作者楊航系中國知名財經評論員
近日上證綜指與今年3587點的最高位相比已下跌25%左右， 股市估值已接近甚至低於以往歷次股市底部時期。在歷次A股低迷時期入場均會取得不菲的回報。目前上市公司基本面並未惡化，低迷的股指表明A股股價已低於上市公司真實價值，價值迴歸規律終將帶動股指上行。
歷次股指低迷時入場都能獲得不菲的回報
牛熊交替是包括A股在內的所有股市的基本特徵，熊市之後必然是牛市，故在股指低迷的熊市時期入場才是正確的選擇。當前申萬A指PE在17倍左右，自2000年以來，申萬A指共有5次降至類似的PE水平，均屬於底部熊市時期，但多在短期內便會觸底並反彈，最終會取得不菲的漲幅（見下表），其中若在2005年及2011年股市17倍PE時期入場，最高會分別取得551%和167%的漲幅。鑑於A股的歷史表現，當前正屬於配置A股的良機。
歷次申萬A指降至17倍PE後的股指表現
當前A股反彈的最大制約因素即貿易爭端，在貨幣政策、金融監管政策均向寬鬆方向調整的情況下，A股依然反彈乏力，原因即在於中美貿易爭端導致恐慌情緒對股市形成壓制。但貿易爭端對中國經濟並非致命影響，中國經濟及A股上市公司的長期內在價值並未受到損害。目前上市公司股價低迷，但上市公司基本面卻並未惡化，上市公司性價比高，投資價值開始凸顯。
為何當前A股具備投資價值？
股指越低迷則股市投資價值越大
價值投資鼻祖格雷厄姆認為，股票價格由上市公司價值決定，當股價低於或高於這一價值時，股價最終會以上漲或下跌的方式向價值迴歸。股價低於公司內在價值時股價與價值之間的偏差即安全邊際。這是價值投資的核心法則。當前A股上市公司基本面依然良好，截至8月16日已披露2018年中期業績預告的2181家上市公司中，預喜比例達68%，已披露半年度業績的585家民營上市公司上半年淨利潤共同比增長32%，可見上市公司仍保持良好的基本面。從估值來看，A股估值已接近甚至低於以往歷次股市底部時期，目前全部A股PB水平為1.7倍，接近2005年及2013年股市底部時期的1.6倍及1.5倍水平，甚至已低於2008年及2016年股指最底部時期的2.1倍及1.9倍水平。在上市公司基本面良好但股市估值低迷的情況下，A股已有較高的安全邊際。股指越是走低，安全邊際就會越高。
聰明資金——外資——仍在不斷流入
今年2月初以來A股的跌跌不休並沒有阻斷外資配置A股的步伐，相反外資仍在不斷流入。今年以來國內資金不斷撤出股市，如股市融資餘額從今年初的1.03萬億降至8月16日的8676億，險資股票投資餘額從今年1月2萬億降至6月1.88萬億，2季度股票型基金及偏股混合型基金持股倉位與1季度相比分別下降2.5及3.1個百分點，但今年1-7月境外資金累計淨流入A股金額高達1616億元，期間幾次短暫的淨流出多因美股等外圍市場下跌引發，與A股本身無關。外資在A股素有聰明資金的美譽，在2012-2016年茅臺股價的歷史性大跌與上漲中，正是外資展現出高超的抄底逃頂技能，而許多中資機構則表現出追漲殺跌的散戶水平。外資這些聰明資金不斷流入表明它們是看好A股的。
無風險利率已大幅下降
利率與股指是反向關係，當利率下降時股指會上升。縱觀A股歷史，歷次十年期國債收益率大幅下降後股市都會出現上漲（見下圖橢圓形部分），下圖中2006-2007年牛市、2008-2009年牛市及2015年牛市之前十年期國債收益率都出現大幅下降，2010年上半年及2012年1季度十年期國債收益率下降50基點後，上證綜指最高分別上漲了31%及9%。可見無風險利率下行帶來的流動性充裕會推動股指的上升。今年初以來十年期國債收益率已從4%的高點降至8月16日的3.6%左右，已下降40個基點，資金面對股市上漲的阻力已趨緩和，當中美貿易爭端對股市的壓制結束後，股指有望上漲。
中國十年期國債收益率與股指呈反向關係
在上市公司基本面未惡化的情況下，低迷的股指為投資者提供了充足的安全邊際。根據價值迴歸規律，股指越低迷，則日後上漲動能就會越大。故當前正是價值投資者的春天。
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