受疫情影響的優質消費股票下跌，卻有可能是中長期佈局的好時機

春節黃金週本就是消費旺季，疫情發生之後，國民減少出行，對酒店、餐飲、電影娛樂、旅遊、交通運輸等消費領域造成了不同程度的影響！

雖然疫情會引起市場階段性情緒緊張和劇烈調整，但不會改變經濟及市場中長期趨勢，“黑天鵝” 事件只是一朵浪花。

受疫情影響的優質消費股票出現下跌，卻很有可能是中長期佈局的好時機。

疫情下的消費復甦何時到來？哪些消費領域領域更具有投資機會？

或許你能在@非完全進化體 的雪球訪談中找到答案。

本文為雪球人氣用戶、牛頓定律私募基金經歷@非完全進化體的雪球訪談實錄。

關於白酒行業

雪球用戶@打新神器：怎麼看疫情對白酒的影響？

@非完全進化體：全年來看，對各企業終端動銷的直接影響5-20%，茅臺是特例。換算成對企業內在價值影響1-4%。但這並不是重點，重點是疫情發展至今，包括全球性的擴散，對中國經濟的影響。疫情影響消費方式，經濟影響消費能力。不同企業影響不一，作為受經濟影響最小的順鑫農業，還創了新高。

雪球用戶@遇見美好自己：如何看待當前及長遠的白酒行業，龍頭好像也不便宜，那些 企業更值得關注，謝謝。

@非完全進化體：事實上，如果你無法把握一個行業的長期前景，你就很難說它貴還是便宜。

在酒文化未發生大的改變的情形下，長期白酒行業發展與居民收入增長同步。在我看好，白酒行業目前並不貴。我個人更看好高端和大眾白酒中已經建立起顯著優勢的公司。

雪球用戶@價值投資者康凱：想問下老師，怎麼看洋河？

@非完全進化體：業務細節不說，從消費者角度來看：你要想選擇大眾公認最好的白酒來招待客人，你會選擇茅臺、五糧液。你要想選擇性價比最高的白酒日常飲用，品質可靠、方便購買，你會選擇牛欄山、紅星。你要想選擇一款中檔白酒，你考慮的因素有。。。。可以選擇品牌有。。。。再想想服飾行業，為什麼規模最大的服飾集團是LVMH、開雲集團、ZARA、H&M、優衣庫，而不是任何中檔品牌。

我並不是看空，白酒行業整體還是會增長，只是分析一下產品屬性和競爭屬性。

關於食品飲料行業

雪球用戶@北落-師門：您好，我想知道針對乳製品行業，這次疫情對一季度的影響會大概達到什麼程度，比如一季度的營業額預估減少多少，以及後面幾個季度是否 會反而上升，因為乳製品的主要消費群體是青少年，在我印象中，並不是很依賴於酒店和餐飲，即使一季度春節送禮消費減少，但是是否也可以理解為這部分消費可能會被滯後。而且這次疫情造成的上游牧場經營困難，是否會造成下一季度的原奶供應短缺，乳品龍頭企業是否能夠進一步收復市場，加強壟斷。

@非完全進化體：乳製品行業各季度營收相對平均，以商超等零售渠道為主，目前恢復很快，疫情主要影響2月份銷售，全年也就個位數影響。有調研說公司將努力在疫情後追回這一部分增長。作為經營槓桿、財務槓桿極低，現金充裕的品牌消費公司，如果按照DCF測算對公司內在價值的影響，影響幾乎可以忽略不計。

另外你提的很對，我們應當從全產業鏈角度來測算實際影響，比如上游的供應商（典型如乳液公司的牧場），下游的經銷商（典型如家電、家居公司的經銷商），損失會相對大很多，此時上市公司理應對產業鏈進行支持和補貼，正如伊利發佈的牧場支持計劃。這對產業鏈整體的健康發展，穩固合作關係，吸引新的合作伙伴都有積極的意義。

雪球用戶@林肯法球：請問非大，對於伊利和蒙牛的超高營銷費用，三兩年內有沒有較大幅度下降的可能？

@非完全進化體：不太可能。很多人認為超高營銷費用是競爭所致，其實不完全如此，有很大程度是這類消費品的內在屬性所決定的。不論是維護整體品牌形象，推廣新品，建立細分品牌聯想與感受，還是促銷以刺激購買，營銷都是必要的手段。我認為長期有可能慢慢改善，中短期明顯改善概率不大。

