牛市剛來，很多票都在大漲。特別是科技股，漲的已經不成樣子了，芯片股已經無法下手了。其他板塊的股票也在大漲，而傳統行業雖然有基建的刺激，但是不符合我做成長股的風格，所以放棄。
能夠接受的現在也就在消費醫藥了，畢竟這是長牛股的搖籃，而且上漲不是那麼的殘忍。可能近段時間會多分析一些醫藥股，特別是生物醫藥股。今天看看疫苗龍頭--智飛生物。
01
智飛生物這門生意
考察一個企業未來到底好不好？值不值得投資？需要從多方面考察才能下定結論！但是首先要清楚一點的是：智飛生物這門生意到底如何？長期看，能不能給我們帶來很好的投資收益？如果這個條件不滿足，那麼就不是好企業！
看待一門生意好不好，最重要的是這家公司能不能每年都能賺到大錢？這裡有兩個方面考察：賺到錢和賺錢的效率，如果這兩者同時滿足，那麼自然是個好生意！智飛生物在這兩點上滿足嗎？
1）賺到錢
錢這個玩意，在我們分析公司和生活狀態下是兩個東西。對於公司分析而言，錢更多的指的是利潤，但是在生活裡指的都是現金。
那麼是利潤重要還是現金重要，那當然是現金重要。所以我們這裡所說的賺到錢，指的是能夠賺到的現金的能力。
那我們看看智飛生物賺現金的能力如何？
首先我們先看看智飛生物的賺錢能力，可以說在淨利率上，智飛生物表現還是不錯的。今年下半年如果沒有重大事件，智飛生物的淨利率這三年是非常不錯的。16年由於疫苗行業出現危機，短暫的讓智飛生物的淨利率出現問題。
其次我們看看智飛生物的收現比，這是公司在銷售端的收款能力（黃色部分）。既然是一家公司就必須銷售商品才能賺錢，‘銷售商品、提供勞務收到的現金’就反映了公司的產品在賣出去之後，能夠有多少的貨款進入公司的賬戶裡。
從收現比（銷售商品、提供勞務收到的現金/收入）這個指標看，17年之前都是非常不錯的，可以說是賣多少產品就有多少的回款。到了2017年後收現比這個指標是下滑明顯，到了2019年上半年只有不到60%。這是什麼原因導致的呢？
我們查看了一下智飛生物的2016年到2019年半年報的數據，顯示的內容如下：
可以看到，自從2017年之後代理的產品年 HPV 疫苗突然開始大增，就2017年一年就增長了2.7億，2018年38億，2019年預測能達到60億的規模。而這些代理產品銷售額的增長並沒有使得其回款能力的增強，同時智飛生物還得提前採購，導致存貨激增。
所以這就是智飛生物增長的煩惱，如果只要求很好的經營數據，那麼代理產品最好公司不接。可是公司如果不代理默沙東的疫苗，那也有其他對手做這件事。雖然損失了現金流這塊，但是公司的增長還是很好的。這部分代理所欠下的現金流非常的多，從2018年末應收賬款餘額達到20億，再加上存貨將近16億（毛估估）。
可見在賺錢這一塊，智飛生物的自主產品賺錢能力還是不錯的。但是這幾年由於代理了默沙東的年 HPV 疫苗，使得公司的現金流出現了大量的流出狀態。而且這種狀態還會延續很長的一段時間，並不是短時間就能改變的。
2）賺錢的效率
有意思的是智飛生物的大增長並非是自己產品帶來的，而是代理產品導致其就資產是要在近三年的大幅度增長。股價這些年的大增長一半是近三年實現的，可見代理產品現在對智飛生物的影響越來越大。
由於智飛生物這些年代理產品的成功，股價大漲。但是背後是資產負債率的大幅度提升，也就意味著智飛生物這些年經營的步子邁得很大。畢竟是代理產品，這樣的情況也能理解，產品好賣的同時風險不大，那麼擴大市場就是必須要考慮的事情。自然而然智飛生物想到的是借錢擴張，所以負債在這三年飛快的增長。
估值
智飛生物的估值是非常矛盾的，一方面市盈率非常低，一方面市淨率非常高。這是因為其這兩年的盈利能力實在太強了。
可以從這兩幅圖當中看出，這兩年智飛生物的高增長導致其用市盈率去估算智飛生物的價值很紊亂。用市淨率去估算又沒有基礎，畢竟從開始的自主研發到現在的代理，直接把資產結構改變了，盈利結構也改變了。
我們可以查看2017年到現在的市淨率走勢，自從智飛生物代理的規模上來之後，其市淨率就穩定在12PB之上，長期在15PB附近。所以如果當前的經營模式不改變，基本上我們沿用當前的估值，現在並不是一個非常高估也不算非常低估的狀態。
在業績上，公司 2 月 27 日發佈 19 年業績快報，預計 19 年實現歸母淨利潤 23.69 億元，同比增長 63%，增長原因主要是公司持續專注疫苗及生物製品研發、生產、銷售、推廣、配送及進口疫苗代理等，產品銷售進展順利，較好的完成了全年生產經營計劃。公司 Q4 單季度淨利潤為 6.06 億元，同比增長 66%。 非常優秀。
在歷史新高即將突破之際，我們耐心等待吧！
閱讀更多 80打板先鋒 的文章
