天風證券2月11日發佈研報，摘要如下：
迪士尼FY1Q穩定超預期，營收208.6億美元，同比漲36%，超預期的207.9億美元；EPS1.53美元，超預期的1.44美元。流媒體及國際業務FY1Q同比大漲334%，主要基於Hulu並表以及Disney+的強勢上線。Disney+從19年11月12日上線至今上付費用戶已超預期達2860萬。公司沒有提供用戶數量指引更新，早前指引為2024FY達到6-9千萬用戶。
超預期的財報沒有獲得積極市場反應，我們認為主要擔憂上海和香港樂園因疫情暫時關閉。公司預計FY2Q上海樂園的營業利潤將減少1.35億美元，香港樂園受疫情+本地事件雙重影響將減少1.45億美元。但我們認為對比19全年49億美元的營業利潤，影響還能接受。加上疫情過後遊客需求將恢復，以及美國樂園客流和園內消費因星球大戰主題園區開放的增長，應能抵消以上問題。流媒體還是中長期主線，IP+國際擴充，Disney+、Hulu、ESPN+三合一迪士尼流媒體接下來的戰略方向主要為內容庫進一步擴充。提前漫威熱門角色單人劇《旺達·幻視》和《獵鷹與冬兵》至今年下半年上映；加上叫好叫座的《曼達洛人》第二季10月迴歸；以及迪士尼頻道的熱門劇集和19年上映的熱門電影陸續登陸平臺，逐步構建其IP壁壘，保證閤家歡性質的用戶粘性。新增用戶當中約20%來自與美國最大的移動運營商Verizon合作。迪士尼預計Verizon將帶來1700-1900萬的用戶增量，但我們認為即使只有50%的預訂率也能在第一年新增900萬用戶。Verizon也表示其Q4獲得了79萬移動網絡新增用戶，為六年來最高，也是受益於和Disney+捆綁合作。Disney+付費用戶ARPU達5.56美元/月，公司表示免費用戶轉化和留存率都超預期。Hulu從今年3月起將成為有線電視頻道FX的流媒體獨播平臺。我們認為這能讓Hulu提高議價權的同時，也進一步紮實打造精品內容平臺。Hulu付費用戶達3040萬人，同比增長33%。隨著Hulu原CEO退任，迪士尼進一步將其流媒體平臺戰略整合，同時Hulu廣告訂閱+價格分層的策略對ARPU有顯著幫助。純流媒體ARPU達13.15美元/月，雖然大部分用戶選擇帶廣告的6美元/月套餐，但廣告貢獻帶來人均至少6美元/月的貢獻。ESPN+用戶達660萬人，同比大漲370%，捆綁銷售策略初顯成效，但暫時拉低ARPU至4.44美元/月。長期來說迪士尼需要權衡當前ESPN既有的近9000萬有線電視用戶和流媒體平臺ESPN+的內容分配。國際業務方面，Disney+將在3月24日提前進入西歐市場；3月底通過旗下的印度最大流媒體Hotstar平臺進入印度；10月進入拉美市場。Disney+接下來半年的重心在國際市場拓展。公司已與法國最大有線電視平臺CanalPlus達成合作，我們認為迪士尼以漫威+皮克斯動畫為代表的巨大IP國際影響力是其擴張海外版圖的最大武器。重申中長期主線為流媒體帶來的業績彈性我們強調迪士尼的投資主線在於新業務流媒體帶來的業績彈性，並重申其在流媒體爭霸戰中的相對先發優勢、明顯的IP壁壘、高性價比套餐、國際化步伐和獨樹一幟的線上線下體驗互動閉環。流媒體市場六雄將逐鹿中原，AT&T和Comcast平臺也將在今年陸續上線。軍備競賽中，迪士尼流媒體憑著自身豐富和持續發展的IP內容，版權成本低，優勢凸顯。我們調整了盈利模型，預測FY2021Non-GAAPEPS和EBITDA分別為6.11美元和194億美元，目標價維持170美元，對應PE27.8x和EV/EBITDA19.3x，重申買入。風險提示：用戶增長和粘性不及預期，內容投入成本多於預期。
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