雪球用戶@投資路上多笑笑：請教下您如何看待國產奶粉，那些品牌能突圍？

@非完全進化體：還沒來得及細看，感覺國產奶粉的逆襲思路類似於國產化妝品。通過三四線的渠道深耕，更準確的產品定位，更快速的響應需求和潮流，來與國際一線品牌進行差異化競爭。但整體而言，仍是一個競爭激烈的行業。這種類型的投資適合深度跟蹤而不是預判。

雪球用戶@特立獨行W-Y：請問良品鋪子和三隻松鼠的有護城河嗎？怎麼做到明顯的差異化？

@非完全進化體：產品差異化較小。看過三隻松鼠章總的一些文章，這個行業的競爭優勢更多取決於全產業鏈的運營效率。

雪球用戶@荊棘之路變坦途：請問非大，對於鹽津鋪子這樣的休閒食品發展前景怎麼看？如何看待這個行業的壁壘？謝謝

@非完全進化體：前面談到了，產品相對同質化，最終看誰的全產業鏈運營效率最高。對於投資者，外部評價難度較高，更適合深度跟蹤。

雪球用戶@龍頭先行：紅酒這行業裡，國內公司還有突圍可能嘛？比如張裕，看起來是價值投資的黑洞。

非完全進化體：從發展現狀來看，似乎是個黑洞。身邊喝紅酒的人並不多，某次調研廣州白酒經銷大商介紹，原先廣州的富裕階層喜歡喝紅酒和洋酒，這幾年也都開始轉向喝高端白酒了。

從後視鏡看，可以有很多解釋：經銷體系的效率、假貨的泛濫、紅酒文化的認知難度、佐餐的適宜性、亞洲人的體質。

如果要長期預測酒文化的演變，包括白酒，我是無能為力。我只知道文化的養成和改變並不是一朝一夕的事情。

雪球用戶@安洛夫：請問啤酒行業在總量下跌的情況下，通過增加中高端銷量來提升利潤。這次疫情後，隨著放水加大，會對行業格局、產品類型產生怎樣影響？

@非完全進化體：啤酒作為大眾消費品，不論是疫情還是放水對行業都不會有太大的影響。

雪球用戶@何適投資：在外賣、生鮮物流不斷髮展並深刻影響人們生活的過去幾年 裡，國內掛麵就像“打不死的小強”，年產銷量規模還在不斷增長，產業集中度不斷提升。一場疫情，幾年前被認為“已死”的泡麵再次引起資本的大討論。克明面業這樣的消費品，疫情過後怎麼看？

@非完全進化體：產品相對同質化，價值量難以大幅提升，生產端規模效應不夠明顯，資產相對較重，導致ROE一直偏低，怎麼看都更接近一門普通生意。

雪球用戶@電廣：調味品行業是一個好賽道嗎，希望你重點談談對頤海國際的看法，謝謝！

@非完全進化體：調味品是公認的好賽道，對於頤海國際，我並沒有什麼比市場更深入的看法。絕大多數時候我的選擇是，不在樂觀預期的高估值下，與市場的觀點進行較量。

雪球用戶@湯山腳下：請問非大，如何看待醬油行業上市公司普遍估值較高，這種狀態會是常態嗎？行業的發展空間如何？

@非完全進化體：這是在有海外成熟產業發展路徑參考下，低利率外資定價的自然結果。低利率環境與競爭優勢不變，很可能會是常態。

雪球用戶@hfsime：請問對香飄飄怎麼看待，售價更高的一點點喜茶等線下奶茶跟它是競爭對手嗎？

@非完全進化體：公司附近開了一家CoCo奶茶店，旁邊7-11裡買飲料的人開始減少了。後來又開了一家瑞幸咖啡，便利店與奶茶店裡的人都受到了影響。後來又開了一家便利蜂。。。這個生意似乎有些讓人頭疼。

雪球用戶@微笑的蝦米：非大對於保健食品怎麼看，如何看待湯臣倍健這家公司

@非完全進化體：

不論是海外代購的新政，還是國內對藥房社保消費以及陳列營銷的監管，以及權健事件的不良影響，都在很大程度上影響了需求。但我認為，從長期來看，隨著渠道與心理影響的恢復，行業整體仍會持續發展。

關於定製家居、家電行業

雪球用戶@王者小昭：19年底，房地產竣工開始加速，如果我們佈局竣工產業鏈的消費，前期的五金件、玻璃、防水等公司已經開始顯現了，後面的消費類，比如定製家居、家電等公司你比較看好哪些？

@非完全進化體：竣工邏輯的問題在於，你現在望著山頭，真正上了山頭你看見的又是什麼景象？B端的精裝修確實有利於參與其中的家電、家居企業做大規模，提升集中度，但生意模式變差，需要進行權衡。家電行業從長期成長空間來看，我更看好小家電。

