2018年8月28日-29日，以“美好居住生活”為主題的第十屆中國房地產科學發展論壇在大連召開。國務院發展研究中心金融研究所副所長陳道富，在會上發表了題為《金融面臨的主要問題與對策》的演講。
陳道富表示，中國現在的金融體系面臨的問題非常繁雜。他總結為三類：第一個是功能上的問題；第二個是金融發展的表外化，影子化和自我循環；第三個是金融體系用了非常多的方法來加槓桿，使得槓桿放大。此外，陳道富認為整個金融體系面臨轉型的挑戰，當經濟增長要轉向內需和創新為主的時候，我們的經濟體系不適應。再加上現在的互聯網發展，以及和國際的聯繫，整個金融體系在功能上出現了不適應。
以下為演講實錄：
陳道富：很高興跟大家在這裡分享對金融問題和對策的一個看法，我想金融形式錯綜複雜，在今年能切身體會到金融對各位的制約，怎麼來看當前的金融形式，特別是我們面臨的主要問題到底是什麼？未來金融將向哪裡去有哪些機會和大家做一些簡單的交流。
首先跟大家講講金融的問題，中國現在的金融體系面臨的問題非常繁雜，我把它歸為三類。
第一個是功能上的問題。經過這麼多年看金融在這一方面功能發揮的並不是太理想，我們認為金融在實體經濟特別是工業部門應該發揮更大的作用。但是實際上金融部門把資源越來越多的配置到其他部門。製造業能拿到的金融資源大概佔到新增的3%到4%，絕大部分的資金進入到了非金融部門，在實現功能的過程當中出現了和我們大家想象中的不太一樣，這這種功能跟經濟轉型有關係，跟經濟運轉有關係，是一個比較根本的問題。那麼金融業本身也是在快速發展的，金融業佔GDP的比重超過了美國和英國所謂的金融比較發達的國家，金融業在整個經濟的比重達到了比較高的水平。
從另外一個角度我們可以看到我們的金融業服務於哪些領域呢？我們的金融業現在跟實體經濟主要通過三個渠道發生關係，主要是跟政府相關的基礎設施，一個是房地產，還有一個是國有企業，還有一些個人，主要是三個渠道來發生關係。我們把所有投向房地產相關的包括個人抵押貸款，包括房地產開發貸款，包括我們的各種各樣的跟房地產土地等等相關的加起來，這一部分不考慮金融房地產，只考慮能夠算作且在我們統計表上進入房地產的這一部分的佔比接近50%。如果說我們在了基礎設施，我們基礎設施的獲取資金比重大概20%到30%，我們看到增量大概八九十的比重是投降了房地產和基礎設施。
從個人角度來看，個人如果只看抵押貸款和公積金貸款佔個人可支配收入的80%，但是比個人的其他的消費貸款加起來這一部分的貸款佔我們個人可支配收入的比重大概1.5%，這個水平在國際上接近於中等偏上的水平，不算特別高，但是這些年的變化使得增長速度非常非常快。這張圖解決現在的經濟形勢非常非常重要，這三張圖表明瞭金融體系用它的行為來表達他們對經濟體認可的部分在哪，也就是說我們金融體系，他們的貸款他們的金融投向所認可的仍然是房地產和基礎設施和個人領域。
任何部門加以管制的話意味著我們的金融創造一定會出現一定程度的減少。
我們的實業金融化越來越強，我們最近比較少的包括租賃市場越來越應用到槓桿裡面，我們的金融體系其實跟財政的問題也掛鉤在一起，我們的金融財政的金融化越來越多。
第二個金融發展的表外化，影子化和自我循環。實體經濟通過信貸債券股票獲得融資，實現這種轉化。我們的金融體系從原來的越來越表內轉向了表外，轉向體系外，我們叫內金融機構，甚至是體系外的金融體系來運轉的。整個的金融體系越來越表外化，影子化。
