廣發證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
橫店影視(603103)
核心觀點：
業績概況：2019年公司實現營業收入28.14億元，同比增長3.27%，毛利潤5.81億元，同比增長1.29%，毛利率20.65%，同比減少0.41pct。歸母淨利潤3.1億元，同比下滑3.48%，歸母淨利率11%，同比減少0.77pct。由於新影院推廣和拓展新業務，2019年銷售費用同增55.53%，銷售費用率同增1.2pct。19Q4實現淨利潤4906萬元，同比扭虧。
單銀幕產出繼續下行，非票佔比繼續提升。19年票房市佔率為3.64%，實現放映收入20.62億元，同增1.37%。單銀幕產出為92.8萬元/塊，同比下滑11.34%，原因包括：（1）全國單銀幕產出同比下滑5.9%；（2）新建速度快，近三年新建影院佔三分之一；（3）低線影院的培育週期相對較長且4~5線的單銀幕產出偏低，佔比提升拉低總體產出。
低線城市新建佔比超8成，有序退出部分影院。19年底資產聯結型影院367家，銀幕2306塊，全年淨新增影院51家，銀幕310塊，CAPEX為4.19億元，同比下滑1.11%。3~5線城市新建影院42家，佔總體新建比例的81%。全年關停影院2家，2020年將繼續優化資產質量。
非票收入佔比持續提升，賣品毛利率持續回升。非票業務收入7.52億元，佔營收比重提升1.37pct至26.73%。其中，人均賣品收入3.61元，同減0.09元；人均廣告收入3.12元，同增0.17元。隨著影院規模擴張，公司的議價能力逐漸顯現，賣品毛利率持續兩年回升至77.37%。
投資建議：我們認為年初疫情對公司的影響是一次性的，橫店目前賬面“資金+理財”達到12億元，零有息負債，抗衝擊能力強。另外，疫情有望加速長尾影院出清，為頭部影院提供了整合機會，公司在19年10月已投資設立了產業基金，提前做好準備。我們下調20年歸母淨利潤至虧損1594萬元，預計21~22年分別為4.0、5.3億元，對應PE估值為26.4x/20.0x，DCF算得每股合理價值19.43元，維持“買入”評級。
風險提示：疫情影響超預期；影院競爭加劇；補貼退坡或停止。
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