文 | 《巴倫》中國撰稿人 張曉添
摘要：中國經濟增速在長達三四十年裡保持在9%以上，是“幹”出來的，是靠結構改革，把我們的制度紅利釋放出來得來的。
“關於是否‘保6’，這個問題的討論非常重要。但我們這五六年的討論忽略了很重要的一點：中國依靠的是改革紅利，不是人口紅利。”中金公司研究部負責人兼首席經濟學家梁紅博士日前接受《巴倫》中國獨家專訪時分享了她關於中國經濟的最新洞見。
梁紅認為，中國經濟過去三四十年實現舉世矚目的增長，關鍵在於不斷釋放制度改革紅利。中國經濟當前需要保持一定水平的增速，關鍵仍然在於進一步的制度改革。
對於經濟學家們套用學術概念評估中國經濟潛在增速的做法，梁紅表達了不同觀點。她認為，人口紅利不是決定中國潛在增長率的主要因素，我們不應該“教條”地理解中國經濟發展的實踐經驗；而是要著眼於既定發展目標，繼續釋放改革紅利。
梁紅是中國經濟研究領域名副其實的“老兵”。她早年在美國喬治城大學獲得經濟學專業哲學博士學位，1998年起供職於國際貨幣基金組織，曾在其研究部和亞太經濟部工作。她於2003年9月加入高盛亞太有限公司，專注於研究中國大陸經濟活動。2008年，梁紅加入中金公司任董事總經理。
在位於北京CBD的辦公室中，梁紅細緻地梳理了她觀察中國經濟的有效方法。她認為，觀察中國經濟週期性波動一個最敏感的指標是貿易順差的變化，同時製造業價格對於理解中國通脹有著突出的意義。
從這些指標來看，梁紅認為中國經濟目前明顯偏冷。她認為，短期內應通過逆週期措施保持一定的增速水平，而她強調，進一步改革是優於財政、貨幣政策的選項。針對海外投資者密切關注的中國債務以及消費市場增長問題，梁紅也做出了詳盡回答。
順差變化是最敏感預警信號
《巴倫》中國：您對當前中國經濟情況有何判斷？經濟增速面臨下行壓力，主要原因是什麼？
梁紅：最近一段時間外界實際上關心兩個問題。一個是中美貿易摩擦的解決。回顧2019年，我們經濟增速從2018年年底的6.6%到三季度6.0%，這個過程中，下滑最明顯的是出口增速。
2018年全年，中國貨物貿易出口以美元計增長9.9%，2019年到現在為止大概是-0.3%。這相當於10個百分點的差距。我們也看到投資增速有些放緩、消費有放緩，但都沒有這麼大的變化。中國出口佔國內生產總值（GDP）大約18%。名義上這就是將近兩個百分點增速的變化，而且出口還會影響經濟的其他領域。
如果觀察過去40年，任何單個的年度，出口增速如果有10個百分點以上的變化，不管下滑還是上升，對總體經濟的影響都是很大的。
第二是中國自己在調結構、去槓桿。一系列金融風險處置措施帶來一些下行壓力。
《巴倫》中國：對於中國是否有必要通過逆週期調節政策保證6%的增速，近來各界討論熱烈。您如何看待這個問題？
梁紅：其實如果看過去五、六年，大家還討論過要不要“保7.5”、要不要“保7”。這些爭論的核心點在我看來是沒變的——認為中國不該保持某個特定水平增速的這一派，主要的論據就是中國潛在增長率在下降。在他們看來，在潛在增長率下降的情況下，如果用逆週期政策去硬頂，得不償失，效率很差。
如果追問為什麼潛在增長率下降，大量的學者會說是由於中國人口紅利消失。也有人認為，我們的經濟體量已經很大了，不需要那麼高的速度，而是要高質量，經濟增速只要足以解決就業問題就可以了。還有人認為是環境的壓力，以及槓桿太高等等。
這麼多年的討論中，我們中金不太認同這類觀點。
首先，什麼叫潛在增長率？潛在增長率是個學術概念。潛在增長率在短期內是有一些度量方式的，長期來講有更深層次的影響因素。潛在增長率是一個西方經濟學的概念，我們不能簡單借用這個概念，用勞動力的增長、資本的增長和勞動效率的增長來解釋潛在增長率。如果以這種方式來測算的話，中國近三四十年全要素生產率（TFP）的增長是全球獨一無二的。
