導讀
長租公寓是一個微利的行業，回報週期較長，要想突破盈虧的平衡點，青客公寓還需不斷探索。
11月8日，“國內長租公寓第一股”青客公寓收於19美元，市值突破9億元；蛋殼公寓也於10月28日正式向美國證券交易委員會遞交IPO招股書。
自2017年，十九大確定房地產長效機制核心內容“租售並舉”，住房租賃市場迎來高速發展期，各路資本入局搶灘長租公寓。但政策利好背景下長租公寓野蠻生長，快速發展的租賃市場亂象環生，風波不斷。如自如甲醛事件，租金貸橫行市場，長租公寓持續暴雷。
基於這樣的市場環境，還有聯合辦公行業獨角獸wework上市失敗的前車之鑑，青客和蛋殼憑藉什麼條件成功赴美上市呢？上市之後又能否打開一條光明大道，解決目前長租行業普遍遇到的盈利困境以及長期發展困境呢？
收入成本雙雙猛增
短期盈利壓力大
1、營業收入高速增長，增值服務收入佔比不斷擴大
從收入上看，青客公寓的營業收入處於增長期，特別是2017年到2018年，青客公寓的營業收入從5.227億元增長至8.90億元，同比增幅為70.2%。2019財年（2018年10月1日-2019年9月30日，下同）前9個月（截至2019年6月30日，下同），營業收入總額為8.98億元，同比上升66.7%，較2018年降低3.5個百分點。2018年，青客公寓高速擴張，營業收入也高速增長，2019年，公司放緩擴張步伐，營業收入的增速略微降低。
圖：青客公寓營業收入及同比
單位：千元
從收入的構成來看，青客公寓營收方式略顯單一，租賃服務收入佔絕對多數，2019財年前9個月，青客公寓的租賃服務7.9億元，同比上升47.17%。此外，青客也在試圖擴展自己的增值服務，與第三方專業的家庭服務提供商、電子商務公司和其他服務提供商合作，為租戶提供廣泛的增值服務，如寬帶互聯網和公用事業。
此外，推出了基於會員的新零售平臺QingkeSelect，滿足租戶的生活方式需求。增值服務及其他收入逐年遞增，2018年增長迅速，同比增速達到572.58%；佔營業收入的比例從2017財年的2.6％增長到2018財年的10.4％，在截至2019財年的前9個月中進一步增長到11.7％。
圖：2017-2019年青客公寓營業收入構成
單位：千元
2、營業成本增速放緩，承租房源租金費用佔主力
隨著2018年業務規模的擴大，青客公寓的成本猛增，2018年營業成本為13.16億元，同比2017年上升84.8%。2019財年前九個月的營業成本為12.45億元，同比增幅為41.3%，增速較2018年大幅下降43.5個百分點。
運營成本和費用增速大幅減少主要原因在於，一方面公司縮減了擴張規模節約了成本，另一方面隨著公司擴張體系的完善，擴張效率的提高，籌備開業費用減少明顯。
圖：青客公寓總運營成本額及同比
單位：千元
從各項支出的費用來看，承租費用是公司的主營支出，佔總運營成本的77%，其次是營銷費用8%。從各項費用的同比增速來看，承租費用的增速和折舊費用增速維持在高位，分別為59%、62%。減值損失的增速高是因為房源增多，折舊費用也相應的提高。營銷費用及一般行政開發費用同比增速也維持在高位，分別為35%、32%。
圖：2019財年前9個月青客公寓各項成本和費用構成佔比及同比增速
從承租費用的構成來看，從業主承租的房源租金成本和裝修成本，統稱為租賃費用是公司的主營支出，2019財年前9個月，青客公寓的租賃費用為7.19億元，同比上升62.21%。從各類成本同比增速上看，為了提高租戶的舒適度，清潔費用的增速最大，為76.7%。
圖：2019財年前9個月青客公寓承租費用構成及同比增速
單位：千元
3、虧損比率小幅收窄，但仍處於高位虧損中
