申萬宏源證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
青島啤酒(600600)
事件：青島啤酒發佈2019年三季報，19年前三季度實現營業收入248.97億元，同比增長5.3%；實現歸母淨利潤25.86億元，同比增長23.2%；扣非歸母淨利潤22.98億元，同比增長27.6%。19Q3公司實現收入83.46億元，同比增速-1.7%；歸母淨利潤9.55億元，同比增長19.8%。我們在業績前瞻中預計公司19Q3收入增速-1%，歸母淨利潤增速15%，基本符合預期。
投資評級與估值：維持2019-2021盈利預測，預測2019-2021年EPS分別為1.30、1.49、1.69元，同比增長23.1%、15.1%、13.6%，當前股價對應2019-2021年PE分別為37x、32x、28x，維持增持評級。中長期看，公司品牌和品質具備優勢，產品研發與創新能力行業領先，具備產品結構持續升級的基礎。今年公司強調降本提效，產能優化有序推進，已現改善趨勢。建議持續關注，驗證盈利能力改善的持續性。
Q3銷量下滑拖累收入，結構升級帶動噸酒價格提升，毛利率提升。公司19Q3實現啤酒銷量約247萬千升，同比下降約6%，其中青島主品牌實現銷量約117萬千升，同比下降約3%，下降趨勢基本與行業情況相符。啤酒行業銷量下半年整體受南方天氣異常以及上半年發貨量增加影響，各大企業銷量增長都有壓力。公司19Q3銷售商品收到現金同比下降4.2%，降幅明顯大於收入，說明Q3消化旺季庫存，渠道回款速度變慢。但另一方面，公司中高端定位的主品牌銷量下滑幅度小於價格較低的副品牌，噸酒價格仍受益於結構升級持續提升，19Q3公司噸酒收入約3386元/千升，同比增長約4.5%，增速略有放緩。公司Q3噸酒成本約2020元/千升，同比增長約2.3%，增幅小於噸酒收入，原料成本上漲壓力有所趨緩。19Q3公司毛利率提升加速，同比提升1.3pcts至40.34%。
Q3費用率延續上半年趨勢，盈利能力穩步提升。19Q3銷售費用13.46億元，同比增長3.8%，銷售費用率16.1%，同比提升0.8pct，預計一方面由於結構升級，高端產能佈局集中在山東，導致運費增加，一方面由於中高端產品投入增加。管理費用率（含研發費用）3.9%，同比下降0.3pct，延續上半年下降趨勢，運營效率持續改善。此外，19Q3公司稅金及附加收入佔比下降0.5pct，預計部分增值稅下調影響仍存。公司19Q3實現淨利率12%，同比提升1.9pcts，主因毛利率提升驅動盈利能力穩步提升。預計公司四季度延續過去規律，將確認較多渠道費用及關廠帶來的一次性費用。但目前看，公司依託其品牌優勢持續提升產品結構趨勢不改，關廠提效穩步推進，盈利能力長期改善可期。
股價表現的催化劑：行業競爭趨緩，產品結構持續升級
核心假設風險：中高端競爭加劇，原料成本大幅上漲
閱讀更多 Dword 的文章
