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前言：
因為別家品牌營收預期看好，所以自家股票未來會漲，這是諷刺，還是誇獎？
如果你一家加工廠，只是從事貼標生產的行當，那沒有問題，自家貼標的產品賣得好，自己也跟著沾光。如果你還有自己的品牌，甚至是曾經的行業龍頭之一，那恐怕就高興不起來了，貼標的品牌竟然已經能夠左右自家的股票，那自己的品牌豈不成了“擺設”？
這就是當下華晨中國（01114-HK）面臨的一個尷尬場景！大摩看好華晨中國的股價，上調至12港元/股，甚至是給出了“未來15天，股價可能會漲”的判斷。要知道，截至10月24日收盤，華晨中國的股價報收8.63港元/股，從8.63港元到12港元，每股預期漲幅接近40%。
究竟是什麼原因能夠這麼“給力”？大摩給出的理由只是：基於德國寶馬汽車將公佈三季度財報，華晨寶馬第三季純利可按年升20%-30%。
華晨中國全靠華晨寶馬支撐，自主品牌不給力
華晨寶馬真的有這麼給力？竟然已經到了幾乎可以左右華晨中國股價的地步？根據華晨中國近期披露的財報數據，華晨寶馬還真是就這麼給力。
根據華晨中國披露的2019年中期財報，2019年上半年，華晨中國實現營收約為19.04億元，較2018年同期的22.87億元降低了約16.75%。期內，企業除所得稅開支前盈利約為32.68億元，而來自華晨寶馬的應占盈利約35.52億元。
換言之，如果不是來自華晨寶馬的35.52億元，華晨中國除了營收下降外，企業的淨利潤同樣也是虧損的。
而根據最近幾年華晨中國披露的財務數據，華晨中國自身營收虧損，依靠華晨寶馬實現企業盈利的狀況已經連續好多年。通過整理財報後發現，2018年華晨寶馬貢獻營收62.45億元。2017年約為52.33億元，2016年約為39.93億元……
不難發現，除了華晨中國自身業務連年虧損外，華晨寶馬貢獻給華晨中國的營收逐年增加。尤其是在2017年，華晨中國除所得稅開之前盈利約為38.998億元，如果減去華晨寶馬貢獻的52.38億元營收及聯營公司營收，華晨中國全年虧損超15億元。
華晨寶馬之於華晨中國的重要性不用多言！如果沒有華晨寶馬，動輒幾億、十幾億的企業連年虧損，恐怕很難有車企可以撐下來。
由此，大摩因為寶馬汽車營收看好而預期華晨中國股價上漲也就是情理之中了。在早前的新華社報道中，根據寶馬汽車10月11日公佈的數據，寶馬集團全球汽車銷量約為187萬輛，其中，中國市場是其最大的單一市場，2019年前三季度，中國市場上累計售出的寶馬汽車已經達到52.6萬輛，同比大幅增長14.4%。
如此出色的銷售業績，尤其是在國內汽車市場整體持續收縮的當下，寶馬汽車的表現令人眼前一亮，自然也意味著流入華晨中國的收入也會增多。
當然，作為國際知名品牌，寶馬汽車自然也不會甘心做華晨中國的“衣食父母”。根據2018年訂立的新協議，未來，華晨中國只能擁有華晨寶馬25%的股權（新協議訂立前，華晨中國擁有50%的股權）。對於華晨中國而言，這基本上等於斬掉了大半的企業盈利。
技術創新發力，華晨中國更像是一個品牌代工廠
需要提及的是，這是中國市場允許外國車企在合資企業中持股佔比超過50%後，進行的首次股權結構調整。
事實上，從華晨中國和寶馬汽車雙方的實力、技術創新能力、品牌號召力的表現來看，華晨寶馬這一輪的股權結構調整是必然的。畢竟，華晨中國幾乎拿不出任何資本、技術等有競爭力的優勢，在華晨中國的話語權自然就比較弱。
