文 | 屈慶
來源 | 財視中國
整理 | 小兼
【作者簡介】屈慶，上海交通大學碩士畢業，江海證券首席經濟學家、聯席副總裁。曾任申銀萬國研究所債券部總監，中信證券資產管理部董事總經理、華創資管總經理等職務。2008-2013年連續六年新財富前三名。其中2008、2012、2013三次獲得新財富債券第1名。
任何資管行業的發展都離不開宏觀和監管背景。
2011年資管行業開始快速擴張，並於15、16年到達頂峰，這是因為當時處於信用擴張階段，隨著融資需求和投資者的需求，資管行業應運而生。
去年大家對經濟的預期非常悲觀，這也導致很多資產的價值出現了急劇波動。雖然我們不認為2019年經濟會大幅反彈，但對基本面不必過於悲觀。
去年經濟的壓力來自內憂外患：外部源於全球經濟處於高點的適度放緩，以及中美貿易摩擦對出口的短期影響。內部一方面是由於居民和企業的槓桿已然很高，資管新規的收緊導致企業的融資需求受到約束，繼而導致企業違約，經濟出現邊界下滑；另一方面，地方政府承受了較大的債務壓力。
今年，外部壓力會逐漸緩和：中美貿易談判順利進行，同時歐美經濟的放緩並不意味著衰退，只是08年金融危機快速恢復之後的短期向下修復。從內部看，製造業投資繼續向好，基建託底能力加強；在低基數背景下，作為消費最大拖累的汽車有望觸底，減稅對消費的提振作用有望顯現。
就貨幣政策來說，2019年的核心不在於總量流動性的量價調節，而是如何將流動性真正引導向實體經濟、真正降低實體經濟的融資成本。
這取決於三個方面：
第一，提高金融機構寬信用的意願。銀行由於擔心風險不願意放貸，因此要通過出臺包括紓困基金、民營企業股權及債券融資支持工具、提高農商行普惠貸款不良率容忍度等措施在內的政策引導和監管指標放鬆，提高金融機構寬信用的意願。
第二，提高金融機構寬信用的能力。一方面通過定向降準等增加低成本、長期限的基礎貨幣投放，為寬信用提供充足的資金支持；另一方面，通過推動銀行IPO、定增、發行二級資本債、發行可轉債及永續債等工具為銀行補充資本，提高銀行信貸投放能力。
第三，適度放鬆對非標的限制。2018年非標融資的大幅收縮是導致寬貨幣無法真正轉化為寬信用的重要原因之一，去年下半年以來監管通過適度放鬆資管新規、理財新規等方式，適度放鬆對非標投資的限制，兩會期間央行公開表態“影子銀行是金融體系的必要補充”，某種意義上也是對非標的緩和。
從Q1數據來看，宏觀經濟也出現了邊際緩和。房地產市場儘管大方向不樂觀，但小週期確實出現了改善，有利於市場平穩及緩和對宏觀經濟的壓力。
不過，雖然經濟悲觀預期修復，但政府對經濟只是託底，經濟轉型趨勢不會改變，銀行資管仍面臨經營上的壓力：國有企業比非國有企業盈利好；大城市群比縣域經濟好；行業發展不平衡，新興行業比傳統行業好。資產增長依然面臨很多結構性的問題和風險。
監管方面，大方向將是趨勢的收緊與階段性放鬆並存。監管仍然在路上，2018年公佈了很多監管文件，今年將是這些文件的逐漸落地，以及存量業務的整改。而且從現在的基調看，防範化解金融風險是三年攻堅戰的重要工作之一，目前不會放緩。當然，從去槓桿到穩槓桿，監管存在邊際放緩的跡象。
對銀行資管而言，同業去槓桿仍是大方向，流動性分層將更加明顯。現在同業業務正逐漸萎縮，很多中小銀行不能在異地設點，只能迴歸當地省份。未來隨著同業往來等業務受限，同業融資難度將增加，倒逼機構繼續去同業槓桿。
風險方面，大型銀行匿名客戶風險暴露達標壓力較小，但股份制、城農商匿名客戶大額風險暴露額度少，疊加此前投資不可穿透的產品比重大，監管能否達標存在不確定性。
另外，在匿名客戶考核指標壓力下，未來銀行投資同業理財、公募基金、貨基以及集合產品規模面臨一定的壓力。雖然銀行可在過渡期內分散投資，但不會改變銀行投資不可穿透資管產品的規模縮減的趨勢。
監管的影響會持續較長時間。業務模式的監管核心是迴歸本源，各類業務要追本溯源，最大化地發揮其固有價值，服務實體，但業務模式的監管本身也會影響資產端和負債端。目前不合規的業務模式是過去資管行業快速發展過程中的衍生問題，未來監管和整改過程中，初期市場會經歷陣痛，業務規模停滯甚至倒退，但逐漸適應後，最終會迎來更加規範健康的市場。
