1996年2月7日，33歲的前甘肅首富闕文彬和妻子何曉蘭成立了四川恆康發展公司，這家主要從事投資控股的平臺正是後來“恆康系”最初的源頭。
此後，作為“恆康系”掌門人的闕文彬，通過恆康醫療集團股份有限公司（公司簡稱：恆康醫療，證券代碼：002219.SZ）和四川西部資源控股股份有限公司（公司簡稱：西部資源，證券代碼600139.SH）兩家上市公司作為資本運作平臺，廣泛涉足醫藥、礦業、新能源汽車等產業。
本文所寫的，正是是闕文彬親手打造的恆康醫療，一家曾經“風光無限”，最終卻因瘋狂擴張而身陷“資本困局”，不得不“斷臂求生”的A股上市公司。
收購“獨一味”起家，多年蟬聯甘肅省“首富”
根據公開資料顯示，恆康醫療成立於2001年，成立時叫“甘肅獨一味生物製藥股份有限公司”，一家主營“獨一味”膠囊的中藥製劑企業。據瞭解，“獨一味”是一種稀缺的藏藥，有活血祛瘀、消腫止痛的功效，生於高山強度風化的碎石灘中或高山草地，主要分佈在西藏、四川、甘肅等海拔達3900米至5100米的高原地區。
當時市場上已有一家獨一味藥廠，可因經營不善，瀕臨倒閉。慧眼識珠的闕文彬意識到這是個難得的商機，當時還是醫藥代表的他，立馬收購了這家資不抵債的藥廠，並承擔了所有負債。隨後，闕文彬又火速註冊了“獨一味”商標，並開始研製後來大紅大紫的獨一味膠囊。
1997年獨一味膠囊上市，闕文彬又依靠強大的銷售能力，使其迅速成為各大醫院內外科手術、婦科的常用藥。據瞭解，該公司2007年上半年的收入為9612萬元。其中獨一味就佔了72.8%。據當時中華中醫藥學會統計的數字表明，在全國止血鎮痛類中成藥中，“獨一味膠囊”銷量僅次於雲南白藥，居第二位，2006年的銷售收入為1.1億元，所佔市場份額為23.37%。
憑藉“獨一味”膠囊優異的市場表現，2008年，公司登陸A股上市，闕文彬以董事長身份在深交所敲鐘。上市當日，獨一味（公司曾用名）便得到了資本市場熱捧，上市當天，市值就接近26億人民幣，闕文彬夫婦身家暴漲至17億元。
然而，闕文彬的野心並未就此停止，在當時媒體採訪中，闕文彬表示“想把民營醫院做成有良心的企業”。而獨一味的上市，無疑也給闕文彬提供了一步步佈局的充足資金。2014年8月21日，已上市的獨一味非公開發行股份，擬募資26.49億收購及改造多家醫院，其中7.78億補充流動資金，3.4億償還銀行貸款。
同年，曾經主營中藥製劑的“獨一味”更名為後來的“恆康醫療”，業務涉及醫療服務、藥品製造、日化品及保健品業務等諸多業務，闕文彬也開始了“買買買”的業務佈局。據瞭解，2012年，公司僅有貴州康燁醫藥有限公司1家參股子公司，而到了2017年，公司旗下已經有參股控股子公司多達50多家。
至此，“恆康系”的醫療板塊在闕文彬的親手打造下已經初具規模，而恆康醫療的市值曾一度超過300億元，從2009年開始到2015年闕文彬連續七年蟬聯甘肅省首富。
開啟“車輪式”收購，終陷“資本困境”
據公開資料顯示，自2012年收購奇力製藥算起，恆康醫療不完全統計的併購數量多達24起，併購項目涉及交易總金額更是超過了53億元。
2014年，恆康醫療接連高溢價收購了邛崍福利醫院、大連遼漁醫院、四川福慧醫藥有限責任公司、萍鄉市贛西醫院有限公司、瓦房店第三醫院等多家公司及醫院，2015年繼續收購了盱眙縣中醫院、傑傲湃思生物醫藥科技、盱眙恆山中醫醫院有限公司、廣安福源醫院有限責任公司等多家公司及醫院。不過，闕文彬的併購道路並未就此停止。2016年恆康醫療分兩次收購了崇州二醫院有限公司合計85%的股權。
一路“買買買”的併購讓闕文彬及他的恆康醫療吃到了甜頭，自2008年上市以來，至2016年，不斷擴張的恆康醫療在營收和淨利潤上實現八年的飛速上漲。據瞭解，2008年恆康醫療的營收與淨利潤分別為2.86億元與4500萬元，到了2016年，營業收入與淨利潤達到了21.75億元與4億元，幾乎都漲了十倍。
在2016年,公司也基本完成了由中藥製劑向醫療服務的業務轉型。當年公司實現醫療收入11.93億元，佔到了當期總營業收入的90%以上，而在2014年，醫療收入僅有1.3億元，佔比不到30%。至此，闕文彬的車輪式併購策略取得了不錯的成效。
