本文首發今日頭條，第134篇《價值事務所》深度文章。

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最近一個月，vive所在的醫院忙得昏天黑地，原因就在於2019年版國家醫保目錄修訂完成，新版基藥目錄下達，意味著有一部分藥品要被T出醫保，有一部分要新增。那麼相對應的，醫院的採購藥品也要根據國家的新醫保目錄進行調整，最近就經常留下來加班搞這個。

和新版醫保目錄相對應的，是第三批集採，不出眾人的意料，第三批集採名單中，阿卡波糖、二甲雙胍、格列美脲等降糖藥統統入圍。不知道集採的，建議大家通過傳送門回去學習：

集採政策分析：

也就是說，醫保的拼命壓價結合集採政策，使得市場對整個降糖藥行業都不看好，類似於華東醫藥、通化東寶等企業，就在這樣的背景下，股價遭遇腰斬，趴在地板上，起也起不來，下圖為東寶的股價走勢，自2018年5月便一路向下，再也沒起來過。

那麼通化東寶，是否屬於市場過度悲觀的錯殺？是否具備困境反轉的資質，成為下一個十倍股？這是我們接下來要仔細剖析的。

公司介紹

通化東寶是國產胰島素龍頭，胰島素是一種降血糖藥物，由於糖尿病病程不可逆，一旦患者開始使用胰島素，大部分都要終身用藥。

據一些相關研究機構的數據：我國是糖尿病大國，2017年國內糖尿病患者約有 1.14億，由於糖尿病患者人數過億，我國糖尿病藥物市場規模擴張便十分迅速，2018年，整個糖尿病藥品市場規模近300億，有券商預測，至2022年，市場規模將達到437億之多。

所有糖尿病治療藥物中，胰島素的市佔率約為40%（下圖為糖尿病治療藥物的市場份額佔比）。目前，一代胰島素國內僅有江蘇萬邦生產（復星醫藥旗下）；二代胰島素便是禮來、諾和諾德兩家外企，以及通化東寶、珠海聯邦和江蘇萬邦等本土企業；三代胰島素便幾乎是外資的天下了。

其中，東寶的創始人李一奎和其好基友甘忠，早在二十年前便投身胰島素開發，不過2011年時兩人分家，後者便成立了甘李藥業，主攻三代胰島素。vive所在的醫院沒有東寶家的胰島素，但是甘李家的還是能給大家看一看。

好了，迴歸正題，畢竟咱們的主角是通化東寶，東寶在1998年成功研發出了基因重組人胰島素， 填補了國內空白，使我國成為繼美國、丹麥之後，世界上第三個能生產基因重組人胰島素、第二個能生產甘精胰島素的國家，可謂是中國的驕傲，打破了發達國家對胰島素的壟斷。

2011年通化東寶胰島素“甘舒霖”開始銷售，使東寶的營收從不足5億提升至超25億，就憑著這個牛逼哄哄的“甘舒霖”，東寶的市值一度突破500億人民幣，為當時市場的生物製藥龍頭。

然而，2018年3月，東寶的靈魂人物及創始人李一奎宣佈離職，且近年來，三代胰島素明顯呈現出替代一代、二代胰島素的優勢，更別提國家層面政策變動導致的市場對降糖藥的普遍悲觀。東寶的業績開始出現了增長乏力，甚至下滑，2018年，東寶的胰島素產品出現近些年來的首次下滑。

然而，東寶的二代胰島素就真的如市場所想的那樣悲觀麼？？？《價值事務所》認為市場或許反應過度，在2019年最新版醫保目錄中，一二代胰島素幾乎全為醫保甲類，報銷額度100%，而三四代胰島素是醫保乙類，且有報銷限制（限I型糖尿病或其他胰島素或口服藥難易控制的II型糖尿病患者）。

二代胰島素使用者的醫療負擔要低於三代使用者，相對更低的用藥費用負擔有利於保護通化東寶已有的基層市場。更何況東寶也不傻，早就拿到了三代胰島素的專利使用權，只是當初在東寶和甘李分家時簽署了市場互不進入協議約定， 因此東寶42個月內不許銷售三代。

現在協議時間早已過去，只是東寶研發的三代甘精胰島素，門冬胰島素都還在等待審批，沒有及時接棒二代而已。

財務分析

公司上市25年，分紅融資比108%，不合格。

公司負債率向來較低，2018年只有13.34%，其中負債基本為短期借款4.5億，但公司的現金較少，只有3.56億的現金，因此，雖然公司負債率不高，但公司的資金是比較緊張的。好在公司短期借款的利率只有4.35%，較低，且2018年的利息支出只有近1300萬，而公司全年淨利8.39億。

公司的營收、淨利增勢喜人，只是2018年稍有放緩，具體原因，我們已經在前文講過。

公司的存貨一直較高，和同樣針對糖尿病的三諾生物相比，公司的存貨高的驚人，好在近期是在逐年下降的趨勢，但2018年，存貨也佔了流動資產的近40%，這個比例可謂相當之恐怖了。

且公司的存貨週轉天數也比同類公司要高好多好多，雖然近兩年有些許下降，但2018年週轉天數也高達453天，是三諾生物的近5倍！！

與存貨同樣高企的就是公司的應收帳款了，公司的應收帳款也佔了流動資產的近25%，可以說，公司的流動資產，幾乎都是存貨和應收款。

就是排除公司的營收、淨利這個人人都喜愛的指標，公司的資產負債表中其他指標都不太健康，或者，我們可以認為，東寶的利潤存在修飾嫌疑，不然如何解釋高企的存貨和應收帳款，以及少得可憐的現金？？

結合公司大股東的清倉式股權質押，我們認為，東寶的財務狀況不容樂觀。

總結

東寶過去不可否認是家優秀的公司，國內生物降糖藥一哥，目前遇到經營壓力，且創始人出走，在此內憂外患之下，東寶的財務狀況也不容樂觀。

如果公司的三代胰島素能夠順利上市，憑藉公司的渠道優勢，或許會讓公司重回增長快車道，但就目前情況而言，《價值事務所》建議觀望。

說明：尊重承諾，文章中已說明的除外，截止文章發出時，價值事務所團隊成員未持有文中所提個股，也與文中所提公司無任何利益關係，所有觀點、結論，均基於公開信息分析研究後得出。

最後，有一點想和大家共勉：散戶要想改變自己的命運，就要不斷的學習成長，不斷尋找優秀的股票，跟著優秀的股票一起成長。

而尋找優秀股票，必然離不開財務分析，但財務分析對很多人而言顯得太艱深了，為此價值事務所的創始人和首席分析師Vive 專門給大家準備了一堂非常簡單，好懂的，純小白也可以跟著看得懂，學得會的財務分析課。

從此，你就再也不用怕看不懂個股的財務情況了。

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