從7月份數據來看，當前我國經濟運行仍處於合理區間。下半年，我國面臨最大的不確定性是中美貿易摩擦的演變，因此未來經濟會面臨兩大風險：一是低估貿易摩擦帶來的衝擊，導致政策反應遲鈍，經濟可能出現斷崖式下滑；二是高估貿易摩擦帶來的衝擊，導致政策反應過度，有可能重蹈日本覆轍。對此，政府應充分利用內部信息優勢，強化市場監測預警能力；做好情景分析、壓力測試，制定和完善應對預案；保持政策定力，堅持深化改革，以發展的辦法解決前進中的問題；清晰政策目標，加強市場溝通，避免市場預期不必要的波動。
本文作者系中國金融四十人論壇（CF40）研究助理劉立品
當前經濟運行總體平穩
未來需警惕兩大風險
by 劉立品
01
當前國內經濟運行總體平穩
工業運行較平穩，製造業成支撐項。7月份工業增加值同比增長6%，與上月持平，但1-7月份累計增速繼續下行。分三大門類看，7月份採礦業和電力、燃氣及水的生產和供應業同比增速分別較上月回落1.4和0.2個百分點，製造業同比增速則較上月回升0.2個百分點，成為工業產出的支撐項，且高技術製造業、裝備製造業增加值1-7月份累計同比增速分別為11.6%和9%，分別高出全部製造業4.8和2.2個百分點，保持較快增長態勢。
圖1：工業增加值同比增速（%）
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
消費整體偏弱，汽車消費有所改善。7月份社會消費品零售總額同比增速為8.8%，實際同比增速降至6.5%，分別較上月回落0.2和0.5個百分點。在主要消費類別中，家電音像大幅走弱，成7月份社零總額增速主要拖累，這一定程度是受6月份零售業促銷的短期因素影響；汽車消費受主動擴大進口政策落地影響，7月份降幅收窄至-2%。
圖2：社會消費品零售總額同比增速（%）
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
投資繼續下行，基建為主要拖累項。1-7月份固定資產投資累計增速為5.5%，較上半年回落0.5個百分點，延續今年3月以來持續下跌態勢。三大類投資中，製造業投資呈溫和增長態勢，顯示前期盈利改善和信貸政策支持對製造業投資形成提振，且高技術製造業、裝備製造業投資增長明顯，1-7月份累計同比增速分別為12.2%和10.0%，快於全部製造業投資增速；地產投資累計增長10.2%，較前值小幅回升，保持較強韌性；而融資收緊影響下的基建投資繼續下行，1-7月份累計增長5.7%，較前值回落1.6個百分點。
圖3：固定資產投資同比增速（%）
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
出口總體保持平穩增長。海關總署統計數據顯示，7月份以人民幣、美元計價的出口金額同比增速分別為6%、12.20%，較上月增加2.9和1個百分點。7月6日，美國正式開始對340億美元中國商品加徵關稅，因商品價值覆蓋面較小，因此7月份數據反映貿易摩擦對我國當前出口的實際影響有限，但由於人民幣貶值也在一定程度上對沖了貿易摩擦對出口的影響，如果美國進一步加碼，貿易摩擦的影響可能會逐漸顯現出來。
圖4：出口金額同比增速（%）
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
M2增速回升，社融增速回落。7月份，廣義貨幣（M2）同比增長8.5%，較上月回升0.5個百分點，為今年2月份以來最高值。7月份，央行將“存款類金融機構資產支持證券”和“貸款核銷”納入社融統計，新口徑下當月社融規模增量為1.04萬億元，較去年同期減少1242億元，這主要受表外非標融資的負面影響；當月社融規模存量同比增長10.3%，較上月回落0.2個百分點。7月份，新增金融機構貸款1.45萬億，同比增加6245億，增長主要來自於個人短貸和企業票據融資增加。
圖5：社融規模增量與M2同比增速
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
財政收入回升，財政支出回落。7月份，全國一般公共預算收入17461億元，同比增長6.1%，較上月回升2.6個百分點。7月份，全國一般公共預算支出13944億元，同比增長3.3%，較上月回落3.66個百分點。1-7月份累計赤字3746億元，小於去年同期6217億元。1-7月份，全國政府性基金預算收入36680億元，國有土地使用權出讓收入31548億元，累計同比增速分別為29.2%和35.1%，延續回落態勢。