進入2017年，恆康醫療的對外併購不僅毫無收斂，更是進入了“狂熱”的狀態，當期除了收購泗陽縣人民醫院、京福華採(台州)資產管理中心(有限合夥)等公司外，更是以16.9億元的高價收購了澳洲第二大醫療影像巨頭PRP公司，其中銀行融資近10億元。據統計，僅在2017年一年內的併購金額就高達24億元，接近此前所有年份的併購總額。
大舉併購或許是把雙刃劍。公司這幾年債務不斷增加，資產流動性大幅下滑，造血能力受到了嚴峻的考驗。據恆康醫療的年報顯示，2014年之前，公司的短期借款只有區區兩三億元，不存在長期借款。而到了2017年，短期借款已經高達27.87億元，同時背上了超過5億元的長期借款，而大量借款帶來的利息費用嚴重限制了公司的盈利能力。
同時，車輪式的併購還導致了公司商譽的大幅增長。2014年之前公司的商譽不足2億元，2017年商譽已經高達31.93億元，而此時公司的淨資產僅有28.58億元，商譽佔淨資產的比例超過100%，減值風險成了一塊壓在恆康醫療頭頂的巨石。
公司的業績也在2017年停住了增長的步伐。據年報顯示，2014年至2016年期間，恆康醫療業績高速增長，分別實現營業收入6.86億元、11.82億元、21.75億元，歸母淨利潤2.57億元、3.24億元、4.04億元。而到了2017年，公司營收仍持續增長，達到33.99億元，但歸母淨利潤卻慘遭腰斬，僅有2.02億元。2018年淨利潤更是繼續惡化，在當期營收增長至38.38億元的背景下，歸母淨利潤卻虧14.77億元。
由於業績的惡化，恆康醫療的市值也隨之大幅跳水，截至2018年底，公司的市值不足50億元，相比歷史最高的近400億元市值，縮水了近90%。此時，闕文彬的身價已由上百億“淪落”至負債幾十億，曾經的風光成為了一時的風景。
債務高企，股權遭凍結，董事長“讓位”謀“自救”
而此時更讓闕文彬頭疼的恐怕是巨大的股份質押壓力。據瞭解，闕文彬的融資手段主要是通過高比例的質押股份，這也正是過去幾年內恆康醫療瘋狂擴張的主要資金來源。2012年以來，闕文彬對恆康醫療的股權質押次數約七十餘次，相當於平均每個月進行一次股權質押。
而據恆康醫療2019年2月11日的公告顯示，闕文彬累計質押股份790,557,230股，佔公司總股本的42.38%，佔其所持有公司股份比例為99.57%。其所持恆康醫療股份幾乎全部質押。隨著股價的大幅下跌，闕文彬的償債能力遇到了不小的困難。由於部分質押融資到期而未及時償還，闕文彬持有股權被北京、杭州、深圳、吉林、四川等地法院凍結或輪候凍結。
2019年4月8日至9日，闕文彬名下150萬股恆康醫療股票在京東司法拍賣平臺上被公開拍賣，起拍價為552萬元。拍賣平臺的信息顯示，這場拍賣最終被一位自然人以564萬元價錢拍下成交。儘管拍賣的股票數量不多，但足以反映出闕文彬“四面楚歌”的窘境。
眼看恆康醫療“搖搖欲墜”，不少曾經與闕文彬“並肩作戰”的高管分封選擇出走。據披露，2018年恆康醫療董監高離職人數高達14人，還曾因此遭到了深交所的問詢。
然而這種態勢在2019年愈演愈烈，2019年2月，恆康醫療職工監事、監事會主席王寧，公司副總裁、財務總監王勇以及證券事務代表李丹提出辭職申請。同年4月，公司董事戰紅君、王寧以及董事、副總裁、財務總監張皓琰3名高管離職。8月6日，公司公告披露財務總監佘鑫麒、董秘金振聲等3名高管辭職。據統計，從2018年7月至2019年7月，恆康醫療董監高離職人數高達23人。
當然，資本市場混跡多年的闕文彬此刻自然不會坐以待斃，他做的第一步就是就是尋找新的戰略投資人。2018年11月18日，闕文彬與張玉富、於蘭軍共同簽署了《股份轉讓協議》和《投票權委託協議》。根據《股份轉讓協議》，張玉富、於蘭軍以承債方式作為受讓股份的對價，權益變動後張玉富持股份約佔公司總股本的29.95%；於蘭軍持股份約佔總股本的12.62%，交易後張玉富將成恆康醫療實際控制人。
然而，這筆交易最終未能成功，恆康醫療公告披露，張玉富、於蘭軍經過近半年時間，仍未能就債務轉移、股份過戶等具體事宜與債權人、法院等相關各方達成一致意見。
