【財新網】（專欄作家 趙鷂）今年的政府工作報告明確提出，要強化金融監管統籌協調，健全對影子銀行、互聯網金融、金融控股公司等的監管。
其實，金融控股公司的說法最初見於2002年，當年國務院批准中信集團、光大集團、平安集團為三家綜合金融控股集團試點。經過16年的發展，各類金融控股公司如雨後春筍“破土而出”，但此類金融控股公司已不是當初國務院批准的金融控股集團的概念。
全國政協委員、央行上海總部副主任兼上海分行行長金鵬輝，在全國政協經濟界別聯組討論會上指出，在中國，金融控股公司已發展形成各類具有金融控股公司特點的機構，包括銀行系、保險系、地方政府主導的、民營控股的以及互聯網金融集團。
值得關注的是，興起於2013年互聯網金融熱潮，催生出大量互聯網公司成立的金融控股集團，多名曰“某某金服”。這些公司不僅涉及銀、證、保等金融機構的參股或者綜合經營，還重點從事互聯網金融業務，如網絡支付、網絡借貸、互聯網徵信以及所謂的互聯網金融資產交易場所等，同時它們有著諸如商業零售（包括電子商務）、房地產、物流運輸等各類產業、服務業的股東背景。
這些互聯網金融控股集團有獨特的風險特徵，如何將其納入監管，是監管者面臨的挑戰。
“金服”之名難掩金融控股公司實質
通過觀察不難發現，在集團層面，這類“某某金服”公司作為各類從事金融業務的子公司的控股股東，對其人事任命、經營決策和內部管理有決定權。由於沒有完善的具有金融控股公司水平的內部治理機制，多數公司通過高管交叉任職、兼職甚至“垂簾聽政”等方式，干預子公司的經營決策，使得實質上已成為金融控股公司的集團公司內部防火牆失效，甚至故意犧牲子公司利益或客戶利益，以最大化集團公司股東的利益，而不顧子公司從事金融業務所帶來的外部性，損害社會福利。
例如，集團公司控制的實質從事信貸活動的子公司，忽視信貸資產安全性，為達不到風險控制要求的關聯公司提供融資，最終導致壞賬風險。又如，集團公司的各子公司對同一客戶開展同樣的金融業務，使得集團公司整體的風險集中度大大上升。一旦此類客戶出現問題，不僅子公司之間責任不清，還會使風險在母公司與子公司、子公司與子公司之間內部傳遞，甚至還會通過跨行業、跨市場途徑向整個金融體系傳遞風險。
理論以及經驗表明，一旦一家子公司發生風險，就有可能傳遞到其他子公司，甚至危及整個集團公司。
由於金融控股公司有內部資本劃撥的便利，這會讓監管部門難以準確掌握其真實的資本水平、槓桿率和流動性，甚至集團公司自己也毫無概念。這樣的金融控股公司和子公司構成的整個集團，存在層層控股、交叉持股甚至“循環注資”，導致同一筆資本在控股公司和子公司之間或混用或重複計算。此外，集團公司可能通過母公司或者關聯公司對外發債向子公司注資、運用內部交易將資產轉移到資本要求較低的子公司等方式隱瞞真實資本情況，提高槓杆率。
互聯網金融控股集團公司的特點是，一是“輕資本”強化了集團公司的高槓杆。這類集團公司普遍通過互聯網實現“輕資產”，其子公司資產更加“輕便”，如從事網絡支付的子公司的槓桿水平年均值為23，最大值為29，最小值為13，而集團公司的資本完全不足以覆蓋該子公司的風險暴露。
二是低利潤率提高了流動性與收益性的平衡難度。傳統的按照大數定律管控流動性風險的方法，將不再適用於“長尾分佈”狀態下的流動性管理。同時，“長尾”人群的金融知識、風險意識和承受能力相對欠缺，更容易出現個體非理性和羊群行為。一旦出現風險，涉眾多，影響大，加上缺乏資本充足率的要求，“輕資產”的集團公司更容易產生突出的償付能力問題，形成較大的違約風險。
三是在互聯網競爭環境下，搶先推出新產品是互聯網金融跨越網絡效應“臨界點”的重要手段。集團公司鼓勵旗下子公司率先推出新產品，可能使得次優的產品取得競爭中的先發優勢，戰勝其他競品，甚至戰勝最優的產品。事實上，過度強調“試錯性創新”使得一些不夠成熟的金融產品被推向市場，加上其“上規模”的網絡效應，使得不成熟的產品中即使隱藏著較小的風險，也容易造成大規模的資金損失，從而損害廣大消費者的利益，產生尖銳的金融消費者保護問題。
