【降準旨在去槓桿，並不意味寬貨幣——李迅雷、齊晟（中泰證券）】人民銀行決定，從2018年7月5日起，下調國有大型商業銀行、股份制商業銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點。鼓勵5家國有大型商業銀行和12家股份制商業銀行運用定向降準和從市場上募集的資金，按照市場化定價原則實施“債轉股”項目。支持“債轉股”實施主體真正行使股東權利，參與公司治理，並推動混合所有制改革。同時，郵政儲蓄銀行和城市商業銀行、非縣域農商行等中小銀行應將降準資金主要用於小微企業貸款，著力緩解小微企業融資難融資貴問題。對於今年以來的第三次定向降準，中泰證券固定收益團隊的觀點如下：1.雖為定向降準，但資金釋放規模相當於一次普降。其中包括針對五家大行和十二家股份制銀行釋放的5000億資金，用來支持“債轉股”，也包括對其他銀行釋放的2000億資金，用於支持小微企業融資。2.降準是否意味著全面放水？需要看公開市場操作如何配合。4月降準替代MLF操作之後，央行在公開市場操作也隨之縮量，加之4月繳稅因素影響，使得綜合投放的流動性總量並未加碼。此次定向降準雖然釋放流動性較多達7000億，但7月公開市場資金到期規模較大為6900億，加之7月又面臨繳稅期和海外分紅造成的外匯佔款下降，降準有助於緩解7月資金面壓力，但最終釋放資金多寡還需綜合多個因素加以考慮。3.對銀行端，降準有助於緩解銀行負債壓力，助力信貸結構優化和信貸利率磨頂。一季度，在緊信用局面的帶動下，信貸利率中樞明顯上移，此前央行已經2次降準，並將MLF抵押品範圍擴大，此次降準範圍整體超預期，將進一步擴充銀行負債來源，在繼續優化信貸結構、支持小微貸款的的同時，緩和信貸利率的上行壓力。4.對企業端，降準有助於降低企業槓桿率，但我們判斷去槓桿方向將不會發生變化。國有大型商業銀行和股份制商業銀行是市場化法治化“債轉股”的主力軍，而“債轉股”簽約金額和資金到位進展比較緩慢，通過定向降準釋放一定數量成本適當的長期資金，提高其實施“債轉股”的積極性和能動性，對已簽約“債轉股”項目落地和潛在項目推進存在一定正面激勵，有助於企業資產負債結構深入調整，並不違背結構性去槓桿的方向。5.降準能否從根本上解決信用風險加大的問題？仍待檢驗。隨著金融監管的深化，18年無論在信貸市場、債券市場和股票市場均出現了信用風險在資產定價中發揮更大作用的特點，其背後原因在於金融監管使得融資渠道得到了規範，金融風險逐步暴露，金融機構風險偏好出現了回落。逐步降低此前因為外匯佔款不斷流入而高企的法定存款準備金，將會幫助銀行用表內資金對沖金融監管對於滿足企業融資需求的負面影響，特別是在外部環境不確定增加的時刻是較為必要的。但我們判斷從宏觀上看金融監管的方向不會輕易發生變化，從微觀上看銀行表內資金不得進行股權投資，無論是支持“債轉股”項目還是在信貸投放上也需要綜合考慮風險收益比，信用風險不會因為銀行表內可使用資金的增多就從根本上得到解決，依然會對金融資產定價起到較大影響。6.對債市，繼續把握確定性。降準有助於平抑7月資金面的波動，且緩解了銀行負債壓力，流動性料將繼續保持寬鬆，無風險收益率將繼續下行，對於利率債和高資質信用債繼續起到支撐作用。信用債分化，低資質主體需求依然不高的問題很難通過降準就得到有效解決，我們建議繼續保持審慎，需要仔細甄別個券。7.鑑於過去通過外匯佔款增加來釋放流動性的模式難以為繼，同時影子銀行規模在大幅收縮，預期年內應該還有一到兩次（每次0.5%）降準的可能。
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