另外一個就是金融體系用了非常多的方法來加槓桿，使得槓桿放大。我們可以看到第一個層面是投資者是本身的槓桿。我們現在都要求投入者的資金是自有資金，從資金的來源更多的是自有資金的角度。
另外通過優先級的產品和劣後級的來實現槓桿分級，在產品層面通過限制資產負債率，另外一個通過整個產品能不能質押來控制槓桿，這一部分可以看到過去金融體系通過多個環節，多種方式把我們的槓桿放的非常非常大，監管是不適應的。
另外我們的整個的體系面臨轉型的挑戰，我們的轉型是適應於原來的，以投資為主導的以出口加投資為主導的經濟體系，當經濟的增長要轉向內需為主，創新為主的這種轉型的時候，我們的經濟體系是不適應的。那麼再加上現在的互聯網發展，我們的跟國際的聯繫，整個金融體系在功能上出現了不適應。
重點跟大家講講信用緊縮，我們可以看到我們從M2的角度來看，我們的貨幣增速只有8.3%，7月份是8.5%，這個是統計數據以來的最低點。我們可以看到我們的金融機構的資產，不僅僅是貸款，包括所有資產的應用，從去年底開始，我們開始出現持續的下行，我們整個的社會融資表外的數據出現了快速的萎縮。這是理財成本，資金成本出現了一個變化，我們表內融資，我們現在在開始講降低融資成本，講解決中小型的融資，雖然加大了表內的融資成本的管理，所以從表內成本來看如果能達到表內的融資從原來來說是有下降的，但是表外的融資成本是快速上升，我們的融資出現了明顯的分化，我們的中低等級的信用在信用債券它的融資成本快速的上升，一些信用不是特別好的地方金融機構也在出現上升。
另外在這樣一個背景下我們出現了一個金融體系的脆弱化，金融風險開始出現了在不同點上的暴露，我們現在的金融體系它的脆弱性是凸顯的。
接下來我把重點轉向怎麼來應對金融的問題，我們知道金融一方面我們本身的金融轉型沒有辦法很好的實現它的功能，我們整個金融市場的秩序也是並沒有得到很好的規範，而在進行群量調整的過程當中出現了一個萎縮。我覺得現在所謂的金融風險說白了就是要使金融功能發揮作用。要在金融的秩序得到整個的循環下出現了整頓過程當中的風險，原來我們金融體系按照轉型過程要求用了一套適合轉型這種狀態下的運行模式或者是通道加槓桿，甚至有很多投機性的因素，我們要把金融體系回到本原上來，回到金融運轉的軌道上來，這個過程就產生一個落差，這種落差在當前的整頓的情況下就開始凸顯出來。
所以所有的金融風險，當前的金融風險我自己認為說是一個怎麼樣實現過度，怎麼樣很好的來產生來應對在金融秩序的規範化的過程中，金融功能的正常化的過程中才能實現的。我們金融要服務實體經濟，如果把金融界定為工業經濟我們得到的金融認可是比較低的，這個過程只要是進行了實現回到實體經濟，在當前的情況下，在某種情況下信用的緊縮是一個同義詞。我們知道我們新增信貸80%是和房地產相關的，跟政府信貸相關的和個人相關的，我們強化對房地產的這種信貸的規範，我們強調了對金融體系的去槓桿的一個措施的時候這是主要的信用創造渠道都受到一定程度的限制，所以信用萎縮是必然的。只要我們想規範這個領域的行為，只要我們的金融體系仍然是以部門的信用擴張為主要渠道必然伴隨著金融的萎縮，只要進行轉型轉軌過程當中我們需要應對這個過程可能產生的信用緊縮的衝擊，而不是說要去逆轉它。
所以這個時候需要實現一個過程怎麼樣去防範化解實現這個轉型，未來對金融轉型帶來一個變化。只要是在去槓桿仍然是金融監管大家要做好信用緊縮這樣的一個準備，只有在這樣一個背景下才有可能利用好我們的金融市場。
