“市值管理當中要讓股價穩定下來，關鍵是要讓拋售的股東後悔。”一位資深港股私募人士向第一財經記者表示。
小米集團-W（01810.HK）近日的回購行動，對“跌跌不休”的股價有一定“自救”性質，6000萬港元的回購相對大約2500億港元的全流通市值有點“杯水車薪”，創始人雷軍承諾不減持，但依然有上千億港元的解禁股有強烈套現需求。
到底小米的回購能不能讓那些10港元以下套現數十億港元的股東後悔，讓其他股東套現的步伐放緩？這需要看後續小米自身的現金流狀況，2018年第三季度經營現金流為負數，也為未來的回購金額蒙上不確定因素。
614萬股回購，應對百億股潛在減持
解禁後的小米集團，目前已經處於全流通狀態，市值不足2500億港元，總股本238.36億股，除了雷軍和財務總監周受資聲稱不減持以外，其他不少股東依然不計成本套現。港交所權益披露信息顯示，截至2019年1月11日，雷軍持股26.63億股，佔總股本的15.54%。
小米集團並未披露周受資的持股情況，不過按照披露規定不超過5%，雷軍和周受資承諾不減持總的比例估計不超過20%。而其他持股者依然“蠢蠢欲動”要套現。
2019年1月18日，小米集團早間發佈公告稱，1月17日按市場上每股B股股份9.7625港元的價格回購614萬股B類股份。據此計算，小米此次回購耗資近6000萬港元。這是小米自上市以來的首次進行股份回購，未來不排除進一步回購。
小米集團稱，現有財務資源，足以支持股份購回，同時維持穩健的財務狀況。在互聯網商業模式以及公司手機+AIoT雙引擎策略的推動下，股份回購表現了其對當下以及長期業務前景的信心。同時，在整體經濟景氣狀況受挑戰的情況下，憑藉高性價比產品，小米將具備更強的競爭力。
小米集團在1月18日收報10.16元，升4.3%，成交額14.1億港元，早期投資者及上市基石投資者的股份禁售期在本月初相繼結束，拖累股價較上市初已經“腰斬”。其中，有主要股東在1月16日以9.45元配售2.31億股B類股份，套現21.8億元。
目前小米股價已經回到16日這些股東減持價格之上，到底小米集團的回購能不能讓10港元以下拋售的股東後悔？
博大資本行政總裁溫天納向第一財經記者表示，小米集團過去半年的下跌，跟公司持股結構有關，股東套現意願很強烈，尤其早期浮盈較大的股東。而小米集團這種金額的回購，只是短時間對股價的支撐，未來還是要看業績，全球智能手機進入負增長，對公司前景必然有影響，小米集團的模式也跟其他互聯網企業有明顯區別。過去港股的回購有成功的故事，比如中國恆大、匯豐控股、騰訊控股等，而這些企業回購額度都比較大。
F輪融資、突擊入股的諾基亞被深套
蘋果公司（AAPL.NASDAQ）2018年第三季度（相當於蘋果2018年財年第四季度）合共回購了9246.3萬股普通股，均價在每股192.5美元到222.07美元之間。
不過這超過200億美元的回購（超過蘋果市值的2%），並沒有阻止到蘋果在2019年第一天跌到150美元以下。股神巴菲特的多次增持蘋果也已深度“被套”，相比之下小米集團的F輪投資者似乎更鬱悶一些，也包括大名鼎鼎的諾基亞。
無論港股還是A股市場上，回購並非一定是支撐股價的靈藥，包括輝山乳業、三安光電的高價回購，如果投資者“跟風”買入，後面必然會損失慘重，回購到底能否支撐股價，跟回購股份比例以及公司的現金流狀況密切相關。
2014年12月23日，小米集團向ALL-Stars XML Limited等F輪投資者增發3723萬股F-1輪優先股，發行價格為20.1682美元/股，交割後獲得的融資款項合計7.5億美元；2015年3月25日和7月3日，兩次融資都是按照20.17美元/股，分別獲得2315萬美元和近2億美元。
上市前不到一年的2017年8月24日，小米集團向Nokia Growth Partners II, L.P.（諾基亞，Nokia Corporation及其關聯方）發行49.6萬股F-1輪優先股，價格同樣為20.17美元/股，獲得資金近一千萬美元，此次融資後小米估值為422億美元左右。
上述F輪融資股份每股相當於大約10股上市後的B股。除了F輪之外，其餘輪次的投資者均獲利豐厚，因此禁售期滿之後的減持是可以預期的。根據國金證券分析師唐川測算，2013年和2014年的F輪融資的成本分別為15.83港元和14.07港元。按照解禁日1月8日後股價低於12港元計算，這部分資金處於“深度套牢”狀態。
截至1月18日收盤，小米集團市值僅僅為約2426億港元（約合311億美元），前三季度小米集團經調整利潤為67億元，如果按照全年100億元淨利潤計算的話，當前小米集團市盈率依然超過20倍。
不過因為持股比例沒有達到5%，港交所相關信息披露並未顯示這批F輪融資股東的持股變動。
現金流“轉負”，回購持續性存疑
對雷軍而言，雖然靠著IPO融資近300億港元，能夠在資金面上暫時相對寬裕，不過第三季度的經營現金淨流出，以及存貨的大幅增加，在智能手機銷量逐漸不景氣的背景下，小米集團繼續回購到底還有多少“彈藥”？
小米集團三季報稱，現金及現金等價物由2018年6月30日的149億元增加136.4%至2018年 9月30日的352億元，主要是由於完成全球發售所致，收取的所得款項淨額約為275億港元（相當於約233億元）。
2018年第三季度，經營活動所用現金流量淨額為13億元，指經營所用現金10億元加已付所得稅3億元。營運資金變動，主要包括貿易應付款項增加77億元（被存貨增加53億元所抵銷）、預付款項及其他應收款項增加54億元以及應收貸款及利息增加17億元。
資產負債表顯示，小米存貨從2017年底的163.43億元增加到2018年9月底的265.38億元，9個月增加超過百億元，而上市前後的第三季度就增加53億元；9個月內，貿易應付款項則由340億元增加到526.48億元，應收賬款從547億元增加到849.6億元，這些數據都為未來的現金週轉情況打上一定的問號。
興業證券分析師張憶東認為，2018年國內智能手機出貨量同比下滑15.5%，2019年可能繼續下滑。小米集團的業務按邏輯可以分為兩組，一組為手機、電視的銷售及與之相關的互聯網增值收入，另一組為其他IoT產品及與之相關的有品電商收入，小米集團正處於增長新舊動能轉換的階段。
過去，小米集團快速增長的主要動能在於第一組業務。手機、電視以接近成本價銷售，快速搶佔用戶，然後靠以廣告、預裝APP、遊戲運營為代表的互聯網增值業務變現，現階段利潤中大多數也是這組業務所貢獻的。未來，小米集團的增長主動能將逐步切換到第二組業務，近期發力大家電的動態也反映了這一趨勢。在新舊動能轉換階段，業績的不確定性增大，下調評級至“審慎增持”，張憶東稱。
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