【特邀嘉賓】

丁安華先生，現任招商銀行首席經濟學家。在此之前，曾任招商證券副總裁兼首席經濟學家。丁安華先生擁有華南理工大學工商管理學院碩士學位，畢業後曾在該校任教。92年赴香港招商局工作，成為著名改革家袁庚的智囊之一，期間曾在香港中文大學研究院攻讀博士學位。1997年赴北美工作和學習，曾任職於加拿大皇家銀行。2001年重新加入招商局集團，歷任招商局集團戰略研究部總經理兼招商銀行董事、招商證券董事。上世紀九十年代初開始關注中國特別是廣東的改革開放，發表多篇學術文章，曾翻譯出版傅高義的名著《One Step Ahead in China》（中文書名“先行一步”）。近年關注中國經濟與資本市場，出版《資本市場札記》等著作。

【會議紀要】

（文中觀點僅僅代表主講人個人觀點，不代表任何機構的意見，也不構成投資建議，僅供內部討論）

在生育率低於預期、死亡率持續降低的背景下，中國人口的預期壽命在延長。預期壽命延長且出生率較低，隨著代際更替，中國的老齡化時代將快速來臨。在分析中國過去的經濟增長之中，我們經常講的一點叫人口紅利，這就回到了我今天講的關鍵問題——中國人口增長的經濟含義。

中國的人口紅利具有很明顯的趨勢——甚至來得比我們預計的更快，即可能陷入到“人口陷阱”之中。事實上，從2010年開始，中國的就業人口（15到64歲人口）佔比開始出現下滑趨勢；與此同時，青少年人口占比也由於生育率的下降而大幅的下滑。如果以世界銀行的指標（15到64歲人口占比，即勞動適齡人口占比）來觀察人口紅利，中國在2010年的勞動適齡人口占比是73.8%，現在已經掉到了70%附近。低生育率疊加下降的死亡率和延長的預期壽命，使得中國的年齡結構迅速老化。

1960年，中國65歲以上的人口占總人口的比例不到4%。2016年，中國65歲以上的人口達到1.4億、佔比超過10%，這一比例超過了聯合國定義的老齡化社會的標準（7%）。從目前的趨勢來看，中國老齡化的速度會很快以一個極高的斜率上升。目前，中國65歲人口占比相較美國和日本還是偏低的，但是在未來十年，我們可能就會超過美國和日本的水平——老齡化比率超過20%；按照這種發展趨勢，2050年，中國老齡化比率可能達到約30%的水平。

以上人口結構數據表明，中國撫養比會出現一些變化。觀察總的撫養比的意義較小，應當分別觀察每百人勞動人口所撫養的老人或者是兒童。按目前的趨勢，中國的兒童撫養比還會持續降低，因為兒童的人口在減少。

值得關注的撫養比變化是老年撫養比在快速的上行。

事實上，中國老年撫養比從2010年開始出現快速的上行，這一老年撫養比快速上行的問題使得中國養老和退休等保障體系難以負荷。對於人口的整個增長趨勢來講，大多數的數據是不可調整的，即在和平時期的生老病死是個統計現象；現在可以調整的、能夠改變目前人口結構的唯一可能性是“出生率”，而其他的數據沒有什麼可以討論的空間。

和平時期的人口預期壽命延長現象，使得大部分分析認為中國養老產業會成為一個新的、有前景的行業。我並不反對這一預期，但是我認為這種可能使我們的研究失去了大部分的焦點。

中國目前最關鍵的問題，還是新生兒和人口結構的結構性矛盾。從人口金字塔來看，中國人口結構會逐漸變成“頭重腳輕”的結構，也就是老齡人口比較多。根據目前的數據來看，2015年，中國人口年齡的中位數大約是35到36歲；2050年，我們中國的一半將處於45歲以上。這一現象有很深刻的經濟的含義：

第一，在就業人口減少的背景之下，中國的潛在增長速度會快速的收縮，潛在的增長速度可能比預計更加悲觀，且這一現象可能會很快出現。

第二，房地產問題。中國面臨人口流出的城市（特別是三四線城市），如果出現了房地產行業的調整，可能會失去復甦的機會。

第三，即使看到養老行業的前景，在中國當前的人口結構的發展趨勢下，將來會缺乏提供養老服務的人，例如護理人員和醫護人員。在目前的趨勢下，僱傭保姆和護工的成本在快速上升，可能導致養老行業需求快速上升、但老人缺乏照料的情況。隨著經濟增長速度的下行以及預期壽命的延長，這一現象的持續時間會比較長。從我的個人經驗來看，我感覺目前養老行業護理護工方面已經出現很大的供給缺口。

