前言：本篇為【WL公司分析報告】系列——2020/3/14號，歡迎關注

投資建議

一、公司能否真正成為民族辦公軟件排頭兵？：

（1）金山辦公產品主要包括WPS Office辦公軟件和金山詞霸等，可在Windows、Linux、MacOS、Android、iOS等眾多主流操作平臺上應用，目前國內的競爭如永中、中標普華實力及名氣遠不及金山辦公，產品的競爭力有同樣如此；公司國內主要面臨的競爭對手就只有一家：微軟Microsoft，其無論是收入規模、產品功能等都是全面碾壓金山辦公，金山辦公的營收規模甚至都不及微軟的零頭，在這樣強大的對手面前，金山辦公旗下的WPS能生存30餘年，實屬不易，值得敬佩，當然這裡面多多少少會有中國政府的大力扶持，使中國政府機關放心使用，而不用擔心數據洩露等風險；

（2）目前公司已經是狹義意義上的國有辦公軟件的領頭羊、排頭兵，國內已無其他國有辦公軟件能與之抗衡，在最近疫情的推動下，在線辦公、雲辦公等概念火熱，直接推動其市值從上市之日起一路飆升至千億級別，如果看市值體量及參考國內其他軟件廠商，首先讓人想到就是營收一定屬於百億級別，但是截至2019年業績快報，營收也就16億元左右，遠遠不及國內其他軟件廠商，如360、用友網絡等，更不要提微軟，因此公司要真正成為民族辦公軟件排頭兵，還面臨著很大的壓力，還有很長的路要走；

二、高市值、低營收，僅僅只是一個風口上會飛的豬？

（1）通過後文公司與360、用友網絡、微軟等廠商的橫向對比，我們發現公司的各項指標也僅僅只是一個標準的國內頭部軟件廠商的水平，所以不禁要問：為什麼同樣是“免費+增值服務”模式的360，同樣是國內安全廠商的領頭羊，在營收、利潤規模遠遠高於金山辦公的前提下，估值體系有這麼大的差別？是什麼支撐著公司有如此高的估值（目前的PE估值接近400倍）？還是說只是一個疫情風口上的豬，好比其創始人雷軍說過的一句話：風來了，豬都會飛！

（2）市場對於公司未來潛在的高速增長或許是支撐起高市值的一個主要原因：①從國內的市場上來看，公司在移動端市場的發力及高速成長是要好於微軟 office產品的（微軟直到2019年底才發佈最新三合一的移動office產品，而且就功能來說比WPS產品還要稍微簡單一些，不夠智能，好處可能就是界面簡潔、無廣告；），國內微軟在移動端市場的慢節奏，給予了金山辦公極大的發展空間，培養了用戶習慣，對於購買了WPS會員的用戶來說，微軟office移動APP無廣告的優勢立刻就沒有了；

（3）市場份額及註冊用戶都有獲得更大增長的空間及想象力，公司那還存在的一個現實問題就是如何提高免費用戶向付費用戶的轉化率的問題？目前3億多的免費用戶，但是真正付費的用戶也就480萬左右，轉化率才1.5%左右，屬於很低的水平（需要向騰訊學習，通過查閱資料，騰訊的轉化率都基本在10%左右），如何提高轉化率是公司需要核心關注的點，這裡也是公司未來潛在的一個想象空間，按照目前的收入結構，只要轉化率提高一倍，公司業績提高至少50%，如果能向騰訊看齊，那確實配的上一個千億市值公司；

三、盈利預測

（1）我們按照股價223元算出公司2019-2021年PE為245.2、173.37、113.45倍，按照PE倍數的下降速度來看，下降的不是特別快，另外微軟的PE估值也就在30多倍左右，所以單單從估值角度來說，無論如何目前接近400倍估值都是極其高的；

（2）不過從公司未來想象空間來說，只要具有民族情懷以及上述分析提到的關鍵點能逐步實現，那麼公司確實是一個千億級別的公司；

（3）最終這些問題都需要時間來一步步驗證，所以如果是絕對的長線投資者以及還有一點民族情懷，那麼可以買入，若不是，何不觀察觀察呢？

正文

一、行業信息收集整理

1、行業概況

1.1、辦公軟件市場

近年來，隨著我國產業結構不斷升級調整，我國軟件產業總體保持平穩較快發展，產業規模持續擴大，根據工信部運行監測協調局公佈的軟件業經濟運行快報，我國軟件和信息技術服務業2018全年實現軟件業務收入6.31萬億元人民幣，同比增長14.2%。2010年至2018年，我國軟件和信息技術服務業收入從2010年的1.36萬億元增長至2018年的6.31萬億元，年複合增長率達21.1%，呈現穩步增長趨勢。

