10.22 Libra、央行數字貨幣、USDT，誰將會是支付界的最終贏家？

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編者注：原標題為《Libra、DC/EP、USDT 誰將會是支付界的最終贏家?|幣橙研報》

前 言

6月18日，Facebook官方發佈白皮書推出“天秤幣”（Libra）。作為穩定幣，Libra以一籃子貨幣和實際資產作為擔保，主打支付結算功能，旨在打造一套安全、穩定、普惠的跨境支付系統。一石激起千層浪，之後有關Libra的新聞一直層出不窮。先是美國特朗普隔空喊話、G7開會聯合打壓，後是世界各國央行開始籌備發行數字貨幣，再到近期PayPal、Visa、萬事達、Stripe和eBay等國際金融巨頭“盟友”的相繼退出，Libra在國際社會引起的恐慌不言而喻。國際社會的緊張不無道理，FB作為擁有27億用戶的國際商業巨頭，其輻射面足以覆蓋世界各個角落，對於各國的法幣來說是一大潛在的威脅。

面對Libra的施壓，各國央行數字貨幣（CBDC）也即將進軍支付領域。以我國為例，8月10日，中國人民銀行支付結算司副司長穆長春在第三屆中國金融四十人論壇上表示，中國央行數字貨幣（DC/EP）的研發已長達5年之久，當下DC/EP呼之欲出。穆長春還提到，央行的法定數字貨幣是M0的替代，採用的是“賬戶松耦合”的投放方式，可脫離傳統銀行賬戶實現價值轉移，使交易環節對賬戶依賴程度大為降低。其後不久，穆長春於 9 月 4 日在知識付費平臺開設課程《科技金融前沿：Libra與數字貨幣展望》。其他國家，如美國、加拿大、瑞典、印度、新加坡、泰國、烏拉圭等，都在籌劃CBDC的發行。降低流通成本，使支付更安全、更高效，完善金融體系，並強化政府對貨幣供應的控制權，是各國央行推行數字貨幣的共同願景。

還有一支力量即將參與新一輪支付市場的角逐，它就是當前世界第一大穩定幣——泰達幣（USDT）。USDT由Tether 公司發行，於2015年在Bitfinex交易所和Poloniex交易所上線，承諾與美元按照1：1比例兌換。加密貨幣錨定法幣是為了集交易快速、支付安全和幣值穩定於一體，進而在跨境支付上發揮獨特優勢。目前泰達銀行的主營業務有三大板塊：法幣OTC套利、Defi商業借貸和跨境支付業務。據悉，全球的70%的加密貨幣交易以USDT結算。匯率波動不可避免的會帶來支付成本的巨耗，當前USDT在全球的需求量巨大，USDT在幣圈走紅也有它的優勢所在。

一個幣種作為支付媒介，它的穩定性、安全性要有足夠的保障，它的使用範圍要足夠廣。Libra、DC/EP、USDT誰會是支付界的最終贏家？它們各自的優勢體現在哪裡、不足又在什麼地方，本期研報將做出詳細解讀。

一、 Libra

穩定性：3顆星

安全性：3顆星

應用場景：4顆星

1. 穩定性

Libra的穩定性是以一籃子法幣和實際資產作為擔保的，按照白皮書的願景，Libra被設計成為一種具有保值功能的貨幣。因而法幣和實際資產的穩定性直接決定了Libra的穩定性。顯然，對勾一籃子貨幣比對勾單一貨幣來得更穩定，所以理論上來說，Libra是很穩定的。但是無論是哪一種法幣，都有增發、貶值的可能，也就是說，在系統性金融風險存在的情況下，難以規避匯率波動帶來的風險。

圖1：Libra儲備中各類貨幣佔比（數據來源：路透社報道）

依據白皮書的說法，Libra協會不會制定自己的貨幣政策，而是僅根據授權經銷商的需求來“製造”和“銷燬”Libra幣。如要製造新的Libra幣，經銷商必須按1:1的比例向儲備中轉入法定貨幣。通過與授權經銷商合作，協會將自動在需求增加時製造新幣，並在需求收縮時銷燬它們。Libra和比特幣不同之處在於稀缺性。比特幣有其上限，Libra沒有。既然Libra幣可以人為增加和銷燬，真實儲備也只是一個承諾，公眾難以知道Libra足值程度。有佈雷頓森林體系的前車之鑑，Libra也和美元一樣存在與實際資產脫鉤、濫發，或是純粹受人操控其稀缺性的風險。這是Libra價值不穩定的另一個原因。