因此，表現在經濟上，潛在增長速度會比我們想象中收縮得更快、下行得更快。對於三四線城市——特別是人口流出和老齡化程度比較快的一些省份和地區，房地產行業的前景比較悲觀。

人口結構老齡化對一個國家的創新發展會有很深遠的影響。在人口經濟分析領域，有一個指標叫做Economically Active Age（“經濟上比較活躍的年齡段”，一般的估算是在20到45歲之間），這一年齡段人口在未來會更快地收縮。

如前所述，2050年，中國或將有一半的人口在45歲以上，屆時中國的創新發展和技術進步可能都會被老齡化社會所制約，所以我在最近的一篇研究報告中引用了梁啟超在一百多年前寫的文章——《少年中國》。

綜上所述，從人口增長的經濟含義而言，這是一個比較悲觀的前景。要改變這一悲觀的前景，首先是要儘快脫離我們現在已經很明顯陷入的低生育率陷阱，這就需要中國政策進行一系列的調整。另一方面，是改變中國目前的就業和退休制度。事實上，我們剛才說的很多數據都是用國際數據，國際數據計算老齡化的標準是65歲、即將20到65歲之間的人口作為勞動人口。但是，中國的平均退休年齡大概在55歲左右，尤其是中國女性工人普遍在50歲退休。目前，中國就業人口收縮速度較快，就是我剛剛說的每年適齡的就業人口收縮得特別快、預計每年減少約400萬人，這也將對生產要素的供給側產生一系列的影響。

我今天與大家分享的內容大致如上，促使我與大家分享的主要原因之一，是2019年1月份發佈的2018年中國人口數據、尤其是新生兒童的數據。這一數據極大低於官方最悲觀的預測，甚至低於官方基於不實施“全面兩孩”政策情境下進行的人口增長預測。這一現象將在不太遙遠的未來對中國經濟結構、對儲蓄、投資和增長模式、對社會養老和家庭結構等方方面面產生一系列深遠而長期的影響。我們的政府是一個比較注重長期目標的政府，我們經常提到的“兩個一百年”的宏大目標，關鍵節點分別是2021年和2049年。在諸多因素中，人口結構的變化是一個比較明顯的衝擊因素、或者說一個負面衝擊，需要我們更多的分析和研究。事實上，學術界特別是在海外已經有很多的文獻在討論這個問題。在中國的特殊環境之下，也有很多人討論這個問題，但是大多數人討論是圍繞著養老行業的機遇和變化，而不是人口結構對經濟增長的負面影響。

我今天就跟大家分享到這裡，有不對的地方請大家批評，謝謝！

一、 問答環節

Q 1：丁總，您好。關於您剛提到的“人口的快速老齡化帶來對經濟增速的約束”，也有一些相對樂觀的聲音認為，儘管中國的人口數量包括人口紅利的縮減，但是與此同時中國的勞動力質量得到了提升，提出了例如“工程師紅利”等說法，並基於此認為對中國未來的經濟前景並不悲觀，不知道您是怎麼看待這種說法？

A 1：中國現在的教育水平和人均生產率都有明顯的提高，這是沒有疑問的。但是我們要注意，經濟活動不僅僅依賴工程師的貢獻，而是一個分工複雜的生態系統，我們也需要工人、護士和護工。只有工程師而缺乏護工，就會出現護工收入高於工程師的現象。更重要的是，我們所看到的一個趨勢是勞動就業人口在快速萎縮的同時，年齡結構趨於老化。也就是說，工程師紅利和人口紅利一樣，不可避免地面臨收縮和老化的趨勢。從創新的角度來講，根據我們近期所做的調研，在航空航天業，工程師普遍處於30到40歲這一最好的年齡段。但是根據自然規律，他們也會老去，不再屬於經濟最活躍的、創新最活躍的階段。所以，儘管我們現在有不少的工程師，但如果按照這種趨勢來判斷的話，將來的工程師特別是年輕工程師的供給也會下降。

這就是一個短期和中期的矛盾和較量。現在我看到的是，收縮減少的趨勢是非常明顯、而且快於我們的想象。諸如工程師和大學生等人群，隨著出生率下降，經過代際交替，很快就會發生變化。香港曾經出現過中小學招生不足的問題，中國目前也有一些地方（特別是農村）也出現了學校關掉的情況。因此，即使工程師在佔比上會提升，但是在總量上也會跟著人口規模的變化，即工程師數量隨著人口規模縮小而減少。如果按照目前這種人口的發展趨勢，它是不可逆轉，除非我們有新的一個路徑。短期來講，我們當前還有人口的紅利、人力資本的質量在提升，但是在可以預見的不遠的將來，工程師紅利和人口紅利一樣，都會發生逆轉。謝謝。