四是理論上，互聯網企業一旦跨越“臨界點”，其面臨的供需曲線則發生逆轉，即需求函數向上傾斜，供給函數向下傾斜，進而形成邊際報酬遞增與邊際成本遞減的獨特優勢，穿著“某某金服”外衣的集團公司變成“系統重要性”機構。同時，由於“長尾人群”多屬弱勢群體，集團既是“大而不倒”，又是“太敏感而不能倒”。
下圖較為清楚地展示了互聯網金融控股集團公司對於金融穩定的系統性影響。
來源：趙鷂，FinTech的特徵、興起、功能及風險研究，金融監管研究，2016（09）
互聯網金控集團的獨特風險
互聯網金融控股集團公司相對於傳統金融體系有著獨特競爭優勢，在表面上體現為是其對“金融生態圈”的經營與把控，根本上則是因為其擁有了支付清算、信用評級（徵信）和證券交易三大金融基礎設施，分別形成資金流轉的閉環、信用體系的控制和資產價值的循環。
這是一種典型的正反饋系統，會在金融控股公司層面上進一步放大風險，並形成獨特的風險特徵。
1、金融基礎設施碎片化的風險
支付清算系統是連接各金融機構及市場參與者資金、證券和財產權益交易活動的樞紐，因而是金融基礎設施的核心部件。
互聯網金融控股集團公司著重依賴的網絡支付機構，是脫胎於互聯網與電子商務的支付系統，具有明顯的封閉性與分割性。所謂封閉性，是指其自建的跨行資金清算網絡具有資金與信息的封閉性，外界乃至監管部門無法掌握系統和運營的全貌與細節。所謂分割性，是指其與其他非銀行支付系統、與銀行支付系統之間，沒有正常的互操作性與互聯互通。
儘管它的創新發展豐富了支付清算體系的層次，更好地滿足了消費者對於多元化、個性化支付服務的需求，但它在清算領域多頭並進，與銀行支付清算競爭的純粹市場力量，會“撕裂”原本完整的國家支付清算體系。同時，由於支付清算在金融業務的中樞作用，支付清算體系的碎片化會驅動整個金融基礎設施碎片化。
2、信息不透明和披露不客觀的風險
信用評級與徵信機構是金融基礎設施的重要組成部分。從國際經驗看，私營和公共信用評級與徵信機構之間是互補關係，但都遵循獨立性與客觀性的原則。特別是2008年金融危機之後，引發了世界對市場評級機構的質疑，針對危機中暴露的問題，金融穩定委員會（FSB）於2010年11月發佈了降低信用評級依賴的原則。2012年11月，FSB向G20財長和央行行長會議，遞交了降低信用評級依賴的路線圖，提出了短期內製定有針對性的指引和代替方案，從而在中期有效改善對於信用評級機構的依賴狀況。
在這種大背景下，互聯網金融控股集團公司發起的網絡徵信機構，並沒有真正遵循第三方機構的獨立性與客觀性原則；相關風險事件的爆發也表明，集團公司在公司治理層面缺乏內部控制意願與能力。
可見，一方面，互聯網金融控股集團藉助信用構建自己的金融基礎設施，增強其“金融生態圈”的穩定性；“硬幣”的另一面則是，信用無法保持私人徵信機構的基本原則——獨立性與客觀性，由此形成較為嚴重的金融信息不透明和披露不客觀的風險。這種風險還會通過集團公司的外部性傳染到金融體系中。
3、鏈接過多不能倒的風險
2008年金融危機後，國際支付結算體系委員會（CPSS）研究認為，金融鏈接在危機傳播中起到渠道作用，除了通常說的“大而不倒”，也出現“鏈接過多不能倒”的概念。這種觀點得到學術界和各成員國監管部門的認同。
對照此理論，互聯網金融控股集團公司的體系中不僅有各類機構、各類業務的鏈接，還有金融基礎設施與金融業務的“混業經營”；不僅有“某某金服”與外部機構的網絡鏈接，還有其“金融生態圈”的系統複雜性。因此，互聯網金融控股集團的“金融生態圈”在其金融基礎設施的作用下，表現出明顯的跨機構、跨市場、跨國度的複雜的相互依賴性，風險集中與鏈接過多必然影響金融體系的安全。
相關監管建議
1、將互聯網金融控股集團公司納入監管
對於穿著“金服”外衣的金融控股公司，考慮到宏觀審慎評估的要求，應明確由人民銀行對其進行統一監管；可視其在金融行業的佈局範圍和深入程度，由人民銀行加強風險監測和評估，並在國務院金融穩定發展委員會的領導下，加強信息溝通和政策協調。
同時，應進一步協調有關部門推動制定《金融控股公司管理辦法》，待辦法出臺後，按照金融控股公司進行持牌監管。
2、督導完善公司治理機制
