在互聯網時代，真正能夠長存的公司是平臺公司，而依靠個人影響力的公司能走多遠呢？
本刊記者 方力／文
4月10日，全通教育（300359.SZ）披露了2019年第一季度的業績預告，公司第一季度歸屬於上市公司股東的淨利潤353萬元至471萬元，比上年同期下降20%-40%。
同時，根據業績快報，全通教育2018年實現營業收入8.33億元，同比下降19.17%；歸屬淨利潤為-6.21億元，同比下降1037.51%。
就是這樣一家嚴重虧損的公司，日前卻公告稱要收購知名財經作家吳曉波等持有的杭州巴九靈96%股權。從收購方來說，可能是希望藉助收購提振業績；從被收購方來說，很有可能是希望通過收購在自媒體的高光時刻變現。
那麼，雙方的如意算盤最後能“如意”嗎？
標的估值兩年至少下降20%
根據預案，全通教育擬作價15億元收購杭州巴九靈的96%股權，全部以股份方式支付，股份發行價格確定為6.25元/股，發行股份數量為2.4億股。
本次交易完成後，杭州巴九靈實際控制人吳曉波及一致行動人將持有全通教育10.35%的股份，陳熾昌、林小雅夫婦直接持有及通過全鼎資本與中山峰匯間接控制公司的股份比例變更為26.69%，仍為公司的實際控制人。
在全通教育發佈預案後，深交所迅速下發問詢函，要求公司說明巴九靈是否具備從事互聯網新聞信息服務、網絡出版服務等資質；“吳曉波頻道”等微信公眾號的內容是否主要為原創；在與吳曉波個人深深綁定後，杭州巴九靈的業務模式是否穩定？業務經營是否具有可持續性？本次交易的實質是否為吳曉波個人IP證券化？
杭州巴九靈是一家移動互聯網時代的新型文化教育企業，通過在全國各地組織泛財經相關的學習活動，輔以微信公眾號、頭條號、微博、喜馬拉雅、咪咕閱讀等眾多移動信息分發平臺開展的知識付費業務，逐步形成了學習社群併為之提供泛財經教育培訓產品。
與傳統職業教育不同的是，巴九靈公司抓住了移動互聯網和文化消費升級的兩大時代紅利，一改傳統的“產品-消費者”模式，利用眾多的互聯網信息分發平臺，從優質內容的研究、傳播為切入口，探索出“內容-社群-產品”的新文化服務業態。
從財務數據來看，2017-2018年，杭州巴九靈的營業收入分別為1.87億元、2.32億元，歸母淨利潤分別為5015萬元、7487萬元，公司業績增長迅速。
根據國內媒體報道，2017年1月，杭州巴九靈全資子公司上海巴九靈文化傳播有限公司(下稱“上海巴九靈”)曾完成A輪融資，摯信資本領投，浙商創投、頭頭是道、普華資本跟投，融資額為1.6億元，投後估值達20億元，而此次杭州巴九靈以16億元的整體估值賣給全通教育，即使相比上海巴九靈兩年前的估值下降幅度也高達20%。
但奇怪的是，天眼查顯示，上海巴九靈目前的股東仍然只有杭州巴九靈，難道2017年年初的融資最終沒有成功？
歷史併購並不理想
全通教育2014年1月上市，上市前的2013年收入為1.72億元，淨利潤為4199萬元。上市5年後，2018年公司虧損6.21億元，根據業績快報，2018年鉅虧主要系對收購公司計提商譽減值所致。
在上市的這5年當中，全通教育的成績並不理想。作為一家教育公司，公司的運作模式並不是專注於打造一個品牌，而是瘋狂地進行收購擴張。
從2015年開始，全通教育就開啟了瘋狂的併購。在一年內，公司先後完成對河北皇典、湖北音信、廣西慧谷、杭州思訊、上海聞曦、繼教網技術、西安習悅、介誠教育共8家公司全部或部分股權的收購，收購數量之多、涉及地域之廣，在A股市場中或許難有出其右者。
通過收購實現擴張，成為了全通教育最重要的戰略。收購後，公司的收入規模迅速增長，已經從2015年的4.39億元增長到2017年的10.31億元，但是公司淨利潤沒有得到明顯改善，反而不斷下降。2016-2018年，全通教育的淨利潤分別為1.43億元、1.01億元、-6.21億元。
數據顯示，連續收購導致全通教育的商譽賬面價值從2014年的零元增加到2018年第三季度的13.93億元，公司商譽的風險在不斷提升。
2017年度，全通教育對併購湖北音信形成的商譽計提2022萬元的減值準備，對併購西安習悅形成的商譽計提452萬元的減值準備，2017年度合計計提商譽減值準備2474萬元。
