一、水處理龍頭重返，估值復甦
碧水源是中國汙水資源化技術的開拓者和領先者，也是中國膜生物反應器（MBR）技術大規模應用的奠基者。公司主營業務為提供以膜法水處理為核心的整體技術和工程解決方案，一直以來，公司堅持以自主研發、國際先進的膜技術解決“水髒、水少、飲水安全”的水環境問題。目前公司是中國唯一一家集全系列膜材料研發、全系列膜與設備製造、膜技術工藝應用於一體的企業，現已發展為全球最全的膜產品生產商之一和先進的環保設備製造商之一。
2016-2017 年，PPP 模式大規模應用，行業項目內容及模式均發生重大變化。公司業務隨之調整，核心膜法水處理技術應用業務佔比下降，低毛利率的外圍建設業務增加，項目模式由 EPC 轉變為 PPP，投資支出快速增大，且大量 PPP 項目堆積，也積累了非常多的風險。2018 年，資金緊縮環境下，不少環保公司現金流出現危機，公司經營風險也非常嚴峻，市場對公司的關注度和估值都急劇下滑。公司估值水平在2018年底觸底，目前處於逐步復甦的階段。
為什麼估值會修復?首先,，2019 碧水源歷史 PPP 項目梳理基本完成，餘下約 500 億可靠 PPP 項目待實施，其中大部分貸款已落地。根據公開調研信息，公司目前存量的約 500 億項目中，需要項目貸款總額約 350 億，其中目前已經得到銀行批覆的金額約 300 億，剩餘的約 50 億正在申請中。其次，公司股東層面發生重大變化，引入央企中交建集團，為公司更高層次技術路線推廣鋪路。最後，也是最重要的是，公司從戰略上已經決定迴歸膜法水處理核心主業，業務模式以和 2010-2014 年類似的設備銷售及整體解決方案提供的 EPC 模式為主。
二、膜法水處理賽道越走越寬
膜法水處理市場空間巨大：膜法水處理相對於傳統水處理方式具有能耗低、工藝簡潔、水質應用範圍廣和出水水質大幅提升等諸多優勢，目前已用於汙水處理（包括市政和工業領域）、水淨化（包括市政和工業領域）、海水淡化和純水製備等諸多領域。膜法水處理國內市場空間可觀，預計 2020 年僅膜設備市場空間超過 267 億元。高工產研新材料研究所（GGII）統計，2013-2017 年中國水處理膜設備產值複合增長率為18%。2017 年中國水處理膜及組件市場規模達 190 億元，預計 2020 年超過 267 億元，行業迎來高速發展期。
汙水處理膜法佔比提升：據全國投運城鎮汙水處理設施清單，採用較多的汙水處理技術為氧化溝、A2/O、傳統活性汙泥法、SBR、A/O、生物膜法等，我國城鎮汙水處理技術仍以活性汙泥法為主，生物膜法僅佔比 2%。活性汙泥法成本較低，但水處理效果較差，無法將汙水處理廠排放水質提升至地表 III 類及以上，不能直接達到回用水標準，相較而言，膜法水處理技術雖然投資成本較高，但出水水質高、佔地面積小、剩餘汙泥量較少，隨國家對汙水處理要求的提升，膜法水處理技術需求有望迎來持續增長。
水處理市場增量巨大：水處理市場並不是一個飽和的市場，僅從汙水處理來看，前文說的城市汙水處理技術升級是一方面，農村汙水處理也是一塊很大的蛋糕。除此之外，我國水處理方面還有另外一些重要的應用領域：1）華北地下水回灌；由於華北地區地下水過渡開採，水位沉降嚴重，我國計劃通過南水北調等多種措施回灌地下水。南水北調成本在10元/噸左右，碧水源膜法處理成本遠低於此，可以實現汙水處理廠就地淨化回補。2）北方沿海城市海水淡化；根據十三五規劃，2020年全國海水淡化規模預計為220萬噸/日，目前只達到了一半。海水淡化主要採用滲透膜進行，而碧水源在國內企業中技術領先。
三、技術優勢領先，獨佔七成市場
專注膜技術研發，技術水平國內一流：碧水源專注於膜技術的研發，主要集中在新型全系列膜材料的新產品開發與優化、生化工藝、整體解決方案、裝備以及民品五大領域，公司處於行業領軍地位。據公司 2019 年半年報披露，公司研發項目中，牽頭承擔國家級科研項目“新型膜法水處理環保裝備綠色智能化設計製造平臺建設”一個，合作承擔國家級科研項目“再生水景觀環境利用水質基準與風險控制技術”、“固態紫外光源系統集成技術與應用產品開發示範”、“石墨烯等碳基納米材料 NQI 技術研究、集成與應用”三個，獨自承擔國家級科研項目“基於有機物高濃縮的膜法高品質再生水工藝技術研究與示範”一個。
先進產品獨佔七成市場：公司主要膜產品包括微濾膜（MF）、超濾膜（UF）、超低壓選擇性納濾膜（DF）以及反滲透膜（RO）；公司研發的 MBR-DF技術可將汙水轉化達到地表水 II 類標準，可同時實現治理水環境、開發新水源雙重目標。公司是世界上少數可大規模生產 PVDF 帶襯增強型中空纖維膜的公司之一，產量居國際前列，產品性能遠高於國內競爭對手；目前公司膜材料主要競爭對手為國外公司，但公司成本及服務水平高於國外企業，憑藉技術及成本優勢成功打造公司膜材料領域核心競爭力，
國內膜法水處理市場份額佔比超過 70%。閱讀更多 寒冬研報社 的文章