如果僅僅以人口判斷潛在增速，那麼以非洲國家巨大的人口規模，增長率為什麼這麼低？印度人口比中國多，為什麼增速很快掉到中國之下了？
在這一點上，中國有自己的經驗。我們過去人口增速最快的時期，卻面臨著巨大的就業壓力。實際上，中國的勞動人口紅利2000年就不再增長了，但那之後經濟保持了高速增長。因為人口紅利需要變成有效的勞動力，才有TFP的增長。
我們自己的宏觀經濟分析師們，要把這個問題從個人偏好和教條主義中脫離出來。
中金公司研究部負責人梁紅博士。圖片來源：中金公司
《巴倫》中國：那麼您是從什麼角度來分析中國的潛在增長率問題呢？
梁紅：西方國家的經濟增長緩慢、平穩，當增速低於潛在增速時，會有一些典型的表現。2003年，在討論中國經濟是否過熱時，我們提出過一個簡單的觀察、分析經濟短期波動的框架——如果一個經濟體增速在潛在增長率之下的話，會出現幾大標誌：首先不會通貨膨脹，一般是通貨緊縮；第二是失業率上升；第三是貿易順差擴大，因為內需不足。
回到中國，我們的問題是我們該看哪個通脹指標？從工業品出廠價格指數（PPI）、消費者價格指數（CPI）、房價/地價這三種價格總體來看，現在不能說中國有明顯的通脹。
關於近期CPI走高，學者們基本上都同意這是豬價短期上漲造成的，而且這種供給側的衝擊會過去。
比較突出的是PPI同比增速又回到了負值。從1998年到2002年，在我們認為經濟不景氣或偏冷的時候，我們都會面臨通縮的壓力，尤其製造業會出現負PPI增速的狀態。在我看來，中國長期以來對負的製造業價格指數的變動關注是不夠的。相對來講，製造業價格指數更乾淨、更及時。
我們的就業指數也有諸多不足，調查失業率抽樣的樣本太小，對城鎮正式就業之外的抽樣更少。但即便如此，近期調查失業率也有所上升。
在這些指標當中，我們研究發現，當經濟偏冷時，最敏感、預警作用最突出的是順差的變化，而且從來都是以進口金額大幅下滑為標誌的。進出口這個數據每個月都有。
我們觀察中國的產能，也就是製造業貿易品，比如說鋼材。如果國內需求旺盛，就在國內市場銷售，價量齊升；如果國內賣不出去，就尋求低價出口。這樣一來，就會導致貿易順差的明顯變化。
所以，我們常常會看到，當中國遇到像今年這樣內需不景氣的情況，就會出現貿易順差百分之幾十的增長。2005年、2013年、2014年都是這樣，甚至個別季度順差出現100%的增長。這種變化基本上都不是受到出口增長的推動，而是進口。由於中國對全球定價的影響，這種情況下進口基本都是價量齊跌。這一數據體現出的經濟週期性的冷熱，在中國加入WTO之後尤為明顯。
長期改革與逆週期調節不矛盾
《巴倫》中國：那麼您認為當前是否需要“保6”呢？
梁紅：從2018年年中以來，中國經濟的宏觀數據表徵明顯偏冷，增速在潛在增長率之下，這個時候需要做一定的逆週期調節。這種逆週期政策的選擇在成熟市場經濟體比較簡單，就是貨幣政策、財政政策，在中國還可能會包含監管力度調整的選項。
但從中長期來看，中國經濟增速在長達三四十年裡保持在9%以上，是“幹”出來的，是靠結構改革，把我們的制度紅利釋放出來，或者說是把我們原來制度的負的紅利改正了得來的。
我認為，關於是否“保6”，這個問題的討論非常重要。但我們這五六年的討論忽略了很重要的一點：中國依靠的是改革紅利，不是人口紅利。也就是說，你要釋放生產力，釋放中國人民靠勤勞致富的空間。這不能僅僅通過人口因素來推導。環境等等這些問題都要在發展中解決，這是我們這麼多年的重要實踐經驗。
《巴倫》中國：中國還有哪些政策空間可以做到“保6”？