軟件和信息技術服務行業的迅速發展，為辦公軟件行業提供了優越的基礎發展環境，使國內的用戶觀念、信息傳遞更加先進，協同效果最大化，為辦公軟件行業的進一步發展提供了有力保障。據計世資訊統計，2018年中國基礎辦公軟件市場規模為85.34億元，相較2017年同比增長為9.7%，預計到2023年，行業市場規模將達到149.04億元，2018-2023年期間複合增長率為11.8%。

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根據CNNIC統計數據顯示，截至2018年12月底我國網民規模約8.29億，較2017年末增長7.3%，國內互聯網普及率達59.6%，較2017年底提升3.8%。我國網民數量的增長也促進了辦公軟件用戶數量的增長，計世資訊數據顯示，2018年中國基礎辦公軟件用戶規模為6.55億，相較2017年同比增長為4.75%，2012年至2018年中國基礎辦公軟件用戶規模複合增長率達到6.8%，未來的國內辦公軟件市場規模、用戶數量呈持續上升趨勢。

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行業主要競爭對手：

（1）公司主要海外競爭對手

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①微軟-Microsoft Office

微軟是一家總部位於美國的跨國科技公司，也是世界個人計算機軟件開發的先導Microsoft Office是微軟公司開發的一套基於Windows操作系統的辦公軟件套裝。常用組件有Word、Excel、PowerPoint等，Microsoft Office目前已成為世界知名辦公軟件。目前，微軟也在傳統業務的基礎上拓展在線辦公服務業務。根據微軟披露的2019財年第三季度報告（2019財年起始點為2018年7月1日至2019年6月30日），其Productivity and Business Processes業務（包含Office、LinkedIn及Dynamics business solutions等產品）收入為102.43億美元，Office商業客戶收入約為68.79億美元，Office用戶收入約為10.26億美元。截至2019年3月末，Office 365的訂閱數約為3,420萬。

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②谷歌-G Suite

谷歌是一家位於美國的跨國科技企業， 谷歌的G Suite辦公套件是一套在線辦公軟件，可以通過雲端處理和搜索文檔、表格、幻燈片，具體包括Gmail、日曆、雲端硬盤等G Suite 核心服務以及Google+、環聊、Blogger等附加服務，並具備與其他G Suite用戶雲端分享文件、編輯文件等功能。

③蘋果-iWork

iWork是蘋果公司為Mac OS X和iOS操作系統開發的辦公室軟件，包括文檔、電子表格和演示文稿等產品。同微軟與谷歌一樣，iWork套件向公眾推出了雲端的在線網頁版本iWork for iCloud，主要針對具有Apple ID的用戶。

（2）公司主要國內競爭對手

①永中-永中Office

永中軟件股份有限公司是國內基礎辦公軟件開發和服務商，以永中Office為核心，提供桌面辦公、移動辦公、雲辦公和文檔轉換服務等多種專業的產品和解決方案。永中Office套件主要包含文字處理、電子表格和簡報製作等應用，可以在Windows、Linux等多個不同操作系統上運行。隨著雲計算和移動互聯時代的來臨，永中也推出了永中雲辦公系統。

②中標-中標普華Office

中標軟件有限公司是中國Linux操作系統和辦公軟件產品提供商和服務商，公司先後推出了中標麒麟可信操作系統、中標麒麟安全雲操作系統、中標麒麟高級服務器操作系統、中標普華Office等。依託於中標麒麟操作系統產品，中標普華Office在審計、財稅、工商等領域得到了應用，可以同時運行於Windows和Linux平臺，有普通版、教育版、藏文版等版本。

1.2、互聯網廣告市場

依據智研諮詢發佈的《2019-2025年中國互聯網廣告行業市場深度評估及市場前景預測報告》：流量紅利終結，互聯網廣告收入增速放緩。2015-2018年廣告市場規模分別為3696.2/4273.3/5042.8/6071.6億元，其中互聯網廣告市場為2184.5/2884.9/3750.1/4844億元，佔總體廣告市場收入的59.1%/67.5%/74.4%/79.8%，同比增長41.3%/32.1%/30.0%/29.2%。互聯網廣告已成為廣告市場的最大組成部分，但受宏觀經濟增速放緩、互聯網用戶流量紅利結束影響，廣告市場增速或將放緩。