現在的金融風險大家比較焦慮的是各種各樣的金融風險，對金融風險來說我們是用各種各樣的手段包括市場的手段，也包括一些行政的手段使得我們每一個領域的金融風險都處在一個點爆的狀態，我們看到了債券市場，股票市場，匯率市場都出現了風險暴露，目前為止都還沒有轉化為系統性的風險，但是他們距離系統性的風險這種壓力是比較大的，存在著大量的自我強化的機制。這就是我覺得當前的一個狀況，當前出現的一些調整過程中的風險，這些風險把它相對可控的階段。
現在市場上的一個擔憂和大家的焦慮是在兩個方面，一個是一種預期和共振，預期是經濟的實現從高速增長向中低速增長，實現金融的去槓桿，嚴監管的過程當中缺乏一致性的認可路徑或者方案，當市場往前推進的過程當中大家就會比較迷盲，會有各種各樣的擔憂，因為這個路徑並不是很清晰的，這種擔憂使得市場有各種各樣的猶豫期，這種猶豫期影響市場對未來的判斷。
另外一個這些當前的金融風險，所謂的金融風險並不是我們日常理解的金融風險，也就是說帶來收益或者是熊市的不確定性，而是我們知道過去我們的行為不是特別規範，我們的這種功能跟我們合意的功能不是太合適，其實已經造成損失了，這種損失是決定的，由誰承擔不確定，你就發現不確定成了擊鼓傳花的過程。
從目前來看整個的風險防範有四個方面，第一個，各負其責，各個層面的主體來承擔它該有的責任，同時加快多層次的合力。通過轉型去槓桿、穩貨幣來提供一個動力和環境。
市場秩序方面通過整頓，使得金融風險是可見的可控的體系。金融體系一直在說的就是隻要看得見就不成為風險，金融風險為什麼前幾年擔心，因為我們的金融體系越來越表外化，越來越裡子化，我們或者不可見，或者不可控，所以現在的監管思路把它變成看得到見的或者夠得著的，通過詞牌才能進入金融體系。
最後梳堵結合，保持穩定，守住底線的思路。
政府趨向思考，堅決去槓桿，防範化解金融風險。金融穩中有變堅持六個穩，穩就業，穩金融，穩外貿，穩外資，穩投資，穩預期。當前的情況下我認為說盡快的來明確中國在未來面對這麼複雜的環境下的整個思路和它的整個方向是一個核心。所以我們可以看到講到六個穩，講到各種各樣的東西，現在關鍵的問題是紮實推動改革，推動在某一個領域的改革，通過這種改革讓大家通過具體的事看到信心，這個信心使得金融體系能夠保持一個正確的方向，有可能形成一個良性的循環。
我覺得金融體系關鍵是轉型，主要是兩個方面，一個是亂象，這些亂象從一個角度理解帶來很大的金融風險，另外一個角度也是市場的一種活力的體現，那麼如何來平衡市場的活力，來平衡我們的這種金融體系的穩定之間的關係，我們現在很多的做法一旦出現市場的亂象我們就想要規範納入體系，最近對房地產租賃市場有一個擔憂，這又是一個相對來說一個新的領域新的業務，但是出現了一定程度的問題，和大家想象當中的運行不完全一致的過程，應該保持金融活力的前提下維持系統的動態穩定，這個非常重要，在當前的情況下只是單純的從穩定的角度來守住穩定可能使得經濟體活力的下降，引起整個系統整體的抗風險的能力下降。
第二個就是現在市場上一直在焦慮的問題，我們可以看到在當前從我們的高槓杆高速增長向合理槓桿和中低增長的過渡當中。假如說我們完全用西方的市場化的手段，市場化的工具那麼這種轉型的過程當中可能會帶來非常大的衝擊。
