央行MLF降息5bp，表明態度，即使當前政策有諸多掣肘，逆週期寬鬆基調未變，維持經濟增長在合理區間決心未變。政策力度上，還要看結構性政策發力。
摘要
央行11月5日開展4000億元1年期MLF操作，中標利率3.25%，較10月下行5個bp。央行為何選擇此時降息？
1、引導LPR下行，經濟尚未企穩時，逆週期寬鬆基調不變
10月的LPR報價與9月持平，從銀行報價行為看，銀行端已無繼續下調加點的空間和動力，因此此舉有利於引導11月LPR報價下行。另外10月PMI數據再次走弱，當前經濟動能仍尚未企穩，逆週期政策基調未變。
2、緩解市場情緒，表明維持經濟增長在合理區間(6-6.5%)的決心
9月CPI觸3%，10月以來豬肉價格繼續快速上行，市場上對通脹的高點、持續的時間、及滯脹格局的擔憂再度升溫，央行此舉表明了態度，即使政策有眾多掣肘，政府仍有維持經濟增長在合理區間的決心。
3、中美利差較厚，不會對資本流動和匯率產生壓力
今年美聯儲已進行過3次降息，而我國還未跟隨。當前，中美利率走闊，近期人民幣對美元匯率也較為穩定。此時降息，不會對資本外流產生多大的壓力。
4、力度還看要結構性政策
值得注意的是，10月TMLF操作缺席，而TMLF利率比MLF還要低10個bp。因此，今天的降息或許並不意味著貨幣政策全面寬鬆的開啟。後續通脹上行的幅度和持續的時間仍值得關注。我們預計政府會容忍相對較高的通脹水平，結構性寬鬆(對製造業降成本)不會缺失。
正文
事件：11月5日，央行開展4000億元1年期MLF操作，中標利率3.25%。11月5日無逆回購到期，有4035億元MLF到期。上次MLF中標利率為3.3%。
今日MLF降息，確實超出了市場預期，那麼央行為何在此時下調MLF利率？我們認為有如下幾點原因：
1、引導市場利率和融資成本下行，逆週期寬鬆基調未變
10月的LPR報價與9月持平，而LPR=MLF+銀行調整因子。從10月銀行的報價行為看，銀行端已無繼續下調加點的空間和動力，因此央行在今日MLF做續時降息，有利於引導11月LPR報價下行。10月PMI數據再次走弱，證明當前經濟動能仍尚未企穩，企業仍需融資成本下行支持。
2、緩解市場情緒，表明政府希望維持經濟增長在合理區間(6-6.5%)的決心
9月CPI觸3%，10月以來豬肉價格繼續快速上行，10月第三週周內豬肉價格上漲10元/公斤，第四周維持高位，市場上對通脹的高點、持續的時間、及滯脹格局的擔憂再度升溫，我們預計10月CPI可能突破3.5%，11月可能到4%。
央行此次降息一定程度上表明瞭態度。貨幣政策雖有眾多掣肘(如傳導機制不暢、通脹等)，但央行仍然以小步伐持續逆週期政策，表明了政府希望維持經濟增長在合理區間(6-6.5%)的決心。貨幣政策不會被豬價綁架，而從歷史數據看，也確實如此，最終還要看核心通脹、PPI和經濟表現(圖1)。
3、當前中美利差較厚，降息不會影響資本流動和匯率穩定
此外，今年以來美聯儲進行過3次降息，而我國還未跟隨。當前，中美利率走闊，近期人民幣對美元匯率也較為穩定。此時降息，不會對資本外流和匯率穩定產生多大的壓力(圖2)。
4、10月TMLF操作缺席，政策“力度”還需關注結構性政策
不過值得關注的是，央行今年以來一直在每個季度第一個月進行TMLF操作，而10月未進行。但TMLF利率為3.15%，比MLF還要低10個bp。因此，今天的降息或許並不意味著貨幣政策全面寬鬆的開啟。
當前，不僅豬肉價格上漲，且也已帶動其他相關食品和非食品的通脹上行，後續通脹上行的幅度和持續的時間值得關注。我們預計政府會容忍相對較高的通脹水平，結構性寬鬆(對製造業降成本)不會缺失，政策力度上關注結構性政策發力。
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