從自身調研的感受來看，片仔癀體驗館很多店還存在缺貨情況，一線城市不少店內的片仔癀錠劑的生產日期都是前幾個月剛生產的，如果買的過多，依然需要提前預定，這說明公司對終端配額供貨分配，體驗館內老主顧較多，部分店的促銷活動價在650左右，老主顧基本都是高淨值用戶，買的量也比較穩定，部分是買給家裡有肝病的親人，這裡面有禮品屬性在驅動著消費，這點個人以後會持續跟蹤。
體驗館的擴張還在繼續，這是線下正在進行的一張牌，客觀來說，片仔癀在線上的推廣並不是太成功，知名度不及馬應龍和六味地黃丸，未來在線上還有很大的空間和爆發潛力。一線城市單店的客戶增長量不算是突出，中規中矩，當下看，銷量增加主要依靠體驗館的數量擴張，而且客戶培養時間比較漫長，但忠實度在中藥領域裡面算是相當高的，二三線跟一線則相差較大，很多店內的服務人員比進店客戶多，從店內流量可見一斑。
片仔癀從坐商模式到體驗館模式，存在著一個大概率的套利空間，當下體驗館模式下，很多客戶都在培育期內，我調研的感受依然是北方很多人都沒有聽說過片仔癀，這說明片仔癀體驗館這種行商主動出擊模式雖然帶動了企業的增長，但對於整個空白市場的擴展，還只是貢獻了其中一部分力量，對於一個國寶級別的藥而言，完全有這個底氣做到人盡皆知，像白藥那樣，體驗館最重要的意義就是開闢一種新的成功的模式，並且通過實踐證明這種模式對於公司的增長是有效的，我想公司看到這點必然是欣慰的，未來還有幾十年的老齡化，我調研過程中的一個真實的感受就是，即便是高淨值人士，它們通常啟動購買這種行為，也是他們背後的迫不得已的最真實的需求，例如喝酒過多，應酬過多，過年送禮等，這種感受也就意味著一旦老齡化時代來臨，人們對肝的保養需求幾乎是硬性的，而這時就會啟動購買需求，這根如今片仔癀的存量用戶啟動購買行為的邏輯本質是一樣的，對片仔癀的底層調研，主要圍繞五大邏輯預設：
1. 滲透率提高會拉動片仔癀增量，體驗館模式對銷量的拉昇驗證這點，後續會繼續跟蹤
2. 體驗館對推動滲透率的影響相對整個大蛋糕只是很少部分比例，這點從體驗館所在城市調研可以驗證
3. 新增用戶啟動購買行為跟年齡是有很大相關性的，主要對幾個單店新增用戶購買年齡及需求原因進行跟蹤
4. 存量用戶對於片仔癀體驗及心智還是比較穩定的，這點是動態的，需要底層持續跟蹤，否則用戶心智的改變一旦裂變，對整個需求面打擊是很大的
5. 量價齊升模式軌道下利潤的大概率增長延續，公司過去數年的業績已經證明這點，且這點在經濟學上面也是個大概率模型
以上五大邏輯假設，是決定當下估值是否低估的主要根源，對於當下的估值是否高估，要分你怎麼去看，如果靜態按照當下利潤跟市值對比，那毫無疑問不便宜，但投資在本質上是獲取未來的現金流，茅臺也曾有過八九十倍市盈，所以當下的靜態高估不是絕對的，還是對照以上五大邏輯預設的演化來進行對照，參考對未來的假設才是正道。
從時間跨度上說，滲透率的提升會無條件提升購買的概率，這就是增長的邏輯所在，從體驗館推動了增長這一行為就已經得到驗證，其實質也只不過是，讓片仔癀這個東西讓更多的人知曉，滲透率提高了，購買數量必然也會跟著增加，如今的滲透率依然很低，不信可以去大街上多問幾個人試試
通常來說，購買片仔癀的用戶普遍都是中年以上，這其中有一個問題我也思考許久，那就是飲酒人士的年齡跟他們購買片仔癀這種行為之間到底有多大的關係，這個度真心不好把控，但從定性的角度去看，飲酒人士隨著年齡的增長普遍肝都會有問題，按照10年的週期來看，這十年內將會有很大一批人步入老齡化，如今60歲以上的人已超過兩億，未來十年將會有至少1億人進入老齡化，即便片仔癀不漲價，十年後的需求量我估計也是很大的一個數目，現在我調研的課題主要是這點，那就是跟蹤那些新增的用戶買片仔癀的原因到底是什麼，僅僅是因為其名氣嚐鮮，還是真的存在這樣的現實需求，而之後的邏輯就可以像之前的用戶一樣照貓畫虎了，那就是吃了之後體驗不錯，由此不定期護肝可能就會成為常態，當然這一切僅針對於高淨值客戶。
對於這個高淨值用戶，可以直接對標高端白酒的用戶，我不信能喝的起飛天的人買不起片仔癀，從潛在客戶群體的財力基礎方面依然是成立的，接來下需要關注的另一個邏輯，就是滲透率提高帶動銷量提高的邏輯，邏輯很明顯，隨著知名度和普及度的提高，你佔有用戶心智的數量也同樣會增加，如果單獨對新增用戶做一個跟蹤，那基本上就能反應出滲透率跟消費數量之間的關係，1億人的普及度跟10億人的普及度結果肯定是不一樣的，必要的情況下我會搞出一個數學模型，只是過去這個時間跨度還是太小，如果以10年為一個週期，結論和規律會更加明顯