圖2：Libra代幣與儲備交換流程（資料來源：幣橙研究院）

Libra協會成員是一幫國際商業巨頭，相當於說，用戶把資產的配置權交到商業公司手裡，Libra的成員公司與FB聯繫緊密，其實不容易做到“多樣化”，本質上來說，主導權還在FB的手裡，因此Libra的監管做不到客觀中立。在道德風險存在的情況下，商業巨頭對於資產的配置、對於Libra的實際價值的管理，其實是存在監管上的漏洞的。

圖3：Libra協會機構組成（資料來源：幣橙研究院）

表1：Libra協會創始成員（資料來源：幣橙研究院）

另外，面對美國政府以及其他國際勢力的打壓，PayPal、Visa等國際支付巨頭都扛不住壓力相繼退出，Libra面臨內憂外患，導致Libra距離問世還有很長一段路要走。因此，從實操層面來說，Libra的穩定性並不像白皮書上描繪的那般美好。但是，白皮書中還提到，儲備中的資產將由分佈在全球各地且具有投資級信用評價的託管機構持有，以確保資產的安全性和分散性，目前來說還是靠的住的優勢。

圖4：已有7家公司退出Libra協會（資料來源：幣橙研究院）

2. 安全性

FB採用去中心化的聯盟區塊鏈技術對Libra進行記賬，該聯盟鏈是開源的，其賬本看起來更像是一系列賬本狀態的歷史集合記錄，面對區塊鏈的技術短板，Libra採用混合式架構以支持零售支付。Libra聯盟鏈採用Rust語言進行編寫，該語言安全性和易用性較高，在運行時系統任何功能程序都不會減慢。在合約方面，Libra應用了Move編程語言，用於在Libra 區塊鏈中實現自定義交易邏輯和“智能合約”，在設計時，該合約充分考慮其安全性，能夠解決合約重入的漏洞。Rust和Move語言都是採用靜態類系統，讓類型檢查在編譯時進行，可以減少運用時的bug。

Libra將妥善保護用戶的隱私安全，用戶在Libra上的信息為用戶私有，並不與FB社交賬號相通；身份驗證通過Libra的公開密鑰實現，不會洩露任何用戶的私人數據。交易是匿名的，交易中不包含用戶真實身份的鏈接，只記錄與交易相關的數據。Libra協會為Libra設計了一套共識機制——LibraBFT。該機制具有三分之一的容錯性，防止雙花攻擊，吞吐量高，且能夠降低在主節點失效、觸發 View Change時的節點間通訊次數，提高系統應對攻擊的能力。從技術層面上看來，Libra的安全性能夠得到保證。

3. 應用場景

使用範圍是Libra最大的優勢。FB坐擁27億用戶，佔全球人數的1/4，其潛在用戶數量相當可觀。即使只有1%的轉化率，總人數也足夠龐大，足以影響全球的支付潮流。Libra主打支付功能，在區塊鏈技術的支撐下，在省去匯兌結算的條件下，跨境支付不僅更快速，而且更節約交易成本。如果Libra可以直接作為貨幣使用，因為它兼具支付寶、微信的支付功能，也相當於可以用於購買現實商品的Q幣，小到商品交易，大到資產轉移，覆蓋線上和線下交易，Libra的滲透面積可謂是很廣的。因為Libra兼具貨幣屬性，那麼除了支付手段以外，它還可以用於價值貯存和作為價值尺度。

如果Libra成功推行，它很可能會成為一種規避匯率風險的工具，許多人對美元的偏好可能會轉換為對Libra的偏好，很多商品甚至可以採用Libra來計價。很多傳統金融機構都會受到衝擊，甚至被迫轉型。但是這一切的應用都基於Libra能夠成功落地，面對多方主權國家的施壓，以商業聯盟起底的Libra能否推行成功還是個未知數。就短期來看，Libra很難超越傳統主權貨幣的地位，因為相比於商業組織，主權國家天然能取得群眾的信任。另外，Libra還要面對洗錢的風險，一旦Libra被不法分子利用，那麼國際上對Libra的聲討會成倍加劇。

