這次419會議疊加央行Q1例會可能是政策的一個重要轉折點，但市場似乎鮮有人感知到。不僅是貨幣政策的轉向（不提貨幣寬鬆反而再提去槓桿），更是寬信用的轉向（財政發力告一段落，下半年赤字需要修復，不再提投資和基建），此外也再次提到資產泡沫抑制問題（房住不炒此前兩次會議未提，這次再重提，股市則是加快科創板註冊制的推進）。
重提去槓桿的背後是什麼？是槓桿率再猛升+財政赤字爆表的高潮後進入“賢者時間”。央媽為什麼要報警？因為貨幣政策再不轉向，又要搞出泡沫和危機了。當然，我們又一次完美的錯過了出清的機會——前三次分別是08年、12年、16年，每一次都毫不例外的因不敢忍受短痛而不斷退讓底線，而每一次退讓都讓我們距離懸崖更進一步：
2009年四萬億導致此後地方債務不斷飛速膨脹+國企產能過剩嚴重；2013年金融大寬鬆埋下影子銀行膨脹+非銀金融急速擴表的雷（XX保險+HNA為代表的妖精害人精，誰借的錢多誰膽子大誰就能“贏”），同時企業部門債務也同步飛昇（外加股市泡沫）；2016年的寬鬆代價是房價飆升+居民槓桿猛增（槓桿增長速度人類金融史上罕見，居民收入/槓桿比全球最高之一，居民資產負債表GG，消費不斷下行）。
至此，地方、企業、金融、居民部門的騰挪空間均以用盡，距離“懸崖”僅一步之遙。
而這一次的寬鬆（始於2018年），自然毫無疑問的是唯一槓杆率不算高的政府部門加槓桿（國開行牽頭、地方債置換、財政減稅同時支出發力），但考慮：
1）地方和政府的關係下政府的槓桿率也不是那麼的低；
2）不能那麼快的把所有的工具都用完——此前三次已經讓地方、金融、企業、居民部門的資產負債表統統走壞；
3）寬鬆的邊際越來越弱，經濟的底子越來越薄（刺激效果不明顯還動不動就搞出泡沫），所以在Q1財政高達5000多億的赤字的情況下，這次寬鬆持續的時間很短，匆匆轉向。
我真心希望這一次的“緊縮”+改革能堅持下去，會和之前不斷退讓的情況不一樣，因為只有放棄既要又要也要還要的思想、央行不再退讓的放水、打破金融和實體泡沫/龐氏、進行徹底的出清、不要幻想無痛的軟著陸、同時實施真正的改革——打破壟斷，加速國企私有化，減少政府管制，進一步市場化，大力扶持民企（減稅），經濟才能迎來真正的復甦。
而特別的，這次419會議恰恰提到了經濟下行是因為體制問題，同時提出了真正的改革。這次真的不能再錯過最後的機會了（工具箱還有最後的一些工具——政府槓桿提升、趨於0的利率、註定會來的QE）。雖然人口結構已經註定了悲觀的結局，但如果改革轉型成功則還可能達到日本高度（跨入發達國家，雖然老齡化+經濟停滯，但居民收入高，整體幸福感高），反之，必然會成為拉美（經濟停滯、債務危機、高通脹、高失業率、高貧富差距、貧民窟高犯罪……）。
需要注意的風險是，從此前Q1經濟數據不難看到（見3月經濟數據解讀°3月經濟數據解讀），基建（財政）+房地產（貨幣）是支撐經濟的核心力量（資產價格也一樣），這次政策雙雙轉向，接下來經濟和資產價格的增長壓力大增（下滑的概率極大）。股市雖不能說現在就見大頂，但上漲的斜率肯定不可能維持，下半年大概率是橫盤震盪或小幅上下行（優質藍籌支撐指數、垃圾股塵歸塵，土歸土）。
回到市場當中，現在港A兩地市場，需要關注的就是AH差價問題，有很多人認為AH差價會因為各種原因越拉越大或持續下去？關於這一點，我認為：
第一，A股的流動性溢價只體現在少部分垃圾小盤股上，很多大藍籌港股的流動性一點也不差，不信你們去看看招行平安的成交量，“錢”的多寡完全不是AH差價的核心邏輯；