@非完全進化體：如果一個行業一直需要不斷地進行大的創新與研發投入，產品又很難做到差異化或建立粘性，競爭就很難進入穩態。

可以考慮投資的情形是：公司在很長一段時間保持顯著的競爭優勢，且研發投入得到很好地覆蓋（不斷高價融資也是一種特殊的價值創造模式）。但這一點並不是那麼好把握。

雪球用戶@淡如初雪：非大，能否請教一下，定製家居如衣櫃、櫥櫃行業， 未來行業集中度能否大幅提升？有什麼契機？此次疫情是一個推動力嗎？謝謝

@非完全進化體：以目前的發展階段，我並不是很看好定製傢俱行業。

精裝修有助於部分龍頭市佔率的提升，但2C的生意變成2B，盈利能力與現金流變得更差。在2C端，除了高端品牌，產品偏向於同質化競爭，在生產端規模化的門檻也並不高。再加上流量較以往變得更加分散，並不利於龍頭企業保持渠道優勢。

雪球用戶@九頭蛇怪：請教，對白家電的影響程度以及哪個行業指數值得關注，謝謝

@非完全進化體：一季度本身是白色家電行業的淡季，直接影響有限。對內在價值的影響就更有限。行業指數我關注不多，如果從競爭格局與盈利能力來看，最好的行業一個是白酒，一個是物業服務。

雪球用戶@身騎白馬：您好，想問問疫情對家電傢俱行業的影響？這部分偏剛性的需求是否會在疫情之後兌現？供給側會出現集中度的提升嗎？

@非完全進化體：耐用品的需求會有很大一部分被自然推遲。根據近期看到的一些調研，中小企業，尤其是中小企業的經銷商，受損不小。而龍頭企業有能力對產業鏈進行支持。這會更有利於經銷商對龍頭企業的選擇與合作。以上都會進一步加速優勝劣汰的過程。

@非完全進化體：相比於大家電，小家電產品品類多，部分產品價值量提升空間大，雪道會很長。

一項小家電產品可以賣到50元，也可以賣到1000元。缺點是，產品需要不斷創新，新的競爭者較多，競爭格局沒有大家電穩定。我認為，在某些細分品類具有系統優勢的小家電公司，還是有不錯的長期投資價值。

關於奢侈品行業

雪球用戶@五零金：1、怎麼看國內珠寶企業受疫情的影響？2、香港珠寶企業的估值和成長性如何，能否配置？3、周大生目前價格值得長期（5年）持有嗎？

@非完全進化體：研究不深，業務細節就不說了。僅談幾點對商業模式直觀的看法：

1、從需求角度，我不清楚十年後消費黃金珠寶的人是變得更多還是更少；

2、從競爭角度，消費者越來越不願意為大眾品牌付出溢價；

3、從產品設計角度，消費者的喜好一直在變化。如果是五年內拿股息或者博估值彈性，那就另當別論了。

雪球用戶@唐茶：請問非大，中國消費品中的上市公司，除了茅臺還有什麼是具有很強的奢侈品屬性，或者很強的提價權？阿膠、海天、榨菜我感覺是比較弱的提價權，限制很大。

@非完全進化體：名酒可以算奢侈快消品，其他類似能做到超高毛利的生意還有化妝品、保健品以及品牌中藥。以上商業模式各有不同，統一特徵是，價格越高，人們就越容易認為他好。

關於零售行業

雪球用戶@獨立思考的馬達：如何看待永輝超市？現在的永輝估值貴嗎？中長線持有永輝可行嗎？

@非完全進化體：

貼一段此前對零售行業的整體看法：“零售業的複雜性在於需要在多重因素制約下（貨源，倉儲，物流，租金，人流量，品類豐富vs週轉率）滿足消費者的多重需求（便宜，交通便捷，購買過程便捷，優質新鮮，選擇多vs好挑選），更麻煩的是不論是產品還是消費者的需求都在不斷地變化之中，並且換個地方上述很多因素都可能會發生變化。並且，在中國，很大一部分商品最高效的銷售方式是電商，解決了一大部分人群的一大部分需求。而零售業需要做的是在電商以外的空間中不斷求最優解和相互競爭。”

關於航空行業

雪球用戶@價值投資者康凱：老師，您有沒有了解過春秋。廉價航空雪道厚，就是盈利性穩定性比較差，想聽下王總的意見。

@非完全進化體：我之前發表過一個觀點：商業模式的重要性要高於競爭優勢。你想想，如果一個行業的長期平均ROE只有5-6%，即便你擁有5%的顯著優勢，你也就10-11%。春秋航空無疑是一家優秀的公司，廉價航空的長期需求也很明確，投資者最終能獲得多少回報？我不太清楚。

