華西證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
國投電力(600886)
事件概述
2019年10月30日，公司發佈2019年第三季度報告：公司2019年前三季度實現營業收入322.46億元，同比增長6.47%；歸屬於上市公司股東的淨利潤為43.33億元，同比增長20.51%；基本每股收益0.6034元，同比增長13.89%
分析判斷:
三季度發電增速放緩，平均上網電價下行公司第三季度境內控股企業累計發電491.63億度，與去年同期相比增長3.88%。分電力品種看，第三季度火電增速環比下滑3.72pct、同比下滑35.36pct；水電增速與去年同期基本持平，微增0.07%，增速環比下降5.3pct。第三季度水電、火電平均上網電價分別下降8.54%和3.41%,致使公司單季度平均上網電價降低至0.289，降幅達到4.70%。公司主力水電廠中，桐子林、官地、錦屏一級、錦屏二級、國投大朝山、國投小三峽以及白銀大峽7個電站均出現三季度平均上網電價較大的降幅。我們判斷主要是由於市場化交易比例上升和供給端寬鬆共同導致了電價下行。在發電量增速放緩與電價下行的共同作用下，公司第三季度營收126.37億元，同比增長1.09%。值得注意的是自第二季度開始增值稅稅率下調，在一定程度上消弭了公司因電價下跌帶來的利潤損失，公司第三季度歸屬於母公司股東的淨利潤錄得20.57億元，同比增加1.63%。
火電資產積極瘦身，發電端結構優化依據公司2019年10月9日發佈的《關於掛牌轉讓部分子公司股權的公告》，公司擬掛牌轉讓持有的國投宣城51%股權、國投北部灣55%股權、國投伊犁60%股權、靖遠二電51.22%股權、淮北國安35%股權、張掖發電45%股權，掛牌價格合計不低於約26.65億元。上述火電項目在公司火電板塊中屬於較弱資產，據公司同一公告披露內容，擬轉讓項目2019年上半年虧損共計0.55億元。通過掛牌轉讓，我們認為公司有望增加資金靈活度並實現資產優化。公司在10月16日發佈的《2019年三季度主要經營數據公告》中顯示，本年度新增及投產容量為58.4萬千瓦，水電/光伏/風電/垃圾發電新增分別為1.9/24/30/2.5萬千瓦，均為清潔能源裝機，公司增加清潔能源發電比重的目標更加明確。
GDR發行獲批，或加速海外擴張公司2019年10月29日發佈《關於發行GDR並在倫敦證券交易所上市獲得中國證監會批覆的公告》和《關於發行GDR並在倫敦證券交易所上市的註冊文件獲得英國金融行為監管局批准並刊發的公告》，赴倫交所上市計劃繼續向前邁進。目前公司已於2018年10月和2019年7月分別完成對英國Afton陸上風電項目（5萬千瓦）和泰國曼谷垃圾發電項目（0.98萬千瓦）的收購。公司若在倫交所成功上市的情況下，我們預計將進一步增強公司的國際影響力，同時為海外項目擴張提供資金便利並補充公司運營所需資金，有助於分散經營風險。
投資建議
公司資產端調整積極，重心持續向清潔能源轉移，符合政策引導和行業發展趨勢。GDR發行進展順利，海外業務擴張有望加速。我們預計公司2019-2021年的收入分別為432億元、447億元和458億元，同比增速分別為5.31%、3.50%和2.50%；歸母淨利潤分別為51.03億元、52.83億元和54.29億元，同比增速分別為16.94%、3.52%和2.76%，對應EPS分別為0.75、0.78、0.80元/股，對應PE分別為11.24、10.85、10.56倍。從估值角度看，發電企業採用PB估值法，公司最新BPS為5.32元（2019年10月30日），國內A股電力行業可比公司PB均值為2.05倍，考慮到公司剝離小火電項目，保留的大電廠項目盈利能力較強，為優質資產，給予公司行業均值2.05倍PB，對應股價為10.91元。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示
1）來水偏枯影響水電發電；2）火電資產處置效率不及預期；
3）上網電價大幅下降；4）燃料價格大幅上行；5）用電量增速不及預期；6）GDR發行進度不及預期。
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