第二，資本是可以0成本自由流通的，目前AH兩地資本接近自由流動，以前沒有滬港通的時候或許還能用資本無法流動來解釋，現在滬港通都沒有總額度限制，那麼溢價還會存在嗎？
最後，歷史告訴我們差價必然迴歸，且差價迴歸需要的時間不會很長。2007年牛市下來之後，AH差價就不斷縮小，2010-2014年AH差價長期就在105上下波動（基本平價）。要知道當時還沒有滬港通這種機制。很顯然，AH差價絕不可能不斷拉開，必然會在某個時點修復到合理的區間。且就在離我們不遠的2014年，AH溢價指數還一度跌破90，所以沒有理由相信差價迴歸的時間會很長。
現在AH差價處在什麼位置呢？
在2007年因為是A股藍籌泡沫行情且當時沒有滬港通機制，參考意義不大。滬港通開通後，最高點155出現在GJD救市時的15年7月，但這是人為干預導致的短期價格失真，沒什麼參考意義。而15年6月A股牛市頂峰的時候，AH溢價接近140，深港通進一步開通後，AH溢價指數的中樞繼續下移，最高只能勉強到130左右（18年2月因為過年A股休市，港股大跌AH溢價指數升到138）。而這一波AH溢價指數已經到了127多，接近130，要知道15年超級槓桿瘋牛時AH溢價也不過130-140的水準，所以，現在處在什麼位置，大家心裡都非常清楚。
因為A股大多數人更傾向於獲取短期的收益，以致於有時候面對最普通的常識都會犯錯，甚至屁股決定腦袋的為了錯誤辯護，顛倒黑白。誰都知道估值越低資產回報越高，但現在大多數人卻堅定的認為高估A股未來的回報回比港股更高，極力的為高差價找各種理由——貴有貴的道理，成交量啊，人口啊，流動性啊，市場機制啊，香港沒落啊，但幾年前AH溢價88的時候，怎麼沒見人談這些呢？
世界上最遙遠的距離不是天與地，而是深交所到港交所，全球最貴的股票和最便宜的股票只相差幾十公里的路……
我一直在堅持一個最樸素最正確的常識——估值越低的資產未來潛在的回報越高。不論他在哪裡上市，甚至不論他上市與否。當下，港股相同資產的潛在回報率要遠高於A股（AH同股同權的公司平均差價一倍），因此，沒有任何理由拋棄便宜的資產反而買入貴的資產，我會繼續持有港股的優質公司，直到AH差價大幅收窄至合理區間。
今年A股漲幅領先港股近20個點，AH差價目前接近130。其實從05年算，兩地的走勢分分合合，幾輪牛熊下來，大體上差價不是很大，直到2015年A股崩盤救市之後，AH差價才開始持續的走闊不回頭，滬深300/上證50領先國企指數越來越多，今年更是瘋狂的領先近20個點。
很多人勸我，既然市場是這樣運行的，你也不可能改變市場，那為什麼頭那麼鐵的還一定要在港股而不回到A股市場？因為，作為一個長期價值投資者，我一直在堅持一個最樸素最正確的常識——現在估值越低的資產未來潛在的回報越高。
我堅信，對於任何資產的價值，最終的回報率取決於資產本身的質地和你買入時的價格，不論他在哪裡上市，甚至不論他上市與否。只要是一個理性的長期投資者，對於滿足好生意好公司的資產，絕對沒有任何道理去選擇更貴的資產而放棄更便宜的資產！
我堅信，理性不會遲到，價值必然迴歸。或許一個資產短期會受流動性和情緒的主導，導致股價在不同市場走勢差距巨大，但長期看均值必然會迴歸。當下，港股相同資產的潛在回報率要遠高於A股（AH同股同權的公司平均差價一倍），因此，即便頂著跑輸指數的巨大壓力，即便AH溢價指數會繼續攀升，我也絕不會離開估值遠低於A股的港股，我會繼續持有港股的優質公司，直到AH差價大幅收窄至合理區間（考慮紅利稅和打新的差別，AH溢價指數在105±5是比較合理的區間）。
最後用一句話總結兩個市場：港股要賺確定性/必定證實的錢，A股要賺不確定/無法證偽的錢。
閱讀更多 格隆匯 的文章