而且還需要關注到的一點就是，體驗館是以點的方式帶動周邊，這種對品牌宣傳雖說比之前的坐商模式強，但其力度依然是很弱的，甚至都不及一個網絡流行語的知名度，很顯然，如今片仔癀的心智定位還沒有打進大部分人的心中，甚至對其名字都是極其陌生的，未來的路依然有很遠要走。
另外，有人擔心醫學的進步是否會削弱片仔癀的護城河，這是肯定的，如果有了神藥，那自然誰還用片仔癀啊，但是要明白醫學的進步是極其緩慢的，醫學上每一個難題的攻堅進步甚至以百年為單位，尤其在肝方面，這裡僅僅是一個博弈，那就是看它是否快過老齡化時代來臨，是否快過片仔癀滲透率的提升，這是一個小概率硬性系統風險，而另一方面也要看到，那些片仔癀的用戶基本沒怎麼打算用它來當做真正的大病治療藥物，這些都懂，一年幾千塊錢吃個藥就能治大病，那還要醫院作甚，這就是用戶使用心理對這個未來可能利空的緩衝。
以上五大邏輯假設中，其中滲透率和老齡化算是一個雙保險，有這兩架馬車驅動，未來業績的上漲依然是大概率，再加上片仔癀的壟斷不可替代性，客戶一旦心智成熟，基本上就不用考慮競爭產品的替代性因素問題
至於產能方面，劉總在股東大會上也已明確表態，未來五年一點問題都沒有，原材料很充裕，主要基於農戶模式，這種養麝模式已經逐漸成熟
當下片仔癀的用戶差不多在15到18萬之間，國內不到10萬，一半左右在國外，未來的坡度還是很長的，只是過程中的一些增長邏輯上的盲點需要解決，當下看，還沒有遇到很大力度的利空打擊，所以繼續看跑
片仔癀中報出爐，簡談下幾個看點：
1. 海外市場方面的行動：在澳門舉辦學術研討會及開設國藥堂，擴展一帶一路市場，東南亞等地區海外地區的註冊審批未來很快也會結果，這是空白市場方面的擴展，要知道東南亞舉例廣東福建一帶比較近，受其影響也是最深，片仔癀在海外的影響力跟國內在銷量上看幾乎對半，由此國外市場是不可小噓，對於片仔癀這種低成本運營的模式而言，只能是加分；
2. 體驗館持續推進中，已有200家體驗館，2家博物館，未來這個數量會繼續增長；
3. 福建片仔癀化妝品公司新建基建工程，這主要是基於化妝品近幾年的增長，這也是未來的看點
財務上：
1. 營收增長得益於，工業也就是片仔癀系列，商業流通，日化品的三品齊發力；
營收方面，片仔癀核心系列雖然有15%增長，但成本增長更多達到24%，這就導致核心系列的毛利下滑1.5%，怎麼樣來看待這個毛利的下滑呢，我覺得不用擔心，因為這主要是營收增長和原材料成本漲價所致，前者屬於正常，後者原材料方面主要是牛黃近上半年增長較猛，關於這點，會使得公司加快提價的步伐，總之，公司是有實力通過提價來消化掉這種原材料的上漲，而非是競爭力下滑導致的毛利下滑，這點要搞清楚；
2. 銷售推廣方面，公司投入的費用還是比較穩健。
3. 財務費用方面，公司定期到期，利息收入增加，導致賬上現金增多
4. 投資金額變動主要是子公司處理其股權變動導致，沒啥貓膩
5. 兩點是化妝和日化，3億的營收，8000多萬的主營成本，使得日化打出73%的毛利
可以看出，公司通過體驗館以及線上等渠道所作的推廣還是很有效的，營收增長40%，關鍵是73%的毛利也就意味著在牙膏市場的心智定位這個雛形開始初步形成，後期這塊的淨利隨著渠道和用戶的沉澱也會逐級提高，對整個利潤的貢獻是能相當有看頭的
在主營業務分地區方面也有些嚼頭，地區業務的增長那真叫一個均衡，東北華北華南等和境外全部都呈現正增長，且都不算很低，這種業務地區結構比較紮實，這是其一
其二就是地區業務成本增長超過20%的都無疑帶動了20%以上的營收增長，對此我們也可以感受一下這個金字招牌的威力
其三，在主營業務成本減少的三個地區，卻都帶來了營收的正增長，這三個區域是西北，西南和境外
其四，主營業務成本增長最多的三個地區為華南，華東，華中，這跟片仔癀以福建為基點進行輻射的戰略是一致的
整個財報基本跟我在底層調研的一致，片仔癀系列產品的銷售都是配額制，而且銷售比較順暢 我調研產品的生產日期基本都是兩三個月，跟財報上現金流的體現是一致的，產品出清速度比較快，公司賬上一堆現金，從當下看，日化包括核心系列未來大概率還會延續增長節奏。
估值上看，當下40倍pe，市場按照事實上已經按照歷史的標準，把今年20%的增長標準已經涵蓋進去了，所以說20%的增長是雷的都是沒搞清邏輯，如果今年中報增長40%，那現在的估值就是35倍左右，根據以往經驗，市場大概率會繼續填平這個估值區間，再次迴歸到40倍，那麼股價會更高。 當下確定的是未來增長的坡度和概率，這才是我們需要從財報中看到的，只要坡度足夠長，增長概率足夠大，那麼未來路上的增長加速只是時間問題，屆時打出戴維斯雙擊也只是時間問題
而非把關注點放在增長了40%或更多上面，凡關注此者，無疑從邏輯上就是錯誤的，未來的現金流是一個總和，這是一個馬拉松而非是一個短跑。
2019.8
閱讀更多 價投蝸牛 的文章