梁紅：我們回過頭來看，1978年中國農業生產體制的改革、對外開放、企業改革、加入WTO，這些都不是財政政策、也不是貨幣政策的逆週期調節，但中國因此取得了為全世界矚目的增長。
在十九大上，中國製定了自己未來長期的發展目標，2035年人均GDP要達到那時美國的一半左右的水平，也就是相當於目前葡萄牙的水平；2049人均GDP要達到那時美國70%左右的水平。
我認為這樣的發展目標反應了中國要實現自己全部潛力的決心。要實現這樣的潛力就要求我們，對體制機制上不適合經濟、生產力發展的障礙進行真正的改革。這是我認為關於“保6”討論中忽略掉的第一件事。
第二個忽略掉的是，因為對短期經濟波動的觀察指標缺乏共識，我們在逆週期政策的執行上存在滯後。短期來講，經濟學界的共識是，假如增速低於潛在增長了，經濟受到的損失比較大，這時候應該用一些逆週期政策把增速“補”回來是利大於弊的。打個比方，你要做手術，那麼同時我們可以打麻藥，並保持血壓穩定。
長期改革與短期逆週期調節並不矛盾，但是中國現在一說到逆週期政策，就有人認為是“放水”。其他國家央行都在竭盡全力保增長，我們要做例外嗎？考慮到“複利”，經濟增速每年差一個百分點的話，長期下去國家競爭力差距會是巨大的，即使每年差半個點都會有很大差距。
當然，除了逆週期的短期政策調整，中國有很大的進一步改革的空間。比如，2019年國有資本10%劃歸社保；降低社保繳費4個點，給企業降費。這樣的政策既不增加財政赤字，也沒有貨幣“放水”，這就是中國改革帶來的制度紅利。在這方面，公積金改革也是亟待推進的領域。
消費增長離不開收入分配改革
《巴倫》中國：海外投資者非常看好中國消費市場的前景，在這方面您有哪些觀察？
梁紅：從2012年以後，中國消費佔GDP的比例一路在上漲。中國消費市場已經接近美國，2020年中國將成為全球第一大零售消費市場。
在討論世界其他國家的消費需求是否旺盛時，大家都會把房地產需求當作觀察的一部分，比如美國，但對於中國大家似乎不這麼看。但即使不包括住房，消費需求這幾年的表現也是非常亮眼的。尤其是，與工業增長相比，消費市場的增長是非常抗週期的。
海外投資者觀察中國很多是通過他們投資的上市公司。比如他們投的拼多多這類公司，只有在中國，才可能在四年內建立起一家400多億美金市值、接近1萬億成交總額(GMV)的公司。國內市場中他們投資的茅臺、海天醬油以及格力電器等公司，現在的盈利回報都遠超當年預期。
從這些大的龍頭消費公司當中，我們是看到了明顯增長的，而且是有質量的增長，利潤也很好。所以投資者在宏觀經濟之外，可以明顯看到中國消費的快速增長。
《巴倫》中國：促進中國消費市場進一步增長，還有哪些關鍵政策措施可以期待？
梁紅：最重要的是收入分配的變化。消費的增長主要有三個驅動要素：首先是就業，也就是收入要增長；第二是財富效應；第三是加槓桿。現在大家有共識的是不能用加槓桿的方式刺激消費，而財富效應在中國不明顯。
收入是哪來的？一般而言主要是要通過增加就業，所以增長還是硬道理。沒有一定的增長速度、就沒有就業的增長，也就不可能有收入的增長。
在中國還要看收入分配的改革。2012年以後消費佔比的上升，一個重要原因是國家對收入分配在國家和居民之間進行了調整，國家支出中增加了民生支出。根據我們的計算，從2007年到2017年，教育、醫療、養老以及扶貧這四類民生支出和轉移支出佔GDP的比例，從6%多一點增加到12%。我們的一項研究表明，2012年之後，世界範圍內收入分配改善最明顯的就是中國。
這背後既有一次分配向勞動者的傾斜，也有二次分配的轉移支付。還有與國企利益相關的一些措施，我們也要給予積極評價，比如話費的下調、禁止銀行亂收費等。
消費是中國需求增長最具潛力的賽道。消費佔GDP比例上升是很快，但跟美國相比還差10個百分點。收入分配、尤其是一次分配還要改進。比如說社保，住房公積金、養老金繳費比例還是過高，還有不少調整的餘地。