二、 DC/EP

穩定性:4顆星

安全性：5顆星

應用場景：5顆星

1. 穩定性

DC/EP採用“中央銀行—商業銀行/其他運營機構”的雙層架構：相較於直接對公眾發行數字貨幣的單層運體系，央行會採用“先把數字貨幣兌換給商業銀行/其他運營機構（商業機構/其他運營機構向央行全額、100%繳納準備金），再由商業銀行/其他運營機構兌換給公眾”的雙層運營體系。這套運營體系使得DC/EP得到雙層的保障，既有央行，也有商業機構的雙層兜底，足以保證DC/EP的穩定性。因為是法幣的數字化，所以從法權上來說，DC/EP具有不可比擬的穩定性。

DC/EP是數字化的人民幣，由央行發行、由國家信用作為支撐，與傳統紙幣、硬幣完全等價，因而探討其穩定性本質上就是探討人民幣的穩定性。眾所周知，人民幣是信用貨幣，人民幣的價格受國際環境的影響，所以DC/EP的穩定性受國際匯率的波動。作為法幣來說，DC/EP的公信度和穩定性都會比加密貨幣高。

2. 安全性

央行副行長範一飛、支付結算司副司長兼數字貨幣研究所所長穆長春多次闡述了我國央行數字貨幣的概況：定位上，注重對現金（M0）的替代；運營體系上，採用“央行-商業銀行”的雙層架構；技術路線上，考慮區塊鏈技術，不加載對履行貨幣職能不利的智能合約；賬戶上，僅對央行實名，對交易雙方外的其他實體匿名（包括作為分發機構的商業銀行）。

和傳統紙幣相比，DC/EP具有不可偽造的優勢，從而防止了假幣的出現，也比傳統紙幣更方便攜帶。由於是由央行負債，所以DC/EP比銀行存款更安全。我國在金融科技領域已經走到了世界前列，有比較成熟的IT硬件設施和十分完善的清算體系，用戶在電子支付方面已經積累了比較多的經驗，所以推行DC/EP有良好的技術和用戶基礎。DC/EP是為改善金融支付環境、保衛貨幣安全和法幣地位而生的數字貨幣，國家層面的技術把關有高級別的安全性。但是，值得注意的是，採用匿名交易的方式可能會助長犯罪，如逃稅、恐怖融資和洗錢等犯罪行為。另外，DC/EP在推行過程中需要鋪設所需硬件設施，普及DC/EP需要一個過程，公眾適應DC/EP需要一段時間，在這段時間裡，要警惕不法分子乘虛而入，利用DC/EP新概念進行金融詐騙、電信詐騙。

3. 應用場景

作為央行數字貨幣，作為現金的替代品，DC/EP具有無限法償性。也就是說，只要能使用電子支付的地方，就不能拒絕接受DC/EP。和加密資產一樣，DC/EP擺脫了對傳統銀行的依賴。DC/EP主要服務於零售場景，使用DC/EP進行支付的時候，不用綁定銀行賬戶，甚至不需要連網，只要手機有電，就能直接轉賬。而離線支付是傳統紙幣具有而加密貨幣和其他支付平臺不具有的優點。和加密貨幣的優點一樣，DC/EP還能滿足用戶的匿名支付需求，這是支付寶、微信、銀行卡不具備的特點。DC/EP還能節約貨幣在流通中印製、運輸、保管、流通的成本，採用DC/EP進行跨境支付可以節約跨境轉賬的摩擦成本，宏觀上來看也是一筆不小的數目。

在經濟下行、經濟增長動能減弱、減稅刺激效果減退或本幣面臨升值壓力時，DC/EP為負利率創造空間，可以刺激消費或穩定匯率。但是央行數字貨幣有個缺點，就是必須使用手機支付。在極端情況下，如果沒有電，DC/EP的使用就被迫中斷。DC/EP受央行嚴格監管，因而交易額度會受嚴格限制。另外，相比於加密貨幣，DC/EP也和其他形式的人民幣一樣面臨國際化使用的問題。DC/EP和其他加密貨幣或是其他國家的央行數字貨幣，誰能獲得國際社會的更廣泛的承認，就看誰能把自身國際化進程推得更深入。本質上還是人民幣國際化的問題。同樣，其他國家的央行數字貨幣CBDC的推廣也必須面對同樣的問題。