尋找“接盤俠”未果後，闕文彬將所持股份的表決權委託給了旗下瓦房店第三醫院的管理人宋麗華。2019年4月15日晚間，恆康醫療發佈公告稱，公司控股股東、實控人闕文彬和宋麗華、高洪濱共同簽署了投票權委託協議，闕文彬將其持有的公司5.22億股股份（佔公司總股本的28%）、2.72億股股份（佔公司總股本的14.57%）所對應的投票權分別委託給宋麗華、高洪濱行使。協議生效後宋麗華成為恆康醫療實控人。
據公開資料顯示，宋麗華2002年擔任瓦房店第三醫院院長，2014年任瓦房店第三醫院董事長，擁有三十多年醫院臨床和管理工作經驗，這也或許是闕文彬選擇宋麗華的原因之一，既懂得醫療又懂得管理，或許能幫助恆康醫療擺脫困局。
增資傳統中藥業務，子公司業績或有蹊蹺
如果說更換董事長是闕文彬自救的第一步，那麼增資旗下的中藥製劑以及保健品子公司則或許是接下來的第二步。過往的行業經驗看，跨界投資醫院往往需要承受數年甚至十數年初期虧損，從多家涉足民營醫院投資的上市公司公佈的數據來看，直接獲得穩定受益的案例少之又少，更多的則如中國平安建立龍崗區中醫院、臺塑集團投資廈門長庚醫院等案例，喧囂一時後最終多年虧損。意識到這一點的公司管理層或許希望通過迴歸傳統的製劑及保健品生產主業，先穩住恆康醫療的陣腳。
2019年8月5日，恆康醫療發佈晚間公告稱，為滿足四川恆康源藥業有限公司(公司簡稱：恆康源)及白山市三寶堂生物科技有限公司(公司簡稱：三寶堂)的經營發展需要，同時為了改善其財務結構，促進其健康穩定發展，公司將應收三寶堂1712萬元的債權轉作對三寶堂增資，增資完成後三寶堂的註冊資本將由900萬元增至2612萬元，公司仍持有其100%的股權；公司將應收恆康源7.12億元的債權轉作對恆康源增資，其中1.92億元進入註冊資本，其餘5.20億元進入資本公積，增資完成後恆康源的註冊資本將由800萬元增至2億元，公司仍持有其100%的股權。
在恆康醫療債務纏身、四面楚歌之際，依然對旗下子公司增資超過7億元的鉅款可謂是“破釜沉舟”。值得一提的是，上述兩家旗下子公司曾是恆康醫療的重要收入來源之一，為恆康醫療初期的發展立下了“汗馬功勞”，其中子公司恆康源更是恆康醫療不可或缺的“得力干將”。
據公開資料顯示，恆康源前身為四川華濟藥業有限公司，主營業務為中藥飲片的生產銷售，2013年恆康醫療以1.01億元的對價將其收購後更名為恆康源。據上市公司年報顯示，2014 年恆康源實現營業收入 8077 萬元，淨利潤 2417 萬元， 2015 年實現收入 5799 萬元，淨利潤937 萬元；而到了2016 年，恆康源實現的營業收入大幅增長至 6.94 億元，佔到了上市公司總收入的近三分之一，淨利潤更是達到了2.59 億元，超過了上市公司當期淨利潤的60%。
不過，恆康源這樣的增速似乎也存在一些蹊蹺。從恆康醫療披露的信息來看，2016年子公司恆康源的前兩大應收賬款客戶分別為遂平縣華騰農副產品有限公司和遂平縣永幸商貿有限公司，期末應收賬款約額分別為1.06億元、0.93億元。兩家小型的商貿企業，每年對恆康源的採購額竟然高達上億元，還是通過應收賬款掛賬，不由讓人對其真實性產生懷疑。
從地圖來看，遠在一千公里之外的恆康源同時獲得遂平縣兩家大客戶已經算是巧合，而遂平縣華騰農副產品有限公司剛剛成立於2014年3月，到了2016年就成為了恆康源採購額上億的大客戶，也是有些不可思議。此外，遂平縣工商質檢局顯示2016年在工商抽查中通過其登記的住所(經營場所)竟然無法與之聯繫。更令人吃驚的是，遂平縣華騰農副產品有限公司於2018年註銷，此時正是恆康醫療困境之時，不由再次讓人浮想聯翩。
同樣，另一大客戶遂平縣永幸商貿有限公司成立於2014年8月，2016年向恆康源採購額便近億元。而根據工商資料顯示，該商貿公司2017年1月才在經營範圍中增加了農副產品（含藥材）採購，那麼2016年向恆康源採購的是什麼產品令人疑惑。同樣令人驚訝的是，工商資料顯示遂平縣永幸商貿有限公司的繳納社保數人數始終為0，也為其真實性蒙上了一層陰影。