中國需要精準降槓桿
《巴倫》中國：海外投資者在觀察中國經濟時，還特別關注債務問題。對此您的判斷是什麼？
梁紅：我們對這個問題做過很深入的研究分析。我們2014年的研究報告表明，中國債務水平高是“企業”高，政府和民企不高。居民債務水平雖然上升比較快，但是居民存款減去債務還是淨存款。
一般認為國企債務水平較高，但可能沒有注意到部分大型國企同時擁有大量的現金存款。此外，機關團體存款還有30多萬億，可能很多人很少看到這一點。這裡主要是事業單位改革滯後的問題。
更重要的是，在企業這個類別中，如果不包括城投公司，無論是國有企業還是民營企業，真正經營業務、有現金流的企業，這些年債務率都在下降。所以債務問題主要是城投債務問題，也反映了財稅體制改革落後於進度帶來的掣肘。
中國需要精準降槓桿，因為主要的問題還是在公共資產負債表上，比如大量閒置資金和高負債並存的問題。嚴格意義上，城投沒有經營性現金流，只是地方政府借錢的窗口。
所以，我們認為應對債務問題要精準一點，最重要的是公共部門資產負債表重組的問題，其中主要是地方政府，以及城投類國企。
美國和全球最深層的問題是收入分配
《巴倫》中國：美國經濟經歷了長達十年的復甦期，現在市場密切關注著美國經濟衰退的風險。您如何看待2020年的美國經濟？
梁紅：美國目前失業率很低，是幾十年來最低水平。儘管大家對經濟衰退很是擔心，但它的經濟增速還是不錯的。這樣的一個情況下，美國聯邦貨幣政策的基準利率是1.5%至1.75%，非常低。
市場最擔心的是，美國國債佔GDP比例超過了100%。按理說，在經濟狀況這麼好的情況下，應該出現財政盈餘，利率水平應該上升。只有這樣，當經濟增長乏力的時候，你才有救火的工具。
為什麼10月、11月左右全球市場那麼悲觀？因為大家認為，一旦美國經濟出現不利狀況，用來應對的政策工具就會不足。克林頓時期，美國經濟向好，達到了財政盈餘，然後開始償還國債。現在，在經濟和就業這麼好的情況下，國債規模快速增長。所以大家對美元、對美元資產、對美債的擔憂就出現了。
美國經濟短期看不出大問題來，但是某種意義上它是“打著強心針”撐起來的，包括去年大規模的減稅。這種情況下，往後再打強心針的空間有限。這就是為什麼大家擔心，歐洲“日本化”之後，美國可能會是下一個。
美國最深層次的問題是財富、收入分配的問題，而不是需求不足。全世界還有那麼多窮人，美國還有那麼多窮人，這個需求是沒有得到滿足的。但美國的體制無法解決“有需求者沒收入”的問題。
《巴倫》中國：全球金融危機之後，歐美等發達經濟體在長達十餘年十年裡增長低迷，主要原因是什麼？
梁紅：全球潛在增長率在下降，而很少有政府有能力做改革，沒有結構調整政策來幫助生產效率邊際提高。
當然也有人說，美國可能會有一些(結構調整)，包括特朗普政府減稅、放鬆監管的政策，都會提升生產率。我認為中國的扶貧政策，以及部分的改革開放也是有幫助的。但全球最大問題——收入分配問題的解決——並沒有明顯進展。
《巴倫》中國：如果部分發達經濟體一直依賴貨幣刺激，將利率政策推向極限，那麼負利率會不會長期存在？
梁紅：如果主要經濟體都是負利率或零利率，市場會認為大部分政府，包括很多新興經濟體，不用擔心資本外逃的問題了。理論上，資金會流向利率水平偏高的經濟體。
但長期負利率的挑戰在於，大家可能會在紙幣之外尋求其他的替代選擇，比如黃金、比特幣。隨之而來的巨大風險是紙幣的信用問題，也就是說全球央行的信用會不會受到挑戰。
《巴倫》中國：謝謝您分享見解。
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