招商證券發佈投資研究報告，評級: 強烈推薦。
百川能源(600681)
事件：
百川能源公告19年三季報：前三季度公司實現收入36.37億元，同比增長17.67%；利潤總額8.56億元，同比增長4.85%；歸屬於上市公司股東的淨利潤6.57億元，同比下降8.71%。公司實現天然氣銷售總量8.36億立方米，同比增長38.22%。
點評：
利潤表分析：收入穩定增長，毛利率水平回升，受財務費用和所得稅費用影響，歸母淨利潤同比下滑。2019年前三季度，公司實現36.37億元，同比增長17.67%；實現歸母淨利潤6.57億元，同比下降8.71%。淨利潤增速不及收入增速的原因主要在於財務費用增加和所得稅減免減少：1.由於銀行貸款增加，前三季度公司財務費用增長至6267萬元，同比增加484.21%；2.去年煤改氣業務的工程結算收入佔比較高，所得稅減免較多，今年這部分業務量佔比下降，相應的所得稅減免降低，前三季度所得稅費用增加近1億元。此外，公司的毛利率水平繼續回升，前三季度公司綜合毛利率30.10%，較半年報增長0.75pct，主要為公司不斷優化氣源結構，降低用氣成本所致，今年公司合同氣量充足，預計全年售氣毛利率均會保持較高水平。
現金流狀況分析：收現比降低，在手現金減少，應收賬款數額較高但風險可控。前三季度，公司銷售商品提供勞務收到的現金為31.89億元，收現比為87.68%，較上年同期降低7.82pct。公司三季度末在手貨幣資金5.52億元，較年初減少3.66億元，除用於支付併購的現金對價外，報告期內公司還償付了更多應付賬款，包括對材料供應商和施工服務商，應付票據及賬款總額從年初的5.57億下降至4.41億，對下佔款減少也相應導致了銀行貸款的增加。截至三季度末，公司應收票據及應收賬款為13.7億元，較上年同期減少4.86%，公司回款情況有所好轉。目前公司應收賬款數額相對較高，主要原因是村村通工程業務的欠款較多，2018年村村通工程基本已經完成，而政府的付款週期是按照三年均衡還款，因此導致近兩年應收賬款數額較高，但政府應收款大部分都已納入財政預算，按計劃歸還的確定性較高，因此應收賬款風險基本可控。
主營業務分析：天然氣銷售業務增速較快，外延併購持續擴大供氣主業規模。前三季度公司實現天然氣銷售總量8.36億立方米，同比增長38.22%，燃氣銷售業務正呈快速增長態勢。同時公司繼續落實外延併購擴充主業規模的發展戰略，繼荊州、阜陽燃氣收購後，今年10月又現金收購了涿鹿大地燃氣和綏中大地天然氣管道公司，交易對價分別為1.95億和2504萬元，向張家口、滄州和保定等地區進一步擴展業務佈局，與公司現有經營區域將會形成較強的管網互聯、氣源採購以及經營管理等方面的協同效應。本次收購將擴大公司經營規模，提升公司在京津冀區域的競爭力和區域優勢，進一步優化公司業務拓展和佈局。
LNG項目穩步推進，外延併購計劃不斷落實，未來增長可期。為保證氣源供應，降低購氣成本，公司擬投資35億元建設綏中LNG碼頭接收站，該項目已列入《遼寧省天然氣儲氣建設設施專項規劃》（2018–2022年），並上報國家發改委審核，報告期內，公司積極推綏中LNG碼頭接收站項目的審批和準備工作，未來LNG接收站的建成將進一步降低公司採購成本，滿足業務拓展的用氣需求，具有重要的戰略意義。公司近兩年通過外延併購不斷拓展業務範圍和收入體量，在當前氣源緊張導致大部分地方性燃氣公司虧損的環境下，公司的外延併購有很多潛在標的和機會，預計未來外延併購仍將成為公司助推公司業績增長的重要動力之一，若保持每年併購1-2億利潤水平的業務，外延併購將對公司業績增長形成重要貢獻。
盈利預測與投資建議：公司是優質的區域性燃氣運營商，正在向多元化產業組合的全國性清潔能源服務商轉型，近幾年業務範圍和收入規模不斷擴大，還將通過外延併購繼續實現全國佈局。主營業務方向未來發展勢頭良好。今明兩年，隨著村村通工程業務的回款逐步到位，公司的現金流情況預計也會得到改善。LNG接收站項目落地和潛在的外延併購都將成為公司業務增長的重要推動力，長期增長可期。公司近兩年始終保持50%以上的高分紅率，預計未來高分紅的股利政策仍將持續，對應2018年10倍的靜態估值，投資潛力較大。我們預計，公司2019-2021年歸屬淨利潤分別為12.07、13.81、15.96億元，EPS分別為0.84元、0.96元、1.11元，對應當前股價估值分別為8.70、7.60、6.58倍，評級“強烈推薦-A”，目標價按2019年12倍PE估值給予145億市值，對應股價10.05元。
風險提示：應收賬款回款不及預期；併購進度和規模不及預期；LNG接收站推進速度不及預期；燃氣採購價格上漲風險；大盤系統性風險。
閱讀更多 Dword 的文章