值得注意的是，子公司恆康源的業績成長在2016年後逐步衰退，一方面或源於其財務的真實性，另一方面也或是因為上市公司將發展重點轉向了醫療服務。據年報顯示，2017年恆康源實現營業收入4.97億元，淨利潤1.44億元，相比2016年都出現了大幅的下滑。
隨後在2018年，業績日益衰退的恆康源的部分資產被做減值處理。據恆康醫療於2018年10月25日披露的《關於全資子公司計提資產減值準備》公告顯示，公司對恆康源的部分存貨計提資產減值準備，金額總計為3.37億元。受此影響，恆康源2018年營業收入僅剩下1.64億元，淨利潤大幅虧損6.21億元。作為曾經上市公司主要利潤來源的子公司，恆康源跌落了“神壇”。
目前，或許公司管理層意識到了傳統主營業務的重要性，於2019年8月對恆康源及另一家子公司增資超過7億元，將中藥製劑業務重新作為恆康醫療困境中的一根“救命稻草”，這樣的戰略思路，是否能拯救公司，我們還將持續關注。
低價出售醫療資產，折騰數年終成“泡影”
儘管更換了實控人，又增資了旗下多家主營中藥製劑及保健品的子公司，但依然沒有能夠解決恆康醫療資金短缺的大問題。公司每年財務費用高達上億元，加之此前用以收購澳洲PRP公司的超過10億元金融貸款也將於2020年到期，資金壓力不小。
重壓之下，恆康醫療選擇了“斷臂求生”！而所斷之“臂”正是2017年以17.2億元高價收購的澳洲PRP公司。公告顯示，2019年11月恆康醫療將全資子公司恆康澳洲全部股權賣出，而恆康澳洲正是收購PRP公司的控股平臺。
據瞭解，2017年7月恆康醫療通過自有資金與金融機構借款相結合的方式，以17.2億收購了澳洲第二大影像公司PRP，其中金融機構借款為10億元人民幣，期限為1年，貸款年利率為8%。該筆貸款到期後，資金緊張的恆康醫療“拆東牆補西牆”，於2018年8月置換了該筆貸款，置換後貸款金額高達11.17億元，初始期限為2年，年化綜合成本約13%，年支付相關費用高達1.45億。
其實縱觀PRP公司這兩年來的業績表現，整體還算不錯，據年報顯示，PRP公司2017、2018年分別實現淨利潤1.52億元和1.51億元，都超過了當初1.18億元的業績承諾。
但PRP公司優秀的業績表現反應到控股平臺恆康澳洲層面，則變得有些“不堪入目”。據上市公司公告顯示，其子公司恆康澳洲2017年歸母淨利潤僅有3801.49萬元，2018年更是大幅虧損了1.67億元，其主要原因是高額的財務費用與匯兌損益。同時受鉅額借款的影響，2019年9月末恆康澳洲淨資產為-2.11億元，嚴重拖累了上市公司的資產質量。
2019年11月上市公司將全資子公司恆康澳洲及其旗下控股的PRP公司全部賣出，買家是一家澳洲投資機構新設立的殼公司，交易對價僅有4841萬元人民幣。恆康醫療在回覆交易所的問詢中中表示，雖然收到的現金僅有4841萬元，但買家同時承擔了恆康澳洲的負債及應付利息，因此交易價格實質為2.366億澳元，摺合人民幣11.38億元。
這筆“賠本”買賣，中小股東們並不願意接受。據公告顯示，在出售全資子公司恆康澳洲以及PRP70%股份的臨時股東大會決議中，中小股東中99%投了否定票，但最終還是因為大股東股份佔比懸殊最終通過了議案。
回頭來看，這家澳洲PRP公司於2017年7月被上市公司購入，購入價格高達17.2億元， 2019年11月又以11.38億元的價格賣出。購入兩年零兩個月，上市公司直接虧了近6億元。當初的鉅額收購，是不是有些得不償失呢？在2019年12月5日問詢函回覆中，恆康醫療表示，公司目前現金流壓力巨大，導致公司原計劃的國內影像診斷業務協同與開拓無法開展，不得不做出出售的決定。
步子垮大了或許會閃著腰！從獨具慧眼收購“獨一味”起家，到2008年憑藉“獨一味”的市場地位登陸A股成為甘肅首富，闕文彬用獨到的眼界和魄力風光了一時；然而2013年至2017年，折騰的20多起車輪式收購以及業務轉型，拖垮了上市公司的資金鍊，闕文彬也險些葬送自己親手打下的資本帝國；如今闕文彬不再是公司實控人，恆康醫療重新轉回傳統主業中藥業務，鉅額的債務包袱逐漸拋掉，一切似乎又回到了原點。
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