銀行理財受影響的主要是資產端和負債端。資產端是期限錯配受到約束，非標資產提供的回報率下降（期限匹配），淨值化管理難度增加。未來需要更加註重團隊建設，發展投研能力，初期可以藉助外部力量開展委外、投顧業務。
至於負債端，長期來看打破剛兌不可避免，公募私募產品劃分、合格投資者要求、理財期限限制等條款也會約束理財的增長。銀行理財子公司的建立和銀行現金管理類公募產品的發行或將成為未來銀行理財負債端新的突破口。
銀行資管方面，儘管去年Q2以來銀行間資金成本顯著下行，但銀行表內綜合負債成本依然維持高位。其中大型銀行負債成本相對最低且維持穩定，中小銀行負債成本居高不下，且負債來源少。
今年以來銀行表外負債成本壓力下降，但資產收益率下行更快，直接導致二者利差倒掛，且倒掛幅度持續走擴。同時流動性分層嚴重，中小銀行不是一級交易商。
這兩年銀保監會連續發佈多個文件，進一步敦促銀行迴歸本地、迴歸本業、迴歸本源。但對中小銀行來說，當地經營面臨著優質資產缺乏、人員缺乏、業務能力不足等問題，還有監管意識的偏差。這些都是較大的發展難題。
理財轉型是大趨勢，但理財子公司對中小銀行而言存在諸多問題：
理財業務規模較小的城農商行要考慮是否申請理財子公司，包括是否滿足相關成立條件和成本收益比，甚至未來部分小銀行會退出資產管理市場，迴歸銀行存貸本業；新產品以現金類產品為主，中小銀行缺乏相應管理經驗；發行理財的銀行相對集中在金融發達地區；中小銀行理財業務相關係統缺乏。
無論是資管行業還是金融市場，行業分佈情況都是相似的：下游是品牌營銷、客戶維護與開發，上游是資產配置、產品研發、投資等能力，中游是產品的組織形式。過去我們更重視下游，但未來如果是淨值型產品，一旦上游的業務能力不足，就會失去客戶的信任。因此未來肯定是上游更重要。
面對當前的環境和種種壓力，銀行應當採取的策略是：
首先，要增強內部的體系和制度管理。自上而下建立債券和資金業務流程體系、債券配置和交易管理體系、信用評估體系、內部風控體系、負債管理體系、研究培訓體系、內部業務支持系統等，有了架構支持，才能做好投研。
其次，要強化信用投資能力的建設。具體包括宏觀債市信用策略分析能力、行業研究和個券分析能力、信評團隊組織架構、人員配置及崗位職責以及投前投中投後的全流程風險控制制度流程，同時注意定性和定量分析相結合，採取計量模型與前沿機器學習、大數據分析技術相結合的新模型、新方法。
第三，提高交易能力。目前利率債和銀行自營成本倒掛；中高等級信用債和理財成本倒掛，債券配置價值較低，只能依靠交易來增厚收益。另外從歷史上看，收益率在低位，本身也會呈現高波動性。
第四，加強負債研究和管理。中小銀行普遍對資產研究較多，但對負債研究很少，甚至幾乎不拒絕負債，但最終倒在了負債上。因為資產和負債永遠是平衡的，當負債超過資產收益時就應該拒絕負債，否則負債太多、又只能買一些低風險資產，就會導致資產荒。
此外，銀行可以考慮找金融機構擔任投顧，包括公募、私募、券商。投顧業務是資管新規鼓勵的業務模式，目前也是受新規影響最小的一種銀證資管合作方式，其優勢包括：確保銀行能及時完全地掌握投資運作情況，防範風險；較快提升銀行人員的專業投資能力；無需另行開立銀行間和交易所賬戶等。
同時，在資管產品三單管理、淨值化趨勢等要求下，銀行理財對金融科技的需求日益增強。金融科技包含市場風險管理平臺、信用風險內評預警系統、定價/估值服務、投資分析平臺、策略回測平臺、產品流程管理系統等，未來，“投顧+金融科技”的組合將逐步取代委外模式。
最後是挑選投顧管理人。每個銀行需要建立起自己對管理人的評價體系，一個好的管理人至少要具有以下特徵：人員齊備，尤其是投研團隊；團隊人員和業績保持穩定；嚴格的風控和信評；平衡的激勵機制；強大的產品設計能力，以及投顧的交流和服務能力。
聲明：本文來自於由財視中國主辦的“HED峰會2019”上的嘉賓發言，文章內容僅代表作者觀點，不代表財視中國立場，我們的主要目的在於分享信息。若文章內容涉及投資建議，切勿直接作為投資依據。市場瞬息萬變，投資請三思而後行。
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