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北極星儲能網訊:01動力電池產業鏈全景
具體來看，整個動力電池產業鏈基本上可以分為以下幾個部分：
(1)上游金屬材料：鋰、鈷、鎳等
(2)中游四大電池材料：正極、負極、電解液、隔膜
(3)下游：電池
(4)終端：整車
(5)其他：新能源電池設備
1.上游金屬材料-鈷
如果要選高彈性高賠率，那麼肯定是上游的金屬材料鈷和鋰會是最好的選擇。
如果我們回顧鋰電池產業鏈上一波大的行情(2015年9月至2016年6月)就會很清晰地看到除了大牛股天賜材料和當升科技以外，凡是最上游的金屬材料，包括天齊鋰業、贛鋒鋰業、華友鈷業都漲幅驚人(寒銳當時還沒上市)，資本市場通常至少提前1年炒預期，真正的業績高潮是在2017年，這幾個股票的盈利都是突然爆發性的同比增長了好幾倍。
2017年我國新能源汽車確實是高速增長，產量同比是增長了53.8%，那為什麼越往上游，它的一個淨利潤增速就越高，最上游的材料能翻好幾個倍呢?
要理解這一點，就要先來了解一個新的概念，叫做【產業鏈的需求傳導機制】。很多產業鏈條特別長的行業，都會有一個顯著的特點，那就是整個行業中不同環節的公司，它的業績波動其實並不完全依靠終端需求的波動，而是庫存的波動。
什麼意思?比如今年我新能源汽車突然加速增長，擴大了10%的需求，那麼提供電池的寧德時代一看行業景氣度上來了，在採購的時候當然不會只增加10%，還會多作比如10%的備貨，這樣一來就是累計了20個點，再往上，四大材料的廠商，看到寧德時代的採購量一下子增加了20%，它們也要積極備貨啊，好，這些廠商也都多備10%的貨，這樣一層一層傳導下來，到了上游的金屬材料企業，比如天齊、贛鋒這裡，就累計增加了30%的需求，擴大了三倍。(以上數據是我隨便編的，實務中很難算清楚最後到底會擴大多少倍，大家只要理解這種特徵就行了)
下游需求才擴大10%，上游擴大了30%，假如這些廠商手裡沒貨怎麼辦?就產生了供需缺口，就要漲價，對應到這些公司的業績上，就是一個價量雙擊帶來的爆發式增長。
知道了這麼一個概念，我們就能理解，如果反過來，當行業從週期頂峰往下走的時候，同樣是這些越往上游的企業，業績掉的越厲害，股價跌得慘不忍睹。這個邏輯同樣適用於蘋果產業鏈、5G產業鏈。
再回到鈷上面。
鋰電池環節快速發展帶動了整個上游產業鏈，鈷金屬作為三元電池產業鏈上游重要原材料，逐漸受到關注，鈷價從16年三季度開始走了一波超級牛市行情，然而從2018年的頂點下來幾乎又是跌到了原點。
有人研究了三元電池成本的結構後，發現鈷含量佔比才12%，並不高，因此說這個領域沒什麼好投的，我說你這種觀點是完全看反了，鋰電池當中鈷的佔比與鈷本身的彈性相關性不強。
理論上，我們真正應該關注的是鈷的消費結構，也就是這個金屬它主要都是應用在哪些領域，其中鋰電池的佔比大不大?如果鋰電池是鈷最主要的用途，那麼毫無疑問，鋰電池這個行業如果出現拐點，極有可能引發第二次鈷的供需失衡，就會帶動鈷價暴漲。
根據公開數據，2018 年全球 60%的鈷用於電池領域，我國這一比例超過 80%，並有繼續上升的趨勢，其他領域需求有限。因此，這裡的一個結論就是鈷的需求變化與鋰電池這個行業的週期緊密相關。
過去一年多的單邊下跌行情使得鈷價格已經達到了歷史底部區間。從全球鈷的供給端來看，我國鈷資源比較稀缺，國外的巨頭嘉能可產能佔比達到21%，洛陽鉬業佔到12%，兩家合計佔到33%，其餘的廠商都在5%以內。鈷這種金屬不太容易短時間內大量開採，所以除了之前17年暴漲的時候企業、各路資金均紛紛佈局鈷產能或囤貨，短中期出現過剩以外，之前鈷的產量一直都比較平穩。
假如我們預設當前的價格已經充分體現了對於上一波週期中產能過剩的預期，那麼我們需要關注的不是存量，而是邊際，也就是庫存和供給上變化的情況。
真正為供給端帶來顯著變化的還是嘉能可，2019 年 8 月 7 日，嘉能可在財報中公佈，計劃在年底前關閉 Mutanda 銅鈷礦，同時更新了2019年鈷產量指引，下調至 4.3 萬噸，較原 5.76 萬噸下降了 1.4 萬噸，相當於減產了24%!而且如果是今年下半年才關停這個礦，那麼明年的產量還將繼續下滑。
從這一點上，我們可以看出，此前的鈷價已經降至企業無法忍受的冰點，既然開採的成本都高於售價了，那不如關掉算了。龍頭老大都受不了了，其他小公司當然不可能在這個價格上逆勢進來擴產。
而從需求端來看，雖然今年新能源汽車銷量不及預期，但未來幾年滲透率仍然會持續提高，這是毋庸置疑的，需求上倒不需要特別擔心。
進而，我們可以得出結論，只要下游需求在增長，而龍頭公司產能邊際出現減少，鎖死供給量，兩股合力之下就有望加速消化掉之前的庫存，鈷行業就有望出現拐點。