根據業績快報，全通教育2018年鉅虧的主要原因為對併購的子公司初步預計商譽減值金額6.43億元。在短暫享受了併購帶來的好處之後，全通教育正在吞下連續併購的苦果。
此外，全通教育的大股東還存在很大的質押風險。根據公告，截至2019年2月16日，控股股東陳熾昌直接持有公司股份1.52億股，佔公司總股本的24.07%，累計質押股份1.5億股，佔其直接持有公司股份的98.46%。
收購標的存增長風險
艾瑞諮詢的數據顯示，2018年中國知識付費用戶達2.92億人，2020年預計市場規模235億元：近幾年，中國知識付費用戶規模呈高速增長態勢，預計2019年知識付費用戶規模將達3.87億人。隨著時間的推移，知識付費這個行業逐漸興起。
從自媒體的角度更能看出知識的價值。從2018年以來，自媒體變現需求頻現，A股陸續出現“天價公眾號收購案”。2018年4月，瀚葉股份（600226.SH）計劃收購運營981個公眾號的量子云100%股權，初步作價38億元，後降至32億元；2018年9月，利歐股份（002131.SZ）宣佈將以23.4億元收購主打微信公眾號平臺的自媒體公司蘇州夢嘉75%股權；2018年9月，驊威文化（002502.SZ）計劃購買擁有自媒體矩陣的旭航網絡100%股權，初步定價15億元。
但離奇的是，上述三起收購案最終沒有成功，這也充分提示了全通教育此次收購的風險。
回看知識付費行業，2016 年是知識付費爆發的元年，知乎、果殼網、喜馬拉雅等平臺分別推出知識付費業務，產品形態可以分為問答類、互動類以及音頻課程類三大類，解決平臺變現痛點。頭部知識網紅變現價值凸顯，2016年6月6日，由馬東擔任課程總監，《奇葩說》馬薇薇、邱晨、黃執中、周玄毅、劉京京等擔任主創的口才培訓節目《好好說話》正式在喜馬拉雅FM獨家上線。僅僅推出10個月後，喜馬拉雅《好好說話》吸引付費用戶已達16萬，總銷售額突破3000 萬元。從這個例子可以看出，在這個時代，優質內容所帶來的付費用戶和變現能力超乎想象。
而知識付費的優質平臺是最大受益者。最新的數據顯示，2018年8月，喜馬拉雅E輪完成40億元人民幣融資，由高盛、泛大西洋資本參與投資，投前估值200億元人民幣，投後估值240億元人民幣，約36億美元。
根據艾瑞諮詢的數據，從2018年格局來看，目前頭部TOP 3知識付費平臺佔據35%產業規模，腰部TOP 4-10的玩家佔據25%產業規模，此外，眾多長尾參與者分享其餘的40%份額。
知識付費的主要生產模式分為三種，即PGC、UGC和PUGC模式，其中PGC模式為專家、專業團隊或專業機構入駐，典型平臺如“得到”平臺的知識生產模式；UGC模式表現為以用戶需求為起點，內容生產者向用戶過渡，以社區問答為主要表現方式，如“知乎Live”；而PUGC則是專業內容生產者與普通內容生產者的結合，以喜馬拉雅FM、分答為代表的各大平臺逐漸趨向PUGC模式，該模式能保障用戶的需求等到滿足，同時嚴格把關付費知識的內容品質。
從行業發展規律可以看出，平臺型、以用戶為核心、高內容品質是知識付費最重要的發展趨勢。而杭州巴九靈成立初期，主要依靠創始人吳曉波個人IP吸引用戶流量，並藉助吳曉波個人在財經商業領域的影響力，向新中產、企業中高層及高淨值人群等社群推廣各類培訓服務和財經知識付費產品。
依靠吳曉波的個人影響力，近兩年，杭州巴九靈增長非常迅速。2017-2018年，公司實現的營業收入分別為1.87億元、2.32億元，歸母淨利潤分別為5015萬元、7487萬元。
隨著收入的增長，杭州巴九靈也在進行著相關領域新的探索，公司在不斷擴張新業務種類，接連推出泛財經知識傳播、企投家學院、新匠人學院等業務板塊，試圖降低對創始人的依賴，但不得不面對的現實是，就目前而言，公司還是高度依賴於吳曉波個人。
通過一個人產生知識的量是有限的，增長也是有限的，天花板很低。知識付費領域的公司乃至互聯網領域公司的特點和趨勢是，只有打造更優質的平臺才能有更好的未來，這也正是標的公司未來最大的風險所在。
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