船舶製造屬於複雜程度高、綜合性強的大型裝備製造產業。造船行業的特徵有4個：技術和地域形成的高壁壘、競爭格局國際化、產業特徵長週期、訂單生產高槓杆。

整個船舶行業可以分為三大部分：海工裝備，民用船舶，軍用船舶。

我們分別就各個部分做一下介紹。

一、海工裝備

傳統意義上海洋工程裝備主要指海上油氣資源開發裝備，海洋油氣開發裝備可以分為鑽井平臺、生產平臺、海洋工程船三大類。

政策支持

海工裝備行業被列入國家戰略性新興產業，國家政策積極扶持海工裝備發展。

海洋礦產資源的勘探開發裝備發展空間巨大

根據預測，到2020年世界礦產資源的5%將產自海底，2030年比例將增大至10%，未來10年全球深海採礦年營業額將增至50億歐元，2030年將增至100億歐元

海工裝備的發展階段

由於海工裝備行業對原油價格極度敏感，因此其發展階段可以根據油價走勢來劃分。

2006~2007年，隨著油價走高，全球造船業進入牛市後迅速擴張。

2008年金融危機後船舶市場迅速萎靡，造船企業迫切謀求產業轉型。

2009~2012年國際原油價格走高導致海工市場持續火爆。

2011~2013年，此時全球海工裝備成交額達到高峰（生產週期大概在2-3年）。

2012~2017年期間油價快速回落，導致海工裝備市場需求迅速萎縮與供給產能嚴重過剩的矛盾十分突出。

2014年-2016年，全球海工裝備成交額受油價回落影響急速萎縮。

2017年-2018年，油價低位徘徊。嚴重萎縮的市場需求難以滿足全球海洋工程裝備建造產能的巨大缺口，行業競爭持續白熱化。鑽井平臺總體利用率仍不足60%，導致鑽井平臺新建市場仍未見好轉。

2018年，受益於國際原油價格的持續攀升，需求的改善，但受制於手持訂單規模龐大，海工建造市場仍未見明顯好轉。

海工行業經驗，當原油價格保持高於75美元且保持3個月以上時，船東認為海工產品經營狀況可改善，有利於海工產品交付。

海工裝備的產業鏈以及競爭格局

海洋工程裝備總裝製造企業的上游是原材料企業、海洋工程設計企業以及海洋工程配套企業，其下游客戶為海洋工程裝備租賃商和油氣運營公司。

各產業鏈條上的企業的盈利能力中游最差，上下游較好。中游業務毛利潤很低，上游企業中，海工設計毛利率在44%左右，海工配套毛利率也在20%以上。下游油氣運營企業毛利率在86.89%。

競爭格局

國際：中國，韓國，新加坡三國鼎立，我國接單份額領先但處於產業鏈低端。

國內：民企參與少，國企主導市場。

二、民用船舶

船舶製造屬於複雜程度高、綜合性強的大型裝備製造產業。民用船舶按照用途分可分為運輸船、工程工作船、漁業船等。

造船行業具有明顯的強週期性。

20世紀以來的近120年期間，世界造船市場明顯經歷4次長週期（30年左右），12次中週期（10年左右）和幾十餘次小週期（3-5年）。船舶市場運行波動過程是小週期、中週期和長週期相互鑲嵌相互疊加的過程。

目前民船處在長週期底部，正緩慢回暖，並處在10年中週期復甦的拐點；2007年是上一輪造船高峰，10年一箇中週期， 2018-2020年將是民船繁榮的起點。

2016年以來新造船訂單復甦趨勢較為明顯。從過去120年的造船發展歷程來看，造船訂單量總體呈現波動中有所上升的趨勢。自2016年底部以來，全球造船業逐步回暖的趨勢十分明顯。2017年全球造船新承接訂單量（88.91百萬DWT，+205.9%），中國造船新承接訂單量（40.70百萬DWT，+205.3%），造船訂單反彈效應明顯；

民船產業鏈以及競爭格局

船舶總裝製造產業處於產業鏈的中游製造環節，其上游產業包括原材料、船舶設計、船舶配套等，其下游客戶為航運公司或租賃公司。

人工成本和船舶配套佔到全船成本的70%左右、鋼材等原材料佔全船成本的25%、設計管理成本佔全船的5%。其中，船舶配套和原材料佔整船成本相當大的比重，船舶總裝製造企業成本中約65%左右需要外購。