預計未來三年互聯網廣告市場增速分別為23.2%/23.1%/21.8%，2021年收入將達到8947億元。

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2、行業發展趨勢

（1）桌面市場平穩發展，國產辦公軟件不斷髮展擴張

近年來，國內桌面市場經過快速發展，微軟及公司已取得明顯的競爭優勢，市場中形成了微軟、公司同臺競爭，其他廠商如永中軟件股份有限公司、中標軟件有限公司等跟進發展的競爭態勢。

（2）信息安全市場漸受關注，辦公軟件發展迎來全新機遇

在國家信息安全 總體戰略及信息化工程的有力帶動下，國產辦公軟件行業中的骨幹企業迅速成長：用戶層面上，用戶逐漸傾向於選擇具有品牌口碑、技術及資本等綜合優勢的軟件企業和能夠提供 安全可靠產品的廠商進行合作，尤其是具有較強技術實力，能夠保護客戶隱私、保障行業敏感信息安全的軟件企業。作為軟件企業的重要組成部分，基礎辦公軟件行業骨幹企業在良好的政策環境和利好趨勢下健康成長，行業地位更加突出。

（3）移動互聯網市場日益成熟，國產辦公軟件取得先發優勢

伴隨智能移動終端日益普及以及移動化辦公需求的增長，使用戶能夠隨時隨地辦公的移動辦公應用及服務已經成為辦公軟件行業發展的重要增長點；而既能夠滿足用戶日常辦公需要，又能實現移動辦公輕量化（如報表審批、公費報銷、發佈公告、請假申請等）的廠商，在未來市場環境中更易贏市場青睞。

（4）海外市場寡頭壟斷，國產軟件逐步登陸突破

目前全球辦公軟件行業中，以美國微軟為代表的海外廠商處於產業鏈的最上游，是辦公軟件產業技術的主要創新者和核心技術掌握者。微軟作為辦公軟件行業的先行者，在全球市場佔有主要份額。

從海外市場來看，隨著全球互聯網的高速發展，部分國家在網絡基礎設施就緒度、可持續發展環境方面發展較好，但在產業與技術創新、信息化應用卻相對發展一般，存在較大的提升空間和市場發展機會。

二、公司分析

注：後文主要穿插對比國內市值相當的 三六零（360）（模式類似：免費+增值服務，互聯網廣告推廣等）、用友網絡（桌面辦公軟件系統）以及微軟（產品一樣）

1、公司概況

金山辦公主要從事WPS Office辦公軟件產品及服務的設計研發及銷售推廣，此前金山軟件在2007年於香港交易所上市。

公司服務主要包括基於公司產品及相關文檔的增值服務以及互聯網廣告推廣服務，為客戶提供一站式、多平臺應用解決方案。其中，WPS Office系列產品研發始於1988年，是全球最早的辦公軟件產品之一，擁有辦公軟件領域30餘年研發經驗及技術積累。

圖表 1 公司產品介紹，資料來源公開資料整理

圖表 2 公司發展歷程，資料來源公開資料整理

2、股東及高管團隊分析

圖表 3 公司股東架構，資料來源公開資料整理

（1）公司實際控制人為雷軍，通過員工持股平臺及金山軟件等公司間接持股金山辦公股權比例達11.99%，為公司實際控制人；公司高管團隊持股20.83%，股東結構比較完善。

（2）高管團隊簡介如下：

圖表 4 高管團隊介紹

3、上下游關係分析

3.1、供應商

圖表 5 前五大供應商

公司比較穩定的供應商主要是金山雲、阿里媽媽、支付寶等公司，金山云為關聯公司，為第一大供應商，主要提供IDC服務器租用和CDN帶寬服務；雖然第一大供應商金額佔比較大，但是考慮到是同一控制股東旗下的公司，因此無集中度的風險；

3.2、客戶

圖表 6 前五大客戶

依據圖 6 可知：

（1）公司主要大客戶為阿里系，主要是為其做廣告推廣服務，其份額佔比前五大客戶比例在50%左右，單一客戶集中度比較高，有一定的經營風險，主要是依賴淘寶及天貓的業務銷量增長，客戶的業務銷量不斷增長，才會有更多的廣告推廣投入；