以華晨中國汽車的銷量為例，作為華晨中國的旗艦品牌，有著“中國寶馬”之稱的中華V7汽車的銷量可謂相當“慘淡”。
根據中國乘用車協會披露的數據，2019年中華V7在8月份的銷量僅為593臺。7月份的銷量約為276臺，6月份為587臺。5月份最少，只賣出了209臺。相較於哈弗H6等SUV車型動輒每月數千、上萬臺的銷量，“中國寶馬”的表現令人咋舌。
而從技術細節來看，中華V7所選用的發動機型號為CE18型發動機。而CE18型發動機則是源於對寶馬王子發動機高功率版的授權生產和改進。不過，早在2016年以後，寶馬汽車自身已經停用了王子發動機，用上了性能更好的B38型號。
在外觀設計上，無論是轎車型號，還是SUV型號，華晨中國旗下品牌滿滿的“山寨”影子。例如，中華H3“撞臉”華晨寶馬1系，中華V6看起來有寶馬X3的身影。而在中華V6、V7的開發過程中，也都或多或少地有著寶馬設計師團隊的身影。
至於當下汽車市場炒得火熱的自動駕駛、車聯網、新能源等前端技術領域，幾乎看不到華晨中國有任何拿得出手的技術創新表現。
或正因為華晨中國的“弱勢”，在2018年7月，寶馬選擇長城汽車開設了另一家合資企業——光束汽車公司。總投資額約為51億元人民幣，長城和寶馬各持有50%的企業股權，而光束汽車將致力於在新能源汽車生產實現突破。
相比之下，在寶馬汽車的合作體系中，華晨中國更像是一個品牌代工廠。隨著股權結構調整的啟動，未來華晨中國持有的華晨寶馬的股權可能會進一步降低。
問題繁多，賣車收入小於造車成本加銷售開支
當然，技術創新能力薄弱只是華晨中國當下存在的諸多問題中的一個。
整理華晨中國最近三年來披露的財報數據，可以發現，華晨中國每年汽車銷售收入與汽車製造成本非常接近，旗下品牌的毛利空間非常低。如果考慮到銷售過程中的費用開支，如宣傳、運輸等費用，華晨中國賣車收入低於造車成本加銷售開支。
需要指出的是，2016年至2018年，華晨中國毛利分別約為1.72億、1.86億、2.87億。同期，企業一般行政開支約為3.83億、11.93億（含7億元特別減值虧損）、9.18億（含2.74億元特別減值虧損）。刨去特別減值虧損，華晨中國的毛利增長竟然比不上企業一般行政開支費用增長的幅度，華晨中國的生產效率可見一斑。
需要指出的是，華晨中國並未在年報中對企業研發投入進行披露。而在企業發佈的公告中，股息派發公告非常明確。其中，最近一次企業派息的公告是在2019年7月，華晨中國宣佈派發每股0.74港元的特別股息。
而就華晨中國的其他品牌而言，最大的問題就是營收空間太小。而海獅、華頌等品牌銷量更是出現較大的下滑，2018年，華頌第七代MPV全年銷量僅為1069臺次，同比下降73.7%。
眼下，對於華晨中國而言，在技術創新、品牌號召力、企業生產效率等方面存在著眾多的問題。這其中，華晨寶馬的股權結構調整所帶來的企業應占盈利減少才是最急迫的。一旦來自華晨寶馬的盈收減半，華晨中國很難找到其他的營收渠道來彌補。
結語：
短期內，華晨中國很難會有比較大的改善。不僅僅是因為技術創新需要一個長時間的積累，還有華晨中國自身企業內部運營機制的調整和變革。或者說，如果真的已經習慣了在華晨寶馬上找到盈收，那麼很難有動力去創新。
這或許也是國內很多企業的都面臨的一個問題：合資品牌之外，是否能夠孵化出自己的品牌，還是說只是拿著別人的技術，甚至是淘汰的技術得過且過。
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