2018年，青客公寓高位擴張，收入大幅增長的同時虧損也在擴大，淨利潤率高達-56.2%，與2017年相比降低9.2個百分點。2019年，青客公寓意識到擴張帶來虧損的加大，放緩了擴張的步伐，縮減了成本，2019財年前9個月，收入增速擴大，成本增速降低，淨利率上升14.6個百分點。雖然淨利潤率上升，但當前仍處在虧損中，且虧損金額3.73億元，虧損金額較高，短期內青客公寓仍有盈利壓力。
圖：營業收入及利潤走勢
單位：千元
4、賬面資金較2018年好轉，經營活動淨額及投資活動金額為負
從現金流量表上看，截止到2019年6月30日，青客公寓的現金流為4.5億元，同比上升49.9%，當前賬面資金寬裕。其中，賬面資金構成中，籌資活動產生的淨額為6.75億元，同比上升31.3%；經營活動產生的現金流為-0.56億元，同比下降43.2%；籌資活動產生的現金淨額為-2.88億元，同比下降40.3%。青客公寓當前的現金流明顯優於2018年，由於2018年投資活動的加大，導致公司年底出現負現金流情況。
雖然當前青客公寓現金流較2018年好轉，但青客公寓現金流依賴融資金額，經營活動及投資活動所用的現金淨額仍為負值，短期青客公寓仍存在運營壓力。
圖：青客公寓期末現金情況
單位：千元
圖：青客公寓各現金流走勢單位：千元
5、資不抵債，流動比率過低，短期資產變現能力弱
從青客公寓的資產負債表看，2017年-2019年青客公寓資產負債率均大於100%，資產不抵負債。從流動負債看，截止到2019年6月30日，青客公寓的流動負債為17.2億元，與2018年相比減少12.7%。從流動比率上看，2019財年前9個月，青客公寓的流動比率45.3%，較2018年上升22.6個百分點，雖然流動比率較2018年上升，短期償債能力好轉，但當前流動比率仍低於1，短期資產變現能力弱，存在償債壓力。
圖：青客公寓總資產負債率
圖：青客公寓歷年流動比率
高速擴張步伐放緩
“以價換量”下租金利差持續減弱
1、2019年擴張速度減緩，已簽約租賃房源約10萬套
2018年，青客公寓高速擴張，2018年底，青客公寓的房源量為96529套，同比上升99.4%，高速擴張帶來了成本的上升，虧損率擴大，2019年公司減緩了擴張速度，截止到2019年6月30日，青客公寓已簽約的租賃房源量為97621套，同比上升17.3%，擴張速度明顯放緩。從追求規模效應，轉為追求規模與效益並重。
圖：青客公寓已簽約的租賃房源量
單位：間
2、長三角為主力區域，上海房源佔絕對主力
青客公寓的房源主要集中長三角區域，其中上海是業務的主力區域，2019財年前9個月，上海可租賃房源佔總房源量的64.25%，其次是杭州，佔總房源量的14.44%，再次是蘇州佔10.68%。2018年，青客公寓將公司業務拓展至武漢，北京，當前兩城市的房源量不多，截止到2019年6月30日，武漢、北京的房源分別為3648套、408套。
圖：青客公寓城市各城市房源佔比
圖：青客公寓城市歷年覆蓋情況
3、高入住率、低續租率，服務能力與品質有待提升
從入住率上看，當前青客公寓整體入住率較高，近三年維持在90%左右。數據顯示，2017年、2018年、2019年6月30日前9個月入住率分別為89%、91.6%、90.6%。一方面，2018年，長租公寓掀起一波熱潮，更多的租戶接受長租公寓的模式，受市場趨勢影響，入住率較2017年上升2.6個百分點。
另一方面，青客公寓採用租金貸模式吸引租戶入住，利用租金優惠及貼息的條件鼓勵租戶使用租金貸，預付半年租金可享受5％的折扣，預付全年租金可享受10％的折扣，從而降低了空置率。
圖：青客公寓歷年入住率情況
高入住率的同時，青客公寓的續租率卻非常低。截至2019年6月30日的9個月中，青客公寓與租戶的已終止租賃的平均鎖定期為11.7個月，不足12個月。
