國盛證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
今世緣(603369)
事件：公司發佈2019年三季報。2019年前三季度公司實現營業收入41.13億元，同比增長30.20%；實現歸母淨利潤12.94億元，同比增長25.75%；其中Q3營收10.58億元，同比增長32.41%；Q3歸母淨利潤為2.22億元，同比增長28.32%。
國緣環比加速，產品結構持續優化。分產品看，2019Q3特A+類產品加速增長，Q3收入6.32億元，同比增長57%（Q2增速44%）。其中四開對開深耕團購渠道，表現亮眼，帶動流通渠道快速發展。2018年V系列上市後鋪貨良好，後續公司將圍繞V3，V6打造新的增長極，以V9作為高端形象產品。特A類產品收入3.15億元，同比增長18%。A類、B類、C類產品Q3同比下滑12%、15%和9%，特A以上產品佔比持續擴大，產品結構提升明顯。
蘇南表現亮眼，南京徐州延續高增。2019Q3省內多點開花，實現營收9.78億元，同比增長30%。蘇南地區增速改善明顯，第三季度營收1.69億元，環比大幅加速（Q2增速9%，Q3增速40%），蘇南地區經濟發達，全國名酒競爭激烈，是地產酒品牌的窪地，公司在蘇南實現高增驗證營銷模式的優越。南京，徐州大區維持高增，營收分別為2.43億/0.87億，同比增長44%/58%。南京市場作為省會，對周邊有較強輻射作用，徐州處於四省交界處，是淮海經濟區的核心區域，戰略意義中大。徐州市場以洋河和徽酒為主，公司體量較小，未來有望保持高增速。省外方面，2019Q3公司省外營收0.78億元，同比增長96%。2019年，公司把原有的“2+5+N”的策略，調整為“1+2+4”戰略，進行重點區域的渠道精耕，山東地區目前正處於市場導入期，未來發展空間較大。
貨折略有提升造成毛利率波動，營業稅金率短期影響業績增速。今年公司對於渠道的貨折增加，造成毛利率略有下降，同時現金返利減少使得銷售費用率同比下降2.8pct。此外，營業稅金率同比小幅提升2.8ct，主要系補交歷史遺留消費稅，預計後續消費稅補繳影響減弱；此外，管理費用率同比下降1.45pct。品牌渠道雙輪驅動，目標五年翻兩番。今年初公司提出“奮鬥新五年，實現翻兩番”的經營目標，即2023年營收150億左右。2019作為開局之年表現良好，省內多點開花，南京，徐州，蘇南等地實現爆發式增長。受益省內主流價格帶升級，國緣在團購渠道大放異彩，2018年以來快速放量，V系列作為迭代產品有望成為新的增長極。省外尋找重點市場進行深耕，在小範圍形成消費氛圍後向周邊拓展，期待公司省外市場打開局面，持續貢獻增量。
盈利預測：維持“買入”評級，預計公司2019-2021年歸母淨利潤分別為14.12/17.15/20.53億元，對應EPS分別為1.13/1.37/1.64元，2019-2021年市盈率28.9/23.8/19.9倍。目標價38元，對應2020年28倍PE。
風險提示：高端酒價盤大幅波動；公司渠道開拓進度低於預期。
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