（2）不過由於公司下游客戶前五大客戶整體規模佔比營收比例也僅在30%左右，因此公司下游客戶整體集中度風險較小；

(3)結合公司產品結構的變化，從之前以辦公軟件產品使用授權為核心到最近以辦公服務訂閱為主的業務產品結構轉變，而辦公服務訂閱中，個人客戶收入佔比最大，佔到了辦公服務訂閱整體收入的90%多，所以前五大客戶中都沒有辦公服務訂閱類的，都是廣告推廣的客戶；

4、產品結構分析

圖表 7 產品營收及毛利率

根據圖 7 可知：

（1）公司的產品結構逐年在發生變化，隨著移動互聯網的發展，智能手機的普及，三大產品線中，辦公服務訂閱的同比增速保持著100%的速度增長，公司的業務結構從2016年以產品授權為主到最近逐漸以辦公服務訂閱為主；

（2）三大產品毛利率方面：

此部分毛利是最高的，這個是肯定的，但是由於基本上面對的是企業客戶，尤其是中國的國企，因為國外的企業多以office為主，所以增長空間及速度有限；我們對比國內軟件廠商用友網絡：“軟件產品”業務的毛利率在98%左右，公司基本上與其相當，所以沒有特別表現出優秀的地方；

圖表 8 用友網絡 軟件產品毛利率，資料來源公開資料整理

圖表 9互聯網廣告業務具體構成，資料來源公開資料整理

②“互聯網廣告推廣”

從圖7及圖9可以看到產品毛利率是有下降的趨勢，雖然下降的幅度不大，通過拆分該業務的主要組成部分，我們看到的是代理廣告業務佔比是逐年提升的，這也就剛好解釋了公司改業務線條的毛利率下降的原因：代理廣告的毛利率是要比自營廣告等業務的毛利率要低的，因為中間有一層代理商需要賺錢，隨著低毛利的細分

另外，同樣我們對比具有同樣商業模式的國內軟件廠商 360，其2018年互聯網廣告業務毛利率為74%左右，公司的互聯網毛利率水平和360基本一致；

圖表 10辦公服務訂閱具體構成，資料來源公開資料整理

③“辦公服務訂閱”

該業務的毛利率處於上升狀態，該業務主要是以個人客戶為主，毛利率的上升主要得益於個人客戶的WPS會員及稻殼會員訂閱佔比提升；由於個人客戶訂閱付費收入高速增長，也間接的推動了公司整體營收的快速增長；

此業務屬於增值服務，因此我們對比360的增值服務毛利率，360的毛利率在75%左右，公司的稍微略高於360的毛利率，所以也是行業水平；

④小結：

通過對比行業市值規模同樣的軟件廠商，公司的毛利率水平基本上在行業水平，並沒有特別明顯的優勢；

公司“辦公服務訂閱”收入的大幅上升更多的是移動端口的發力，每個國產手機都自帶WPS移動端APP，其中很大一部分原因也是由於微軟office 長時間沒有整合版的移動端的office APP，直到2019年年底才發佈新的三合一的移動端office APP，為公司過去幾年提供了絕佳的發展機會以及培養了用戶習慣，特別是國內用戶；不過由於office 具有強大的研發及絕對的品牌效應，後面發力移動端，會對公司產生一定的威脅！（目前office的手機移動端APP主要是沒有廣告，界面簡潔，但是功能還是沒有WPS豐富）

5、利潤表情況

5.1、營收及利潤變化情況

圖表 11 營收及利潤變化情況

據圖 11可知：

（1）公司營收整體上來看，近幾年都是處於高速增長的狀態，2018年的增速為最快，2019年同比增速有所放緩，基本上和前幾年一樣保持著40%左右的同比增速；

（2）同比增速下降的比較快的是扣非淨利潤，具體原因暫時還不知道，需要等待年報驗證，暫且猜測是2019年公司上市導致相應管理費用增加所致；

（3）公司整體毛利率稍稍下降，主要是低毛利率的辦公訂閱業務佔比提高有關；

（4）通過查閱公開資料，微軟2019年整體毛利率為67.7%，公司整體毛利率要比微軟要高，不過由於營收及利潤規模相差太大(微軟2019財年營收是1258億美元，稅後利潤是360億美元左右)，所以沒有特別大意義；營收同比增速要高於微軟，但是還是基數太小導致的；