從租戶承租時間上看，68.3％的租戶鎖定期限為12個月以上，但47.3％的租戶在合同鎖定期到期之前終止，僅5.1％的租戶續租。青客公寓平均租期低於一年，近半的租客提前退租，個位數的續租率，青客公寓的未來的運營壓力巨大，需要用更好的服務留住老客戶，因此，青客公寓在營銷費用和一般開支費用上只能維持持續高投入。
圖：青客公寓租戶簽約情況
4、平均租金降低，租金利差減弱
2019財年前9個月，青客公寓的平均間租金為1075元/間，同比下降9.1%。主要有兩個原因：一是青客公寓房源中城市周邊的房源量增多拉低整體租金均價；另一方面，在空置率較高階段，將降低租金吸引租戶入駐，提高入住率。
從租金利差上看，青客公寓的租金利差逐年降低，2019財年前9個月，租金利差為20%，較2018年下降5.3%。主要是公司採用低租金吸引租戶入住的模式，從而降低了租金的利潤。租金利差是當前青客公寓的最主要的潛在利潤來源，但從趨勢上來看，租金利差比例有繼續降低的趨勢，如何獲取盈利將是青客公寓面臨的一大難題。
圖：青客公寓近年來租房成本、簽約租金及租金利差
5、利潤堪憂下，裝修成本持續降低
長租公寓通常會將收到的房子進行裝修後再出租個終端消費者，裝修成本通常是承租費用外的第二大成本支出，也是其服務品質的保障。通常長租公寓可以通過集中採購、傢俱回收使用等方式降低裝修成本，但從全國平均水平來很難出現大幅降低的可能性，特別是對規模已經成型，已經享受到集中採購紅利的機構。
2017年至2019年，青客公寓單位裝修成本持續下降，特別是在2019年出現了大幅下降至14747元/間，同比下降25%。2017年、2018年維持在20000元/間的水平上。青客公寓對此解釋為是通過提高租賃裝修較好和自帶傢俱的房間的比例來降低平均裝修費用。
圖：青客公寓近年來間平均裝修費用
“租金貸”成為資金主要來源
潛在風險高
近兩年，長租公寓青睞租戶使用租金貸，主要是機構可以提前獲取租戶全年租金來投入運營，青客公寓平臺鼓勵租戶向金融機構借款，以折扣租金及承擔租金利息的方式吸引租戶使用租金貸，預付半年租金可享受5％的折扣，預付全年租金可享受10％的折扣。
截至2019年6月30日，青客與11家金融機構合作提供分期付款的“租金貸”，65.2%的青客公寓租客採用了租金貸，未償還本金8.726億元，租金利息4.75%-8.5%之間。且2019財年前9個月，青客公寓分期付款的利息達5.4億元。
圖：青客公寓租戶採用租金貸付款方式情況
然而，租金貸帶來的問題越來越多，很多機構藉助租金貸快速擴張後資金鍊短鏈也給這個行業帶來了重大影響，2018年9月，上海市住建委、市房管局會同相關部門，就租金貸款問題成立多個檢查組，檢查並約談了包括青客公寓在內的16家上海代理經租企業，重點詢問有關租金貸情況。2019年的3·15期間，青客房租難退、收費不透明等問題再次被曝光。青客公寓高佔比“租金貸”付款模式，進一步凸顯了後期的運營壓力。
至於青客公寓是否解套，利用租金收入與承租房源的租金費用及利息支出的對比來看，租金收入與承租費用和利息支出之和比較，僅高出5.47萬元。雖然租金收入能夠覆蓋承租房源的成本，但後期運營費用仍較高，能否真正解套仍是未知數。
圖：青客公寓租金收入和承租成本的對比
長租公寓是一個微利的行業，回報週期較長，要想突破盈虧的平衡點，青客公寓還需不斷探索，首先，要提高內部效率，挖掘具有高質量資產和固有可擴展性的成熟業務模型；其次，還是要提供品質化的服務，依靠優質的承租體驗留住承租客戶，提高自身的續約率；再次，尋求多元化的業務收入，提供更多創新產品和服務，滿足客戶的體驗。
附表：青客公寓業績摘要
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