中原證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
滬電股份(002463)
事件：
近日，公司發佈三季報：第三季度實現營收18.9億元，同比增長36.3%，環比增長7.4%；歸母淨利潤3.73億元，同比增長99.7%，環比增長18%。公司1-9月營收50.1億元，同比增長30.2%；歸母淨利潤8.5億元，同比增長122.1%；扣非後歸母淨利潤8.1億元，同比增長136.7%；經營活動現金流淨額9.8億元，同比增長61.6%。
點評：
公司前三季度業績符合市場預期，通訊板成為主要驅動力：公司中報預計1-9月實現歸母淨利潤8億元至9億元，同比增長108.8%-134.9%，實際淨利潤位於業績預告區間中值附近。非經常性損益約為4000萬元，佔歸母淨利潤比例較小，業績具有真實性和可持續性。公司營收前三季度高速增長達到36.3%，較半年報的26.72%仍有大幅提升。其中通訊PCB受5G、數通市場行業景氣度和強勁需求量影響，營收貢獻最為突出，根據半年報，企業通訊市場板上半年實現營收21.1億元，同比增長36.58%，營收佔比達70.8%。預計通訊板下半年營收增速會隨著5G建設的深入和公司產能的優化進一步加速，看好第四季度通訊PCB營收繼續加速增長。
5G時代通訊PCB量價齊升，通訊產品線持續優化產能：由於5G高速高頻以及MassiveMIMO技術的特點，就單個宏基站而言，通訊PCB的價值量較4G有大幅提升。目前主流的4GLTE基站包括BBU、RRU、射頻天線三個主要部分，而5G基站需要將RRU和天線合併成AAU，意味著AAU射頻板要在有限空間集成更多電子元件，PCB使用面積和層數大幅增加且性能要求提升；而另一方面，5G網絡在達到與現今相同覆蓋面積的情況下，預測宏基站數量將會是4G時代的1.5-2倍。因此，5G時代PCB增量空間巨大，公司半年報中闡明5G產品在上半年佔營收比並不大，但今年四季度和明年隨著5G招標新週期啟動，產品訂單有望逐步放量。公司也在全力備戰5G建網，整合青淞廠和黃石一廠的生產和管理資源，加大研發及技術改造投入力度，並有針對性的適度擴充產能，以提升高端產品產能。
佈局車用PCB產能，汽車電子化給PCB帶來市場增量空間：根據公司半年報，上半年汽車板營業收入同比小幅下降2.75%，主要因素繫上半年汽車市場承壓。根據三季報測算，汽車PCB三季度同比有小幅回暖，公司拓展了汽車PCB的產能，子公司黃石滬士二廠於近期開始試生產，預計年底正式投產，用以補充汽車市場復甦後的產能。隨著車聯網在5G時代下的加速佈局，汽車電子化將會帶動車用PCB用量增長，2010年汽車電子佔整車BOM約30%左右，預計到2030年這一比例有望提升至50%，車用PCB需求面積將會逐步增長。此外，智能駕駛的高級駕駛輔助系統ADAS也需要用到大量的PCB，預計公司佈局的汽車PCB產能會受益於汽車電子化所帶來的PCB市場增量空間，該板塊業績有望回升。
公司現金流健康，營運現狀良好：公司Q3經營活動現金流淨額4.2億元，同比增長9.8%，環比增長10.3%，為公司歷史單季度最高現金流，且自一季度以來逐季改善。Q3存貨週轉率2.76，應收賬款週轉率3.28，流動資產週轉率1.19，均較半年報有所改善且維持在健康水平。公司前三季度存貨較年初有45%的增長，主要系前三季度公司經營及訂單情況良好，所以增加了存貨庫存，也從側面印證了公司未來業績的確定性。
公司費用端優化，盈利能力持續改善：前三季度毛利率29.8%，同比提升7%，淨利率16.9%，同比提升7%；Q3單季度毛利率31%，同比提升6%，環比微降0.7%，淨利率19.7%，同比提升6.3%，環比提升1.8%。公司過去7個季度的毛利率分別為17/25/25/24/26/31/31%，淨利率分別為6/9/13/11/12/18/19%，處於逐漸上升趨勢，主要是系產品需求量擴大，產能利用率增加，形成了規模效應，且三費結構明顯改善。第三季度銷售費率、管理費率、財務費率、研發投入佔比分別為2.6%、1.9%、-0.5%、4.3%，分別同比變動-0.3%，0.1%，-0.5%，0。
首次給予公司“增持”投資評級：我們預測公司19-21年淨利潤為11.18億元、14.81億元和17.62億元，EPS為0.65元、0.86元和1.02元。以10月31日收盤價21.69元計算，對應P/E為33.5X，25.3X和21.2X，首次給予公司“增持”投資評級。
風險提示：5G建設進度不及預期；原材料價格風險；產能爬坡進度不及預期；環保風險。
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