四大風險暴露其三，恐慌下半場望結束——3月16日市場大跌點評

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謝超 黃亞銣 李瑾 黃凱松

四大風險暴露其三：在2月27日發佈的《趨勢外推階段，關注四大風險——三月策略及十大金股》中，我們提出了後市四大風險的判斷：①1季度數據不及預期的風險，進入到3月中旬或者4月中旬的數據披露期，樂觀的預期和嚴峻的現實之間的差別有可能會對市場形成一定擾動；②泡沫經濟預期證偽的風險；③滯脹加劇的風險；④新冠疫情在海外傳播導致外盤震盪加劇的風險。此前，海外疫情快速擴散已經誘發了美股崩盤，兌現了第四個風險；今天公佈的1-2月份數據兌現了第一個風險，國家統計局新聞發言人在今天的新聞發佈會上說，房地產“房住不炒”的定位沒有改變，兌現了第二個風險。

行動的勇氣與市場的反向預期。2008年，時任美國財長保爾森曾經在美國參議院尋求拯救市場的授權時說：如果你手裡拿著的是支小水槍，你將不得不經常使用它。如果人們知道你擁有一枚火箭筒，也許你永遠都不會用到它。時任美聯儲主席的伯南克也在危機平息後寫了一本有關救市的超常規貨幣政策決策的回憶錄《行動的勇氣》。美聯儲今晨宣佈“0利率+7000億美元回購”的超常規政策，不過是2008年“行動的勇氣”的翻版。但從08年救市政策推出的初期看，市場依然是會先有反向預期，因為市場短期是個投票器，當恐慌籠罩時，一切的信號都將被理解為利空的信號。正是因為有這種短期的反向預期，才決定了行動需要勇氣，需要承受短期加大擾動的風險。當然，這也意味著保爾森“永遠用不到的火箭筒”的說法也僅僅是個幻想，打消反向預期的唯一辦法就是不但要有火箭筒，而且要展示給市場它的威力。

政策經濟週期與撿便宜貨。從政策經濟週期的角度看，前述反向預期的行為金融學邏輯，恰恰給價值投資者創造了撿便宜貨的機會。政策經濟週期的邏輯是，政策內生於經濟，目的是為了扭轉數據弱的形勢。從政策和經濟二維互動的角度看，市場的恐慌性下跌將分成上下半場：上半場，政策力度不夠，市場持續恐慌性下跌；下半場，火箭炮式政策上場，引發市場反向預期，進一步恐慌性下跌。之後過度寬鬆政策體現出效力，下半場的恐慌結束，市場進入到等待數據的磨底階段。導致政策用過勁的觸發點，通常是經濟預期過度悲觀，通常也對應著市場跌出價值空間的時候。今天上證綜指PETTM收於12.1倍，隱含增長預期大約4.5%，對於全年GDP增速而言已經比較合理；另一方面，從六大發電集團煤耗的數據來看，中國經濟正在以平緩的斜率逐步復甦，一季度已然是本輪週期的底部。綜合兩方面來看，如果繼續大幅下跌，我們建議價值投資者可以考慮積極配置。

配置三個方向：①高股息標的。根據《V型反轉後，高股息板塊值得關注》（2月21日），在市場震盪時期，高股息板塊跑贏大勢的勝率較高；

風險提示：宏觀政策低於預期；海外疫情防控低於預期。

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光大策略團隊

謝 超 北京大學博士 首席策略分析師

黃亞銣 清華大學碩士 行業與大類資產配置

李 瑾 北京大學碩士 主題與行業比較研究

黃凱松 廈門大學碩士 投資組合與行業比較

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