太平洋證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
中炬高新(600872)
點評事件：公司公告2019年三季報，前三季度營業收入35.31億元，同增11.57%；歸母淨利5.46億元，同增12.32%；扣非後5.20億元，同增10.79%；經營現金流淨額8.88億元，同增43.92%；EPS為0.68，同增12.33%；銷售毛利率39.20%，同比提升0.13pct；淨利率17.01%，同比微降0.02pct。單三季度營收11.38億元，同增14.93%；歸母淨利1.80億元，同增22.32%；期間銷售毛利率37.89%，同比提升0.77pct；淨利率17.05%，同比提升0.52pct。
美味鮮穩健增長，中匯合創收入增加近兩倍，本部減虧
美味鮮單三季度營收10.95億元，同增14.3%，體量與單二季度持平，增長穩健。美味鮮單三季度的毛利率37.78%，環比/同比均有所下降，原因包括：產品結構變化（高毛利的醬油佔比下降），原材料的價格略有上升，以及公司採取了降價等促銷方式加速開拓市場。在毛利率同比下降的背景下，淨利潤更快增長，營業利潤率提升，體現出經營效益改善和規模效應擴大。
產品分項，單三季度醬油、雞精雞粉、食用油、其他品類的收入分別為6.70、1.24、1.53、1.42億元，同比增速分別為8.56%、18.94%、42.23%和24.66%。醬油環比有所減速，新產能釋放在即，提速可期。雞精雞粉單三季度再提速，表現較好。食用油延續二季度的增長勢頭，增長40%以上快速放量、佔比提升。其他小品類也保持不錯的增長，其中，蠔油和醋的表現較好，前三季度總體增速超過50%。
地區分部，單三季度東部、南部、中西部、北部區域的收入分別為2.61、4.79、2.10、1.39億元，分別同比增長11.55%、13.04%、28.78%、13.74%。東部和南部市場增速平穩，中西部市場再次提速，北部市場增速回落。但可以看到，中西部和北部市場的開發均未減緩，單三季度各自淨增12家經銷商。合計算，單三季度淨增34家經銷商，總數達到1009家。
中匯合創單三季度確認收入1755萬元，同增193.33%，貢獻收入增量；但利潤增幅較小僅9.82%，主要原因是單三季度計提及結轉土地增值稅增加以及委託貸款等投資收益同比減少近700萬元。本部單三季度虧損約600萬元，同比減虧約500萬元，對報表拖累減少。
費用率改善、淨利率提升，預收款和現金流相對平穩
單三季度銷售費用率8.72%，同比提升0.78pct，環比降低1.69pct。管理費用率（含研發）8.98%，同比/環比分別降低0.44pct/0.76pct。環比二季度來看，銷售費用和管理費用率改善較為明顯，財務費用也有所減少，使得淨利率環比提升。目前，毛利率受成本端和產品結構變化的壓制，短期難以明顯提升，未來主營業務淨利率提升主要依靠收入規模擴大後規模效應下的費用率改善。
報告期末預收款1.08億元，常態偏低但也屬於合理區間。單三季度的經營性現金流淨額為2.14億元，比較平穩健康。報表總體正常。
盈利預測與評級：
三季報環比改善符合預期，考慮新產能釋放在即以及2020年春節更加靠前，春節備貨季可能向前延伸，我們對四季度的銷售和報表持樂觀的態度。全年看，營收49億元左右，利潤接近7.5億元仍是大概率。公司的核心業務板塊持續穩健增長，新產能釋放在即，配套制度以及激勵也及時到位，中長期看，公司五年“雙百”的規劃和目標大概率實現。
測算2019-2021年收入增速分別18%、18%、16%；歸母淨利增速分別為22%、23%、24%。2020年美味鮮的淨利潤有望超過9億元，對應EPS為1.15。按照35億給地產業務對應估值，同時考慮成長性和溢價，對應2020年EPS給美味鮮40倍PE，對應365億元市值，目標總市值400億元，對應目標價50.00元，“買入”評級。
風險提示：宏觀經濟下行影響餐飲行業，導致餐飲渠道增速放緩；原材料價格波動；食品安全問題等。
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