惠譽：確認越秀地產(00123.HK)“BBB-”長期外幣發行人違約評級，展望“穩定”
久期財經訊，11月21日，惠譽國際評級已確認越秀地產股份有限公司(Yuexiu Property Company Limited，簡稱“越秀地產”，00123.HK)的長期外幣發行人違約評級定為“BBB-”，展望“穩定”。惠譽還確認了越秀地產的高級無抵押評級為“BBB-”。
惠譽將越秀地產的獨立信用評級評估為“bb”，以反映其適度的槓桿率、在廣州市強大的市場地位、地域多元化以及運營成本控制的改善，應有助於穩定該公司未來兩到三年的盈利能力(以EBITDA利潤率衡量)。
越秀地產的評級由於與其母公司廣州越秀集團有限公司(Guangzhou Yuexiu Group Limited，簡稱“越秀集團”)的適度聯動而上升了兩個子級，符合惠譽的母子公司評級聯動標準。越秀集團是廣州市國有資產監督管理委員會全資擁有的企業集團，是當地政府唯一一家全面經營金融服務和金融相關產業的金融企業集團，包括房地產、交通基礎設施和農業投資。
關鍵評級驅動
母公司支持將持續：作為越秀集團的核心子公司，越秀地產享有的運營效益加強了其業務狀況。母公司通過準備一級土地和大地塊進行開發，為越秀地產提供支持。然後將土地出售給越秀地產。越秀地產將繼續與其母公司參與鐵路相關房地產項目，並加快了對地鐵沿線項目的收購。越秀集團和越秀地產在廣州的城市重建項目中有著悠久的歷史，包括標誌性摩天大樓——廣州國際金融中心(Guangzhou International Finance Center)。
對廣州市的重要性：越秀地產通過投資基金與其他擁有土地資源的廣州國有企業合作，開展再開發項目。只有在當地政府的支持下，此種合作關係才有可能實現，這表明廣州政府在幫助越秀地產獲得優質土地方面提供了幫助。
廣州國資委投資將越秀集團重塑為金融集團，顯示出該公司對廣州市的重要性。例如，廣州國資委無償將越秀金融集團(Yuexiu Finance Group)54%的股份劃轉予越秀集團。廣州國資委及其其他國有企業通過新增10億股股權，獲得了越秀金融集團的全部股權。
銷售規模增大：2018年，越秀地產的合同銷售總額同比增長41%，達到580億元人民幣（可歸屬總額為約410億元人民幣），原因是合同平均銷售價格(ASP)同比增長14%，達到每平方米120900元人民幣。由於核心廣州、杭州和武漢地區的銷售貢獻增加，平均銷售價格有所增長，佔2018年銷售額的84%（2017年為79%）。銷售總建築面積同比增長25%，達到280萬平方米。惠譽估計越秀地產在開發和規劃階段的可銷售資源約為1500億元人民幣。這將有助於越秀地產實現2019年720億元人民幣的銷售目標以及2020年銷售目標。
財務狀況穩定：截至2018年底，越秀地產的槓桿率（以按比例合併合資企業和聯營企業後，淨債務與調整後庫存的比率衡量）降至35%（2017年為37%）。惠譽預計2019年越秀地產的槓桿率將增至43%左右，主要是由於土地收購步伐加快。2018年，越秀地產支付的可歸屬土地溢價為100億元人民幣，低於2017年的130億元人民幣。惠譽預計該公司2019年可歸屬的已付土地溢價將有所增加。以合同銷售額與淨庫存的比率衡量，越秀地產在2018年的客戶流失率為0.7倍（2017年為0.6倍），得益於此，其房地產銷售收入增加，現金回收率仍高達80%。
惠譽預計，在未來三年內，越秀地產的槓桿率將下降至35%-40%之間，因為越秀地產將其龐大的土地儲備投入使用，並減少了土地收購支出。惠譽估計，到2019年底，該公司土地儲備為2240萬平方米，足夠用於未來7.2年的開發（2018年底為6.7年）。這使得越秀地產在2020年放慢了收購步伐。
利潤率穩定：惠譽預計2019至2020年間，越秀地產扣除銷售成本資本化利息後的EBITDA利潤率為21%-25%之間。公司的EBITDA利潤率在2018年提高到26%（2017年為23%），主要由於來自廣州地區項目的收入貢獻增加，2018年毛利率提高至31.8%（2017年為25.7%）。惠譽預計，隨著時間的推移，越秀地產的EBITDA利潤率將趨於穩定，因為該公司對運營成本保持警惕，這有助於在2018年將銷售管理費保持在收入的7%左右（2017年為6.5%）。
推導總結
根據惠譽的母公司和子公司評級關聯標準，越秀地產的評級從其與母公司越秀集團的緊密聯繫中提升了兩個子級。越秀集團是廣州國資委的全資子公司。越秀集團和越秀集團密切參與廣州的城市重建項目。
越秀集團的EBITDA利潤率約為31%，與大多數“BB”級同行的23%-31%相當，其銷售額變動(sales churn)也大致相同。越秀地產的槓桿率約為35%，低於旭輝控股(集團)有限公司(CIFI Holdings (Group) Co. Ltd.，簡稱“旭輝控股集團”，00884.HK，BB，穩定)的48%和中國金茂控股集團有限公司（China Jinmao Holdings Group Limited，簡稱“中國金茂”，00817.HK，BBB-，穩定）的46%，與遠洋集團控股有限公司（Sino-Ocean Group Holding Limited，簡稱“遠洋集團”，03377.HK，BBB-，穩定）的36%相似。越秀地產經常性EBITDA與總利息覆蓋率的比率為0.3倍，優於大多數“BB”級同行，因為大多數同行並無經常性EBITDA。
然而，越秀地產的規模——以580億元人民幣的合同總銷售額，可歸屬銷售額約410億元人民幣衡量，並以廣州、武漢和杭州為區域重點——略低於大多數被評為“BB”的房屋建築商，包括中國金茂、旭輝集團控股以及遠洋集團。
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