5）我們從營收規模的角度出發，公司目前營收規模在16億元左右，而友商用友網絡、360的營收規模都是百億級別，為啥毛利率都是差不多，營收規模小這麼多，市值卻是同級別，難道就是因為國內毫無競爭對手嗎？（除了國外微軟）

5.2、三費情況

圖表 12 三費規模情況

根據圖 12 可知：

（1）三費佔比營收比例大概是維持在30%的比例， 微軟、用友網絡、360三費佔比營收比例大概是：20%、40%、20%左右，由於各公司產品不是完全一致，因此公司的費用佔比在20%-40%區間也算正常，但不屬於優秀；

（2）2019年三費情況整體同比快速增長，考慮到2019年公司籌劃在科創辦上市，因此費用上升屬於正常情況，這就直接導致了上文提到的淨利潤同比增速快速放緩的情況；

圖表 13 三費構成情況

根據圖 13 可知：

（1）在公司三費構成中，銷售費用是最主要的，佔比整個三費在70%左右；

（2）三費中增長最快的是管理費用，大概率還是上市引起的，所以無重大異常；

5.3、研發費用投入

圖表 14 研發費用投入情況

據圖 14 可知：

（1）近幾年公司研發費用投入佔比營收維持在30%左右， 微軟、用友網絡、360研發投入佔營收比例大概是：14%、20%、20%左右；公司在研發投入方面比重還是比較大的，不過目前主要是營收規模太小，雖然比例大，但是金額也不是很大，未來隨著營收規模的增大是否還是高水平的研發投入值得關注；

（2）從研發費用的同比增速來看，2018年開始，增速都是高於營收的增速的，特別是2018年，說明公司加大了投入力度，從公司發展里程碑來看，2018年為公司發佈WPS 2019新作品以及召開「雲·AI未來辦公大會」的時期；

6、資產負債情況

6.1、資產負債結構

圖表 15 資產結構

圖表 16 資產構成

圖表 17 負債構成

據圖 15、16、17可知：

（1）公司整體負債率維持在28%左右，微軟、用友網絡、360的資產負債率分別是：60%、50%、15%左右，看數字雖然要比同樣 “免費+增值”盈利模式的360的負債率要高，但是具體分析兩家公司的負債構成發現，它們的負債結構類似，而公司負債率要高的主要原因是預收款項佔比較大，這也是由於個人增值服務充值會員所致，所以整體來說，公司的資產負債率是比較合理的；

（2）公司整體資產規模較小，公司流動資產佔比總資產比例超過90%，屬於正常情況，

（3）流動負債佔比總負債比例在90%左右，在2019年之前，更是接近97%，基本上公司負債就是流動負債構成，和360結構一致；

6.2、流動資產

圖表 18 流動資產構成

據圖 18 可知：

（1）2016-2018年的流動資產結構都比較相似，都是主要以其他流動資產、應收賬款、貨幣資金為主，2019年主要是交易性金融資產，這主要是由於公司在2019年之前購買的銀行理財產品在執行新的金融工具準則後從其他流動資產重分類為交易性金融資產；若是考慮此影響，我們發現公司整體流動資產結構比較穩定；

（2）在整個流動資產中，貨幣資金佔比流動資產高達70%左右，佔比總資產比例在60%左右，說明公司整體資產的流動性都比較強；

（3）對比其他公司，結構都差不多，用友、360主要以貨幣資金持有為主，而公司是購買了理財產品；

6.3、非流動資產

圖表 19 非流動資產構成

據圖 19可知：

（1）最為明顯的就是2018年開始，固定資產佔比非流動資產接近50%比例，主要是購買了用於日常經營和研發測試所需的辦公電腦及服務器等，結合2018年研發費用投入的增速，符合實際情況；

（2）由於公司非流動資產佔比總資產僅在10%左右，而總資產規模也比較小，因此在非流動資產結構中，無法顯示出一些重大的信息；

6.4、流動負債

圖表 20 流動負債構成

據圖 20 可知：

（1）在流動負債中，主要以預收款項、應付職工薪酬、應付賬款等為主，其中預收款項佔比流動負債在60%左右，這與公司的收入確認政策有關：對於為個人提供增值服務均才有預收款方式，主要為尚未攤銷的會員服務費和尚未消耗的預充值金額；

