江佳源集團公告稱，沈天晴將上述質押予大連銀行股份有限公司上海分行的85995萬元股權全部辦理了股權出質註銷登記手續，股權出質註銷登記日期為2018年12月29日。
公告強調，截至目前，沈天晴持有本公司148245萬元股權，佔公司註冊資本總額150000萬元的98.83%。本次股權質押解除後，沈天晴所持有本公司股權均不存在任何質押情形。
值得注意的是，1月17日，也就是在佳源國際股價下跌之日，佳源創盛卻取消了2019年度第一期超短期融資券的發行。
兩家地產公司是否存在“同業競爭”？
沈天晴控制下的佳源國際與浙江佳源集團最先陷入輿論風波是因為銷售額排行榜烏龍事件。
2019年1月2日，新浪樂居財經在其官方網站上發佈了《2018中國百強房企銷售增幅排行榜》，浙江佳源集團2018年銷售額比2017年增長1005.43%。
而實際情況是佳源國際2017年合約銷售額為103.7億元，2018年合約銷售額為201.8億元，同比增長94.6%；而浙江佳源集團2017年銷售額為508.25億元，2018年銷售額為875.5億元，同比增長72.2%。
所以新浪樂居財經發布的榜單實際上是搞混了浙江佳源集團與佳源國際兩個主體。浙江佳源集團與佳源國際主體完全不一致，屬於完全不同的公司，兩者的關係是同一實際控制人控制的關聯企業，而同一實際控制人就是沈天晴。
浙江佳源集團由佳源創盛100%控股。佳源創盛前身為嘉興足佳房地產開發有限公司，成立於 1995 年 4 月，控股股東為沈天晴和丁宏震，主營業務為房地產業和電器業務。
2015年，沈天晴註冊成立佳源國際，欲推動其上市打開資本市場，為此，沈天晴在上市前做出了一系列的股權轉讓，主要是將浙江佳源集團位於江蘇省的項目轉讓至佳源國際，以期解決佳源創盛及佳源國際在業務上存在的同業競爭問題。
但是，沈天晴並未將所有地產項目打包至佳源國際，而僅僅集中在江蘇省，截至 2015 年末，浙江佳源集團共轉讓江蘇區域房地產項目11 個，合計總建築面積 561.86 萬平方米。 2016年3月8日，佳源國際在香港聯交所成功上市。
剝離江蘇區域業務之後，浙江佳源集團不再經營江蘇區域，區域分佈重心由浙江、江蘇區域轉為浙江區域、安徽區域和上海地區。
但是，佳源國際和浙江佳源集團發展至今，上市平臺佳源國際的規模卻遠遠小於浙江佳源集團。不僅如此，上市後的佳源國際擴張相對較慢，其項目仍然主要分佈於江蘇省內，雖延伸至上海和深圳，但是佈局並不多。而浙江佳源集團的項目分佈在上海、杭州、安徽、寧波等地區，兩者的版圖仍然有所重合。
那麼，佳源國際與浙江佳源集團既然為同一實際控制人，同時兩者業務又有所重合，那麼兩家公司是否屬於同業競爭的情況呢？對此，黃立衝表示：“從上市的角度來說，只要兩家公司區域劃分清楚，從上市規則角度，同業競爭的問題是可以解決的，但是，上市之後，除去已經建成的部分，若兩者佈局區域仍有重合，實際上還是有存在同業競爭的問題；另一方面，一旦公司上市之後，若想把集團資產注入上市公司，面臨的實際問題也比較多，比如同業競爭和支付對價等等。”
“一般而言，比較合理的推測是兩家公司的關係是浙江佳源集團為佳源國際提供業績，佳源國際反過來為浙江佳源集團的發展提供融資平臺。” 黃立衝補充道。
非上市公司浙江佳源集團面臨融資難題？
近年來，浙江佳源集團的銷售額處於快速增長的態勢。據浙江佳源集團的官網數據，公司2017年銷售額為508.25億元，2018年銷售額為875.5億元，同比增長72.2%。
從上述股權質押可以看出，沈天晴多次通過股權質押方式為浙江佳源集團融資。
在業內人士看來，正處於高速擴張期的浙江佳源集團確實出現債務攀升、融資空間壓縮的情況。
據大公國際資信評估有限公司（下稱“大公”）對佳源創盛出具的評估報告指出，2015 年以來，佳源創盛總負債逐年增長，總有息債務規模快速增長，短期有息債務規模較大，2018 年 9 月末增長較快，短期償付壓力進一步加大，且資產負債率始終處於較高水平，融資空間受到一定影響。
上述報告指出，2015-2017 年末，佳源創盛負債規模逐年增長，以流動負債為主。2018 年 9 月末，公司總負債為 689.84 億元，較 2017 年末增長 26.26%， 流動負債佔總負債的比重為 70.87%。 截至 2018 年 9 月末，佳源創盛總有息債務為 358.94 億元，較 2017 年末增長 26.35%，規模繼續攀升。從期限結構來看，截至 2018 年 9 月末，公司一年以內到期的有息債務為 164.60 億元，佔總有息債務的比重為 45.86%，存在一定短期償付壓力。不過，上述報告也指出，由於佳源創盛償還債務的能力很強，大公對佳源創盛的評級展望為穩定。
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（微信ID：beijing_house）
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