Q 2：首先，從利率的角度看。一方面，隨著人口紅利的消失，潛在經濟增速可能會以超過預期的速度下滑，未來進入低增長的平臺，對應的將是一個低利率。另一方面，從儲蓄和投資的缺口來看，隨著人口老齡化，中國曾經過剩的儲蓄會變得相對不足，似乎又對應著利率會有走高的態勢。您是怎麼看待人口增長和人口結構的變化對於利率的影響是什麼？其次，相對應的也引發了匯率的問題。如果是從總量上看儲蓄投資的缺口，那麼是不是意味著目前順差的狀態，此後會更多的出現逆差的狀態？

A 2：對，從總量的角度是相當明顯的。在目前這種人口趨勢下，中國的儲蓄率會快速的下行、然後會限制了我們的投資，中國會越來越變成一個消費的國家，中國的出口順差也會隨之消失。從利率的角度看，事實上，很多國家在過去的幾十年都是通過全球化來解決利率的問題，也就是說在開放的經濟體系下，儲蓄率和利率實際上是一個全球的現象。例如過去二十年，中國的高儲蓄率就支持了美國的低利率環境。如果中國繼續走開放的路徑，這可能提供一個解決的方案。

事實上，除了貨物和資金的流動，“全球化”還包括另外一個含義——人的流動。在中國當前的特定製度背景之下，移民的流動問題還沒有提到議事日程，或許也是我們要通過研究來呼籲的一個問題。這個問題在中國目前的民族國家框架裡不太容易，但是從經濟上、從全球化的角度，需要解決這個問題。這一輪的全球化，中國一般是採取貨物出口的方式。其他國家的全球化，則不僅是貨物引進，還包括移民流入。因此，我們還需要通過移民結構的調整來應對這個問題。根據聯合國的預測，中國人口可能會收縮到10億人。人口總量沒什麼特別的意義，關鍵在於中國人口結構的畸形——頭重腳輕。老年人太多就會引發一些比較複雜的社會問題，這個可能超出了我們今天討論經濟含義的一個範疇。

總之，我同意這個觀點——人口收縮疊加老齡化趨勢，儲蓄率會下降、投資會下降、經常賬戶會出現收縮。要解決剛才提到的利率的矛盾，各個國家的經驗是採取全球化的資本流動的方式。也就是說，在全球範圍內，還是存在高儲蓄的地區，通過資本流動平衡利率上行和下行的不同方向的影響。

Q 3：關於這個問題，再追問您一下。我們要平衡未來的壓力，是不是意味著要加大資本項目開放？

A 3：對的，這是顯然的。如果中國能夠保持持續穩定社會結構和政治結構，即使在目前的框架之下，資金依然還是有流入的前景。我想說的一點是，從上一輪全球化的進程來看，如果沒有解決人的流動問題，資本開放吸引資金進來還不是解決問題的一個可信的方法。外資進來以後，總是被劃分為“外國企業”，外籍就業人口不是被“自己人”，沒有途徑移民中國，無法享受充分的政治和社會權利，這些人終究還要回去，外來的資金流動就呈現不穩定的特徵，這意味著中國還有很多的政策啟蒙要做。

Q 4：相比於歐洲和美國，即便沒有人口政策的情況下，整個東亞似乎都不可避免的陷入了低出生率的問題。如果將東亞作為一個整體，那麼東亞在應對人口結構老齡化和低出生率的問題上，有哪些可以借鑑的經驗、教訓以及政策上應當做哪些提前的應對？

A 4：日本提供了一個很好的可以借鑑的個案。日本是個單一民族的國家，但是日本在移民上肯定是比我們要開放的，移民到日本的路徑比中國更加容易。日本也有一系列的政策調整，包括老年人重新進入就業市場等。如果我們要保持就業人口穩定，有一個可以在政策上馬上改變的地方，就是女性的就業參與率。因為中國事實上有很多女性員工，如果她被界定為工人的話，50歲就退休了。現在女性的壽命其實比男性還要高，中國45到65歲的女性在勞動參與率這個方面是極低的。所以這個方面我們可以做一些逐漸的調整，而且現在就應該開始調整。本來我們國家的“男性60、女性55、女性工人50”的退休制度也不是全球的標準。以前在香港也有類似的女性提前退休的安排，被認為是性別歧視而取消。所以，看不到什麼不可以改變的地方，反而可以緩解我們適齡人口的就業參與比例的問題。事實上，45到65歲的年齡段，也是女性經濟活動比較活躍的年齡段。因為在45歲以下的年齡段，女性可能還有很多的家庭責任（如生育等）。因此，45歲以上年齡段的勞動參與率，就還有很大的提升的空間。同時，通過社保養老金調整等經濟手段來鼓勵女性參與勞動來舒緩人口紅利的逆轉，這是一個可以首先考慮的政策改變，謝謝。

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