目前上游船舶設計與配套企業的毛利率遠高於總裝製造企業。

主要原因是，目前船舶總裝企業手持訂單接單價格高，船的製造週期較長，在生產過程中匯率升值，原材料漲價，壓縮了總裝企業的盈利空間。

我國造船業大而不強，國有民營企業分庭抗禮。就國內而言，產業集中度提升，並且有加速趨勢。

大量船舶企業破產重組，競爭格局重構，未來我國船舶行業將形成三大國有造船集團（中船集團、中船重工、中遠海運重工）和3-5傢俱有競爭力的大型民營造船集團（江蘇揚子江、新時代造船等）相互競爭的市場格局。

民船的市場空間以及發展趨勢

需求端主要來自於以下幾個方面：

一是海運的國際貿易地位無法撼動，隨著全球經濟復甦，海運量需求將穩步增長，中長期來看船舶工業仍然有較大市場空間；

二是技術進步和環境保護，對舊船跟新有很大驅動力。

三是我國政策對於船舶工業扶持力度依然較大。

供給側主要來自於船舶工業供給側改革、中央企業混合所有制改革等改革紅利的釋放。

第一，行業集中度加速提升，逐漸形成寡頭競爭局面，加速行業利潤分配局面。

第二，高技術高附加值值船舶製造向中國轉移的趨勢正在形成，我國船企造船產品結構持續高端優化。到2020年海洋工程裝備與高技術船舶國際市場份額要達到35%和40%左右。

第三，新造船價格逐步抬升，疊加船鋼板價格高位下跌，船企盈利水平有望提升。

船舶產業是典型的訂單式生產模式，生產週期較長，加之目前的首付款較低，船舶企業承擔較大風險。

三、軍用船舶

軍用船舶主要分為戰鬥艦艇和輔助艦船。戰鬥艦包括：航空母艦，巡洋艦，驅逐艦，潛水艇等輔助艦船包括：供應艦、補給艦、運輸艦等；

2019年訂單迎較高增長，長期看仍處造艦高峰。

短期內，2017~2018年因海軍軍改調整影響，軍船訂單明顯減少，軍改在2018年臨近尾聲，2019年年海軍裝備訂單有望呈現補償性增長，軍船訂單較高增長確定性大。

長期內，海軍軍費佔全軍之首，佔總費用的30%。艦船裝備處在第三建造交付高峰期，市場規模整體平穩，軍船配套程結構性變化。

未來趨勢：海軍訂單數量上會持續增長，但是裝備價格有所下降。

訂單數量增長預期來自四個方面：

第一，國防投入繼續增長，預計2019年國防預算增速為7%~8%。

國防預算或將不斷增長，但我國軍費佔GDP比重始終在1.21%-1.32%之間，比例相對穩定，2019年預計國防預算增速在7%~8%。國防軍費持續穩增長是保障軍船維持高峰建設的重要前提。

第二，國家政策戰略定位支持，海軍力量位處國防建設第一序列。

我國目前海軍實力較為薄弱、海洋權益問題突出、海洋安全形勢嚴峻等多方面因素，疊加十九大報告明確提出的加快建設海洋強國的背景，我國海軍力量位處國防建設第一序列，並仍在加速建設過程中。

第三，我國海軍較美國差距巨大，海軍主戰艦船規模仍有待擴張，需求端刺激強烈。中美艦船實力對比如下：

第四，補短板的需求巨大。

中長期我國海軍或將組建4類針對性的海上作戰力量，分別是航母聯合攻擊群、兩棲登陸攻擊群、遠洋機動艦隊與近海防禦艦隊。大多數裝備尚不能滿足遠洋海軍發展戰略要求。因此，圍繞“航母聯合攻擊群”、“兩棲登陸攻擊群”、“遠洋機動艦隊”等海軍作戰力量體系建設，我國海軍裝備仍有很大規模提升空間。

裝備價格方面，受審計等影響或有所下降，產業鏈反腐帶來產業集中度提升。

軍品審計，疊加軍品定價機制改革、五清專項等政策，將衝擊現有價格體系，致使海軍裝備價格預期下降。

海軍裝備價格下降對產業鏈各環節企業的影響如下：對成本虛高的產品、轉嫁價格壓力能力弱的公司有較大壓力，對有動力降低成本和費用的公司較為有利，對貼近市場化定價、競爭充分的零部件產品影響反而較小。

總結

軍工股的催化劑主要有3個：地緣政治，軍工改革，業績改善。重要性由強到弱。

但是，我認為，未來軍工股並不缺乏催化劑，包括：

（1） 軍工改革加快

（2） 裝備建設加快

（3） 建國70週年，會有閱兵式

軍工股的彈性非常好。未來，一旦出現某些催化劑，軍工股尤其是船舶板塊一定會有非常驚豔的表現。

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