所以這個過程必然需要把市場手段和非市場手段結合起來，僅僅只用市場上的約束可能帶來不了這種過度過程的平穩。我們可以看到金融體系發展到今天，金融體系為什麼投資到實體經濟，是因為我們相信實體經濟有穩定的回報，相信它有回款能力，但是我們老百姓相信金融體系什麼呢？我們可以看到經過40年的改革和發展，我們相信金融體系是因為相信它背後的政府背景，政府的信任在維持我們金融體系的這個方面仍然發揮巨大的作用。其次是因為金融各種各樣的金融監管，最後才是我們金融體系的行為能力。通過金融體系的專業的和誠信的行為來獲得大家的信任，所以在現實過程當中就是靠政府的信任，監管和他的行為來維持這個平衡，在轉型過程中如何用好這三個平衡顯得非常重要。
過渡期的問題就會有一個從一個非常高的水平到我們想要去的一個程度的平衡，現在整個的方向仍然是保持著未來要把我們的金融體系做成一個穩健的這樣一個金融體系，這個方向是明確的。
那麼在這個過程當中怎麼樣來實現這個過程呢？當前在宏觀政策上面我們採取的是一個保持合理充裕的流動性，那麼說白了就是當你監管部門，當除了金融監管部門還有財政部門對市場主體加強監管的時候，我們的市場行為已經開始發生變化了，已經開始調整了，這個時候他們的調整過程中可能帶來的衝擊，從貨幣政策角度來看就不是去倒打他發生轉變，這個時候的貨幣政策應該從倒逼這種調整行為轉向為這種行為合理的貨幣環境，只要在這個過程當中由於你的調整帶來的暫時的流動性問題，貨幣應該保持充盈性。由於調整過程中給他的能力帶來限制，使得它的行為沒有辦法支撐中國經濟平穩過渡，發揮更加積極的作用。
在這個過程當中當前的貨幣和財政這兩個工具其實他們只是僅僅為中國經濟轉型提供一個宏觀調整而已，真正的轉型是我們的經濟改革和監管的實施。
第三個層面未來將會把重點放在實體經濟上面來，目前會涉及到幾個重要的管理領域，一個是基礎設施，一個是房地產，一個是企業。現在把地方政府基礎設施的平衡放在一個非常重要的地位，一方面是從穩經濟的角度，另外一個角度也是要保持金融體系的在過渡的一個平穩。另外一個就是通過企業通過房地產的領域怎麼樣來既要維持住金融體系的穩定，同時又要實現金融體系的基本轉換的問題。
這一部分其實我們的監管部門已經出臺了很多的政策，實際上我想說的一點就是這些政策從目前來看都有助於緩解我們現在的金融體系這種緊張的局勢，或者說適當的緩解市場的焦慮，但是這些政策僅僅只是一個緩解作用，它沒有根本性的扭轉和解決我們整個金融功能和市場秩序的一個問題。
那麼在轉換的過程當中從金融體系本身來說我認為說有必要把我們的負債方和資產方結合起來，我們的去槓桿也好，我們防風險的措施也好，不僅僅只是負債方的調整，那麼也需要從資產方跟負債方結合起來形成一個良性的互動。這個時候的經濟上的作用就更加重要了。
從現在角度來看我認為整個的金融環境在未來相當長的一個時期內都處在一個比較緊的狀態下，即使我們的貨幣政策略有放鬆，這個行為的調整仍然是作為我們防風險的重點，不會輕易的逆轉，這種有一定緊張度的金融環境仍然將在相當長時間裡面持續，在這樣一個環境下怎麼樣管好自己的流動性怎麼樣做好現金流的匹配是一個核心。這個環境短期內可能沒有特別大的一個調整的變化，唯一的變化就是在邊界上使過渡更加順滑，回到金融轉型的實體上面，我就跟大家分享這麼多，謝謝大家。
文| 陳道富，國務院發展研究中心金融研究所副所長、研究員
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