A股當中相關的股票主要有洛陽鉬業、華友鈷業、寒銳鈷業三個，洛陽鉬業雖然是龍頭老大，但是一來它本身的體量較大，二來在它的業務結構裡，銅鈷只佔到一半，三來在鈷鹽領域洛陽鉬業的相關性並不是最高的。所以它的彈性並不是最大的。我肯定是更看好華友鈷業和寒銳鈷業。
特別是華友鈷業，目前這家公司鈷鹽(注意是鈷鹽，而不是鈷金屬)的市佔率，銷量在國內佔35%，全球是18%，世界第一，規模是競爭對手寒銳的10倍。華友今年將新釋放出1萬噸的總產能，近年又準備向下遊三元動力電池去延申，所以無論從什麼角度來看，華友與動力電池的產業鏈的緊密度都是最高的，是電池上游鈷產業真正的龍頭。
2.上游金屬材料-鋰
接下是鋰業，大的邏輯和鈷也類似，上游的基礎材料，只要新能源汽車持續發展，下游鋰電池廠商都在持續擴產，那麼需求就降不下來，核心是在於供給端，特徵也是高彈性高爆發性。
連商品價格的走勢都非常類似，目前也是跌到了歷史底部的區域。雖然供需還沒有發生逆轉，但當前的價格好像也跌不下去了，這為行業內公司的業績惡化提供了一個託底。
鋰行業的供給格局比鈷還要集中一點，在2014年以前，全球鋰產品超80%的供應量來自美國雅寶公司(ALB.US)、智利SQM公司(SQM.US)、美國FMC公司(FMC.US)和澳大利亞Talison公司，中國仍然是一個資源稀缺國。
其中雅寶公司在智利阿塔卡馬鹽湖和美國claytonvalley礦山進行開採，SQM則在智利本土阿塔卡馬鹽湖開採，FMC在阿根廷翁佈雷穆埃爾託鹽湖進行開採，Talison在澳大利亞格林布什礦山開採鋰輝石礦。這四家公司形成了“三湖一礦”的開採局面。
2014年5月，天齊鋰業(002466.SZ)收購了文菲爾德51%的股權，文菲爾德持有Talison100%的股權，天齊鋰業實現了對Talison的控股，贛鋒鋰業(002460.SZ)也不甘落後。其收購了RIM公司43.1%的股權，RIM公司擁有Mt.Marion鋰輝石礦項目100%股權。這兩筆收購完成後，中國的兩家公司才一躍成為了全球前五強。
2018年，ALB、SQM、FMC三家外資分別佔比22%、21%、10%，合計壟斷了53%的市場份額，贛鋒鋰業和天齊鋰業緊隨其後，兩家的份額差不多，合計大概在全球的30%以上。
轉眼又到了2018年6月，天齊鋰業再次發起蛇吞象式的國際併購計劃，動用了40億美元重金收購智利SQM公司(世界排名第二)，這次收購完成後，天齊鋰業就直接變成了世界第一大公司。
天齊鋰業這家公司從收入端來說還可以，2018年之前一直是持續增長，今年前三季度是同比下滑了20%，多少受到一些行業週期性的影響，但是我們看到他的淨利潤是直接下滑了90%。除了毛利率的下滑以外，拖累公司業績最大的因素在於高昂的財務費用，也就是公司槓桿收購SQM的大量債務。
2018年他的財務費用才4.7億，2019年前三季度達到了16.5億，佔到收入的43%，這是一個非常誇張的佔比，所以，只要把財務費用的問題解決了，疊加鋰的週期性底部，它的盈利很快就能釋放出來。
目前公司已經通過了配股、發行可轉債等手段來償還大部分債務，剩餘的債務可以用後面的現金流來償還完全沒有問題。經過測算，在債務問題得到解決後，財務費用可以減少16億，對淨利潤的影響是增加13.5億。
然後2019年之後是天齊的一個產能集中釋放期，目前它的一個產能是4萬噸/年，2020年-2021年可能直接達到10萬噸，2021年 SQM 鹽湖端產能最大約12 萬噸，MtHolland 新增鋰鹽產能4.5萬噸。屆時公司產能將合計達到 15萬噸，佔到 2018年全球產量比例的47%，變成了中國為數不多在國際資源市場真正意義上對供給端具有控制力的巨頭。從某種意義上，只要它對產量進行合理控制，就能耗到下一輪鋰價格上升週期的到來。
另一家公司贛鋒的話資產負債表比較乾淨，身體裡沒什麼餘毒，但天齊鋰業的報表並表了上游的鋰礦，而贛鋒鋰業沒有並表上游的鋰礦，這個行業呢，主要的護城河就是資源的優勢和成本優勢，長期來看贛鋒相比天齊並不具備成本優勢，聽說它的優勢在工藝技術上。
總之，大的邏輯主要就是鋰的價格週期，現在也已經到了價格的歷史底部，以及中國的產業龍頭已經走出來了，自然礦產資源我覺得屬於是一個比較難以替代的護城河，全球大型鋰礦一共就那麼多，掌握在你的手裡，別人就沒有了。
供應端的情況相比鈷來說差一點，很多產能都在2020年集中釋放，而鈷是明顯的邊際減少。所以需求端對它的影響拉動作用要更大一些。在天齊和贛鋒之間沒有什麼好太糾結的，贛鋒這幾年擴產也很厲害，也是19-20年集中釋放，只要週期一來，大家都是價量的雙擊，贛鋒今年的一波漲勢當中有市場對於TWS的熱情。
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