圖5：DCEP與其他貨幣形態的區別

（資料來源：Libra 白皮書、官網，國盛證券研究所）

三、 USDT

穩定性:2顆星

安全性：2顆星

應用場景：2顆星

1. 穩定性

USDT是Tether公司基於區塊鏈技術發行的加密貨幣，每一枚USDT都以一美元作為保證金，以此保障USDT的穩定性。由於部分國家對使用法幣購買數字資產加以嚴格限制，而市場對於購買加密貨幣仍有較大需求，所以幣值相對穩定的USDT受到交易者們的青睞。現在USDT是市場上第一大穩定幣，市面上總資產高達35億美元。雖然USDT以1：1比例錨定美元，但其性質並不等同於美元。近來USDT的穩定性飽受質疑。

雖然Tether公司在白皮書上聲稱USDT是去中心化的，但是Tether同時也聲明他們“並不是一家完美去中心化的公司”並且聲明“作為中心化的質押方存儲所有的資產”。理論上來說，作為獨立的第三方公司，Tether也有暴雷的風險。USDT的儲備資產不透明不公開，所以儲備資產是否與Tether承諾的一樣足值對應很難說清楚。USDT賬戶缺乏監管、審計過程始終遮遮掩掩，自發行以來累計增發上百次，屢次引起市場恐慌，讓人對它逐漸失去信心。目前來說，USDT和美元掛鉤，穩定性是它最大的賣點，但是USDT的穩定性並不可靠。

2. 安全性

近年來Tether表現奇差，USDT幾乎沒有安全性可言。早在2017年的時候，USDT就曾經因為財務虛假問題被封禁銀行賬號，同年11月還曾經遭受黑客攻擊，導致許多交易所被迫對其暫停服務。2018年6月USDT被曝出邏輯存在嚴重bug，定時炸彈一般隨時可能爆炸。2018年10月，彭博社發佈報道稱，USDT的託管銀行Noble Bank資不抵債，已失去了包括Tether公司和Bitfinex公司在內的多個客戶，正在尋找買家出售其資產。11月，美國司法部開始查證Tether是否涉嫌非法操控2017年比特幣價格，而後Tether又不顧公眾質疑，擅自銷燬5億枚USDT後又補發5000萬枚。

今年4月，Tether被曝出至少有7億美元從儲備中被抽走，用於彌補Bitfinex的交易損失。USDT暴雷之後價格暴跌，卻換來BTC的直線暴漲。9月初，USDT又增發了6500萬美元。USDT增發相關信息見表2。頻頻出事的USDT之所以還能穩居穩定幣首席，是由於先發優勢帶來的良好基礎。但是長此以往，“幣圈美元”USDT也將朝不保夕。

表2：USDT屢次增發，大水漫灌，毫無節制（資料來源：幣橙研究院）

3. 應用場景

USDT主要用於加密資產的計價和購買。由於很多情況下在加密貨幣市場上難以直接用法幣進行交易，所以通常兌換成USDT進行購買。在中國，幾乎100%的比特幣交易使用USDT。USDT的活躍範圍侷限在加密貨幣市場上，很難拓展到其他領域的交易。因為和美元對勾，理論上來說，USDT有時候也可以作為法定貨幣的替代品。但是USDT單一錨定美元，而且相比於美元有更大波動性和風險，即使能夠用於實物的支付，相同情況下，市場會優先選擇美元。不過作為加密貨幣，USDT本身也可以用於加密貨幣的投資。但是，基於USDT事故頻發，持有USDT還需謹慎，甚至警惕“空倉被套”的風險。

結論：

基於前文的分析，我們對Libra、DC/EP、USDT進行對比和總結。綜合來看，穩定性和安全性最好的是DC/EP，其次是Libra，USDT的穩定性和安全性還有待加強。就支付的應用場景來說，DC/EP的使用範圍是最廣的，不過，如果Libra能夠成功落地，在世界範圍內廣為接受，Libra的跨境支付實力也不容小覷。一支商業聯盟軍與多個主權國家的數字貨幣較量在短期內看力量並不對等，所以DC/EP最主要的對手是其他國家央行的數字貨幣。由於先人一步，許多國家的數字貨幣還處在商討階段，所以，筆者對我國DC/EP持看好態度。USDT的支付範圍受到嚴重侷限，加上屢次增發、暴雷、信息嚴重不對稱，所以USDT未來是否還能站穩穩定幣市場的領先地位，還看它將來的完善和發展。

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