這是價值事務所的第 80 篇深度文章。

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說起我大A股的代表，不少價值投資者可能就要開始碎碎念：格力電器、貴州茅臺、伊利股份等一眾十年大牛股，但這些股票早已經路人皆知了，雖然今後大概率還是能漲贏很多股票，讓資產穩定增長。但不得不承認的是，他們的高速成長期已經過去了。

那麼，有沒有哪些股票，會是十年前的格力呢？我們價值事務所苦苦尋覓，還真找著一個，他就是今天的主角——東方雨虹。

行業及公司介紹

東方雨虹本身是做建築防水材料的。所謂的防水材料，就是在建築物表面形成整體防水層，以達到防水或增強抗滲漏的能力，他的質量和應用效果直接關係到建築工程的結構、和使用壽命。

因此，隨著大家對豆腐渣工程的日益痛恨，建築防水材料越發受到建築界的重視。

因為建築防水材料可應用於房屋建築、鐵路、地下管廊等多個領域，如果僅從建築房屋對防水材料的需求來看，建築防水材料行業未來的市場容量直接取決於建築房屋施工和維修面積。

在建項目的防水施工面積佔建築面積的比例平均為 32.15%，竣工項目該指標的比例為32.83%，據此測算，報告期內全國防水施工面積需求面積及供需缺口如下：

因此，如果我國所有的新建房屋建築物均按標準進行防水施工，則我國的防水材料生產與實際需求之間仍存在較大缺口。而之前就有券商統計過，我國防水材料行業的市場為2000億，考慮到目前僅佔實際需求的三分之一，那麼，未來的市場蛋糕將達到6000億？！

而目前，我國防水行業還處於一個落後產能嚴重過剩、產業集中度低、市場競爭不規範的早期階段，呈現“大行業、小企業”的格局。

CR10不超過10%，龍頭企業東方雨虹的市佔率也就5%的樣子。無證生產企業眾多，未來隨著監管措施趨於更加嚴格， 無證及生產低質非標產品的企業生存空間會越來越小，市場競爭環境有望逐步改善。

東方雨虹是建築防水材料行業的龍頭，主要產品包括防水卷材、防水塗料等，2016年，公司與德國DAWSE簽訂合作協議，正式進軍建築裝飾塗料市場。因此，到了2018年，公司營收是下圖這個樣子的：

目前“東方雨虹”品牌已經成為中國建築防水行業公認的優質品牌， 獲評2018中國品牌價值榜建築建材類第二名、最佳品牌管理實踐獎、2018中國建材企業20強、最值得投資者信任的上市公司30強等多項殊榮，並登上2018-2019中國上市公司競爭力百強榜。

財務分析

東方雨虹上市十年來分紅融資比59.12%，及格。

其資產負債率呈逐年升高的趨勢，至2018年為58.84%，主要為37.13億短期借款，32億應付，8.2億預收，15億應付債券。其18年利息支出1.5億，同期淨利潤15.08億，利息佔利潤比約10%。

公司的負債結構也合格吧，借的款還錢是沒有問題的，畢竟賬上有48.55億的現金，利息支出也不算太嚴重的包袱，我們一直認為利息支出最好不超過淨利的10%，不然就是為銀行打工，公司剛好在這個線附近。

初步一看，公司的各項指標剛好在我們的及格線附近，真是讓我們無語。

公司資產負債表上的存貨，和應收帳款近些年也是大幅上漲。

不過算一下存貨週轉天數和應收帳款週轉天數，近五年來都沒怎麼變，看來是健康增長。那麼公司存貨的增多應該是擴產能所致，仔細翻看公司近年來的年報，可以發現公司近期確實是在積極擴產能。

公司近年來一直在實行“滲透全國“的戰略目標，2018 年報告期內，公司在安徽蕪湖、青島萊西、杭州建德、河南濮陽投資建設的生產基地相繼投產，產能佈局進一步完善。其計劃2019年繼續於江蘇南通、四川德陽、唐山豐南等多地興建生產基地。

公司的目標是：確保公司產品以較低的倉儲、物流成本輻射全國市場，以滿足客戶多元化產品的需求和全國性的供貨要求。

看來上文所說的近年來迅猛增長的資產負債率，借來的錢都是拿去擴產能了。

公司的營收近些年飛速增長，看來擴張產能是正確的，公司的貨那叫一個供不應求，不過淨利沒太能跟上，是什麼造成公司增收不增利呢？

再查看公司的毛利和淨利，突然讓我們警覺起來，因為近兩年都大幅下降。

一家公司的毛利如果連著大幅下降，一定要引起警覺，如果是因為終端價格降價引起的毛利下降，更是要強烈警惕，

很多公司的沒落都是從價格穩定不住開始的。於是我們進一步翻開公司2018年的財報去尋找答案。

公司對此給出的解釋是：原材料價格上漲的影響。還好，不是終端打價格戰讓公司降價，不過公司也真是實誠，上游漲價他不跟著漲。

而公司淨利沒太跟得上營收，就要歸結於公司高昂的銷售費用了，擴了產能是要賣出去的，2018年公司的銷售費用高達17億，比18年整年的利潤還要多，公司真是捨得花錢。

總結

從公司的財務狀況看，公司目前處於高速發展期，而近日，公司公佈了股權激勵計劃，激勵對象2189人，擬授予不超過3297萬股限制性股票，佔總股本2.21%，授予價格10.77元/股。

此次股權激勵實際業績考核目標是以2019年為基數，要求20-23年四年扣非複合增長不低於20%！

從此次股權激勵方案就能看出公司對自己的信心！結合公司2019年半年報，營收79.08億，同比增長40.89%；歸母淨利潤9.16億，同比增長48.11%；歸母扣非淨利為6.89億元，同比增長30.49%。我們大膽預計，公司2019年利潤為：18億。

公司自身要求20-21扣非淨利不低於20%，我們團隊本著保守估計的原則，就給予其20%的增長，即到2021年，公司的淨利潤為25.92億，給予其25倍市盈率，對應市值為648億！

截至2019年10月25日，公司的市值為331.24億，還有95.6%的增長空間。

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最後，有一點想和大家共勉：散戶要想改變自己的命運，就要不斷的學習成長，不斷尋找優秀的股票，跟著優秀的股票一起成長。

而尋找優秀股票，必然離不開財務分析，但財務分析對很多人而言顯得太艱深了，為此價值事務所的創始人和首席分析師Vive 專門給大家準備了一堂非常簡單，好懂的，純小白也可以跟著看得懂，學得會的財務分析課。課程只有9堂課，每一堂課只需要花幾分鐘學習，你也可以掌握財務分析的技巧，強烈建議大家學習。

從此，你就再也不用怕看不懂個股的財務情況了。