要求互聯網金融控股集團公司按照現代金融企業制度，建立健全以股東大會、董事會、監事會和高級管理層為主體的公司治理結構，強化任職要求和職責權限。簡化投資管理層級，降低組織複雜程度，減少交叉持股，嚴格防範控股股東對其他股東和客戶利益的損害。規範金融投資決策程序，建立與所投資金融行業相適應的管理機制。
對於子公司，集團公司應切實履行集團整體戰略規劃、資源配置和風險管理的最終職責，促進集團內部的業務協同，不得濫用控制地位損害子公司其他股東和客戶的合法權益，並對子公司承擔法定職責內的金融救助義務。
3、規範關聯交易和內部交易
相關集團公司應制定集團統一的內部交易以及與股東公司及其非金融板塊之間開展關聯交易的管理制度，包括組織體系、交易範圍、定價方式、審批程序、信息披露以及內部關係人的報告、識別、確認和信息管理等。在允許通過合規的內部交易發揮客戶、信息共享等方面協同效應的同時，明確要求其在關聯交易中遵循市場公允定價和透明度原則，建立重大關聯交易信息披露和報告制度。
同時，應明確集團內利益相關方不得進行利益補貼，利益衝突方不得進行內部交易。對於關聯交易和內部交易，應當按照交易金額，適時提高風險覆蓋水平。
4、強化以資本充足為核心的監管要求
應要求集團公司建立金融控股公司層面的資本約束機制，避免資本重複計算，保證集團整體資本充足，確保在金融領域的業務拓展與資本規模相適應，強化對子公司的資本維持和補充義務。
具體計算可借鑑“聯合論壇”推薦的風險加總法，將母公司和子公司（按持股比例折算）的合格資本相加，扣除內部相互持有和不可轉移的資本，若超過母公司和子公司（按持股比例折算）的法定資本要求之和，即為集團資本充足。
“聯合論壇”在1996年由巴塞爾銀行監管委員會（BCBS）、國際證監會組織（IOSCO）、國際保險監督官協會（IAIS）共同成立，利用三個行業監管機構各自領域的監管經驗，共同探討金融集團監管方法。
5、基於互聯網特點強化集團風險管理
一是要求集團公司及其各子公司、關聯公司，緊密結合網絡特性更加重視網絡風險防範，始終將安全性、流動性放在首位，不斷優化和豐富風險管理工具，特別加強流動性風險和聲譽風險管理，梳理、掌控風險傳遞路徑，防止超出自身風險管控能力盲目拓展金融業務領域。
二是要求集團系統遵循“合規合法、信息透明”原則，確保金融產品運作模式、資金流向、收益情況等關鍵信息公開透明。
三是要求從事金融活動的子公司建立合格投資人制度，做好風險提示，使投資者能夠合理選擇產品並控制風險。充分重視和審慎防範信息技術系統、運營操作、信息安全保密等風險，完善交易操作系統設計，制定應急處置預案，強化不同業務主體、不同地區與互聯網企業之間的風險隔離，切實防控系統性風險。
6、剝離並統籌監管金融基礎設施
一是全面落實《非銀行支付機構風險專項整治工作實施方案》。針對實質從事跨行清算業務，形成龐大資金清算網絡的，人民銀行應加大監管力度，加快網聯平臺建設進度，儘快使各類網絡支付活動迴歸非銀行支付機構本源。
二是按照徵信機構法人獨立、股東獨立、業務獨立的第三方徵信要求，將所涉個人信用徵信體系剝離出集團體系。
三是將金融資產交易所剝離，撤銷其證券交易及結算職能，納入證券監管部門統一監督管理。
四是制定實施統一的金融基礎設施准入、日常監管與運營法規制度，建立完善的公司治理、技術標準、業務評估、風險處置（救助）標準體系。
五是建立分層分類、分工協作的統籌監管體系。以剝離金融基礎設施為工作重點，由人民銀行牽頭落實支付清算體系、債券登記結算及託管等金融市場基礎設施原則（PFMIs）的重要方面。
六是加強金融基礎設施總體規劃，優化中央與地方金融基礎設施佈局及功能，全面提升我國金融基礎設施服務與抗風險能力。
七是要高度重視互聯網金融巨頭控制傳統及互聯網技術下的財經媒體及各類新媒體。特別是在金融控股公司模式下，關注集團公司通過控制主要的財經傳媒，輕則為集團發展製造有利輿論環境，重則指鹿為馬誤導公眾視聽，以及由此帶來的重大道德風險，避免金融風險與輿論風險的交叉傳導。■
作者為北京網絡法學研究會副秘書長
閱讀更多 財新網 的文章