關於羽絨服行業

後廠村芒格：對於羽絨服行業，非大認為有值得做價值投資的優秀上市公司嗎？比如波司登，羽絨服行業需要思考的角度有哪些？

非完全進化體：研究不深，談談大致的看法。

波司登在細分品類具有品牌認知上的優勢，且羽絨服偏功能性，設計不容易過時，能滿足一類人群的偏好。僅就商業模式而言，需要關注，這類季節性明顯的產品，在產能利用效率與終端門店運營效率上，天然具有缺陷。只有產品的價值量提升至某一較高水平，才能有效彌補上述缺陷。

波司登選擇在淡季做代工，一定程度解決了產能利用問題。所以，關注其產品價值的提升情況，以及在核心商圈的開店運營情況，是其能否實現突破式增長的關鍵。

關於物業服務行業

雪球用戶@白小木木：請問牛大對當前物業服務行業的看法，尤其是近期港股各個物業股暴漲的情況，背後有什麼邏輯嗎。另外就是如何看待類似南都這種沒有爹的第三方物業公司與保利物業這種親兒子的比較？

@非完全進化體：雖然稱物業服務是個好行業，但我對目前市場的熱情持謹慎看法。物業公司扎堆在港股上市，正是因為A股審核更加嚴格，對收入費用、關聯交易等問題，很難自證清白。再加上市場給予的高估值激勵，以及種種合理化的理由。構成了舞弊的典型場景。要相信激勵制度的力量。

關於創新

雪球用戶@irdq_因吹斯汀：非大，一個顛覆性創新產品，但是由於行業原因，滲透率只是緩慢提升，不像智能機終結功能機之類的快速滲透，最終的結局還會是“創 造性破壞”嗎？是不是行業裡的老公司和創新者一起轉型？歷史上有類似的案例嗎？謝謝。

@非完全進化體：顛覆性創新產品，而滲透率緩慢提升。這本身就是存在矛盾的，很可能其產品技術或形態顛覆，但價值相對有限。很多消費類創新產品的推廣，非常依賴渠道和廣告，這可能會成為像你所說的小公司創新，但最終大公司跟進受益的典型場景。但好的現象是，社會資本、渠道和信息正在變得更高效，給創業型公司迅速成長的機會。

關於長期持有的配置

雪球用戶@李小志：非大你好，除了白酒以外，可以長期持有的快消品類行業，你看好什麼？或者說只能選一個除了白酒之外的快消品行業，你選哪個

@非完全進化體：調味品、乳製品，我認為市場認知已經很充分了。長期可以配置，想要獲得超額收益有點難。

關於護城河與估值

@後廠村芒格：有沒有講估值的書可以分享一下，達摩達蘭的太難了，有沒有稍微淺顯一點的，謝謝！

@非完全進化體：我的看法是：對商業模式理解了，對估值也就自然理解了。

如果你運營了一家公司十年，你肯定應該知道自己的公司大概值多少錢。但對於絕大多數投資者，作為運營結果的呈現，財務信息與建立在財務信息上的估值方法仍是對各種類型商業模式及個體公司認識的主要方式之一。

以前推薦過《沃倫巴菲特之路》和《巴菲特的投資組合》，主要講投資案例和估值過程。應該會有幫助。

雪球用戶@投資創造美好生活：請問，你對消費品企業的估值是怎樣計算的，謝謝

@非完全進化體：任何企業的估值基礎都是DCF。目前利率環境下，進入成熟期、擁有護城河、具有抗通脹能力的消費品公司合理估值在20倍左右。

雪球用戶@金石0202：服務消費類公司依賴於人提供服務，這類公司中良好的企業管理人才激勵和優秀的企業文化能否成為牢固的護城河？例如:海底撈的企業文化靠雙手改變命運等，別的餐飲企業真的學不會麼？

@非完全進化體：我認為多數人也只是能看到結果，以此來反推企業文化的優劣。我只選擇對於我而言顯性、明確、底層邏輯清晰的護城河或競爭優勢。

雪球用戶@流雲君：

@非完全進化體：“成癮”解決的需求的受眾與持續性問題，可以支撐產品消費的體量，但這僅僅只是好生意的特徵之一。

“成癮”並不能解決競爭格局以及護城河的問題，糖、茶葉、咖啡都具有成癮性，但絕大多數經營上述產品的模式完全談不上是好生意。

護城河可以理解為競爭對手難以模仿的某項核心資源或優勢。可以去看看《巴菲特的護城河》一書。但我最後要說，護城河也並不是好生意的全部。

來了

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關鍵字: 伴隨成長的中國味品牌 消費 疫情