（2）其他科目無特別重大異常；

6.5、非流動負債

圖表 21 非流動負債構成

據圖 21 可知：

（1）公司非流動負債在2019年主要是遞延收益：為收益相關的政府補助和資產相關的政府補助；

7、現金流量表分析

圖表 22 現金流量表

據圖 22可知：

（1）公司近幾年都沒有銀行借款等融資，2016年的籌資主要是收到股東的投資款；

（2）對外投資活動主要是購買銀行理財產品及辦公電腦、設備等等；

（3）整體來說，公司主要是依靠經營性現金流維持著公司日常的運轉及對外投資，屬於比較健康、穩重的策略；

三、盈利預測分析

公司業務主要有三大業務模塊組成：互聯網廣告推廣服務、辦公軟件產品使用授權、辦公服務訂閱，所以盈利預測主要對上述三大業務進行盈利預測。

1、辦公服務訂閱收入及毛利率假設

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（1）我們根據辦公服務訂閱收入=付費用戶*人均單價，我們從過往計算出2018年人均單價是81元左右（WPS會員費是89元一年），因此我們假設2020-2021年的人均單價是82元；

（2）付費費用=免費用戶*轉化率，我們計算2017-2018年的轉化率分別是1.08%、1.58%，查閱其他辦公軟件公司如微軟，轉化率都遠高於公司，因此假設2020-2021年轉化率同比增速為50%，即：2019-2021年轉化率為2.36%、3.55%、5.32%，另外免費用戶數量假設每年同比增速為20%；

由上我們假設推算出2019-2021年，辦公服務訂閱的收入為7.10、12.78、23.01億元

（3）該業務毛利率隨著WPS會員收入佔比提高，毛利率緩慢提高至穩定，我們假設2019-2021年毛利率分別為：81.24%、80%、80%；

2、互聯網廣告推廣服務收入及毛利率假設

（1）根據前文關於互聯網廣告行業增速的解釋，我們假設公司的廣告收入增速按照行業增速上升，及2019-2021年同比增速為23.2%、23.1%、21.8%；我們推算出2019-2021年互聯網廣告推廣服務收入分別為：4.69、5.78、7.04億元；

（2）由於公司廣告業務中包含3部分組成，而公司的策略重心不在自營廣告上面，因此我們預計該業務對應毛利率緩慢下滑，2019-2021年毛利率分別為：75.27%、70%、68%；

3、辦公軟件產品使用授權收入及毛利率假設

（1）據前文行業概況，2018年中國基礎辦公軟件市場規模為85.34億元，而2018年辦公授權收入為3.56億元，倒算WPS授權收入佔比市場份額在4.17%左右，參考2018年的市場份額佔比以及WPS授權主要針對於企業客戶，市場最大的個人客戶都是免費策略，所以影響不大，我們假設未來2019-2021年市場份額佔比為4.17%、5%、6%；

（2）據前文行業預測，預計2018-2023年期間複合增長率為11.8%，2023年基礎辦公軟件市場規模將達到149.04億元；

（3）辦公軟件授權業務收入=行業市場規模*（1+同比增速%）*市場份額，因此我們推出2019-2021年辦公軟件產品使用授權收入分別為：3.98、5.33、7.16億元；

（4）該業務毛利率都比較高，常年維持在96%左右，我們假設2019-2021年毛利率為96%;

4、研發費用及三費假設

通過上文對於三費及研發費用的分析，我們發現：

（1）公司三費佔比營收比例在26%-30%左右，考慮到2019年公司上市，管理費用增加比較多，因此我們假設2019-2021年三費佔比營收比例為：29.85%、28%、27%；

（2）研發費用投入佔比公司營收常年保持在30%左右，因此我們假設未來幾年也保持著同樣比例的高投入；

因此，我們可以推算出2019-2021年三費分別為：4.71、6.69、10.05億元，研發費用分別為：4.73、7.17、11.16億元；

綜上我們得出盈利預測表如下：

5、結論

我們根據以上假設按照股價223元算出公司2019-2021年PE為245.2、173.37、113.45倍，按照PE倍數的下降速度來看，下降的不是特別快，同比下降速度在30%左右；

四、風險提示

1、行業增速、用戶數量增長不及預期；

2、付費用戶轉化率不及預期；

結束語：上述部分行業圖片來源於公開資料（招股說明書、研究報告、產業網）等，【WL公司分析報告】系列旨在免費傳遞分享小編對於上市公司自身的邏輯觀點，歡迎點評及轉發，關注小編 ，分享更多的上市公司分析報告！

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