圖6：一般公共預算盈餘情況（億元）
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
圖7：全國政府性基金收入和
國有土地出讓收入累計同比（%）
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
當前國內外形勢嚴峻複雜，在外部不確定性增強，國內結構調整持續推進的大背景下，雖然7月份投資、消費數據有所放緩，但從高技術製造業、裝備製造業增加值以及投資增長情況來看，產業創新升級和結構調整成效顯著。總體來看，當前我國經濟運行仍處於合理區間。受益於7月底中央政治局會議定調，未來積極財政政策有望在擴大內需和結構調整上發揮更大作用，隨著補短板相關政策落地，基建投資有望出現回升；貨幣政策轉向邊際寬鬆，強調由之前“管住”貨幣供給總閘門轉為“把好”貨幣供給總閘門，以保持流動性合理充裕。
02
未來我國經濟面臨的兩大風險
從下半年來看，中國經濟面臨的最大不確定性就是中美貿易摩擦的演變。這種情況下，經濟會面臨兩種風險：一是低估了貿易摩擦的衝擊，導致政策反應遲滯，經濟出現斷崖式下滑；二是高估了外部衝擊，導致政策反應過度，甚至有可能重蹈日本覆轍。
從上世紀六十年代末到九十年代中期日美貿易摩擦的經歷可知，日美貿易摩擦確實對日本經濟造成了一定影響，但並沒有使日本經濟增長出現趨勢性改變。為減緩貿易摩擦帶來的衝擊，後期日本政府採取了財政貨幣刺激政策，促生了嚴重的資產泡沫。泡沫破滅後，加之當局沒有及時清理銀行企業的資產負債表，導致日本經濟長期停滯。
圖8：日本經濟增長情況
資料來源：WIND；中國金融四十人論壇
從歷史來看，在政府過度關注經濟增長的導向下，由於我國經濟中存在大量預算軟約束部門，貨幣政策始終是“易松難緊”。隨著貿易摩擦不斷升級，我國經濟面臨的不確定性增加，不排除成為去槓桿政策改弦更張的新壓力或者新藉口。7月份，中央政治局會議對下半年經濟工作做出部署後，市場就有政策全面修正的評論，外界對於中國三大攻堅戰的定力也重新持觀望態度。
03
政策建議
第一，利用信息優勢，加強監測預警。相對於市場而言，政府掌握更多高頻的內部數據，因此政府可以充分利用這些信息優勢，及時跟蹤市場預期變化，強化監測預警能力。例如，根據跨境收支日度數據，政府可以及時瞭解資金流動情況；根據海關獲取的報關數據，政府可以及時判斷中美貿易情況變化是否與市場預期一致，分析加徵關稅後產生的實際影響等等。要基於紮實的數據研究市場拐點變化，而不是基於輿論或市場預期對當前經濟形勢做出判斷。
第二，應對貿易摩擦，預案比預測重要。關於中美貿易摩擦對中國經濟的影響，國內外有很多預測，但不確定性環境下的預測是否精確，只有在事情發生之後才能夠加以驗證。隨著貿易摩擦不斷升級，各方在做好預測和動態評估工作的同時，更重要的是做好情景分析、壓力測試，制定和完善應對預案，以做到有備無患。尤其是在推出一些改革或調整措施時，要事先做好政策評估，明確政策目標和政策成本。在政策實施過程中，要對市場衝擊和政策衝擊、預料之中和預料之外的問題有所區分。對於預料之中的問題，則大可不必過於緊張；對於未預期到的問題，才有必要調整政策的力度和節奏。
第三，保持政策定力，堅持深化改革。面對外部不確定性，在堅持擴大開放的同時，還要堅持深化國內改革。在間接融資佔主導的金融體系下，由於不對稱效應存在，民營企業尤其是中小微企業融資難、融資貴問題重現，這是去槓桿政策下的自然結果，事前應該有所估計。要堅定結構性去槓桿政策不動搖，集中力量清理國有企業和地方融資平臺債務。同時，要區分政府和市場的邊界，用改革與發展的辦法，疏通貨幣政策傳導機制，解決中小微企業融資問題。
第四，提升政策透明度，有效引導市場預期。當前中國經濟運行穩中有變，面臨一些新問題新挑戰，外部環境發生明顯變化，預期管理事關市場信心。有信心不一定能贏，但沒有信心就一定難贏。為此，在政策目標多元的情況下，應明確政策目標的優先次序，及時做好市場溝通。同時，要言行一致、行勝於言，堅決落實中央有關部署，在改革開放和宏觀調控方面抓早抓實。要通過取信於民有效引導市場預期，減少預期紊亂造成市場出現不必要的波動。
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