這段時間受到疫情影響，引發全球資本市場巨震。市場中瀰漫著各種抄底及金融危機的各種聲音，但小獵豹熟知，當下其加倉抄底or減倉割肉，不是拍腦子做決定，而是審視手上持倉個股邏輯而做出的判斷。
與其花時間在預測當晚美國股市，歐洲股市市場漲跌等，不如好好研究公司的基本面和行業，瞭解公司經營受到疫情影響短期修復的可能性。如果疫情帶來的只是情緒恐慌的波動影響，那麼處之泰然的撿便宜貨，不正是我們“夾頭”最高興的事？
別人恐懼，我貪婪，別人貪婪，我恐懼。這是你的能力決定的，也是決定你跑贏市場的能力。
首先，我們無法預測國外疫情拐點出現在何時，但是我們堅信人類肯定可以戰勝本次疫情。這點大家應該都認同吧，如果不認同，大家將不必往下看該文。
恆順醋業是國內四大名醋之一的鎮江香醋，目前是國內毋庸置疑的食醋第一品牌。對於一家公司業的研究，小獵豹主要是從五大方面：
一、追本來溯源，看公司歷史發展的成與敗，研究“根”生長的地方。
二、好行業出好公司，食醋行業賽道優質與否？能抗海天等龍頭的“暴擊”？
三、重壁壘是核心，公司產品實力如何？
四、看預期有夢想，改革是否能釋放動能？
五、模糊的準確，預測未來公司業績增速與估值？
一、追本溯源，瞭解於立足過去。
投資是投資未來，但未來是具備巨大不確定性，何人又能準確把握呢？而從公司的歷史切入研究，有助於我們尋找公司過去的優缺點，尋找公司過去的確定性。請注意，這裡是過去的。
恆順醋業做醋歷史深厚，從清朝1840年創建，一個歷史悠久不折不扣的老字號，而這正是消費類商品的競爭力。這種競爭力是其他對手無法短時間通過任何渠道獲取的，也是無可替代的差異化能力，上百年曆史的老字號品牌知名度和美譽度極高。
2001年恆順醋業上市，進入資本市場的恆順享受資本的“紅利”，開始各種資本投資，先後進入光電產品，房地產，建築安裝工程等等，回頭看，這是多麼不務正業的投資，公司也為此付出慘重的代價，錯過調味品快速發展的10年，而海天和廚邦也因此一騎絕塵。
到了2015年公司開始聚焦調味品主業，剝離各種副業，公司整體經營情況漸趨穩定，發展開始迴歸正軌。新產能生產線也正在建設，前事不忘，後事之師。
2015年之後，公司調味品佔比不管提高，目前接近95%，毛利率提升到調味品平均水平，19年三季度為44%，證明公司的產品競爭力比較穩定，錯過10年還能保持良性成長，這是公司拐點的表現。
歷史對比調味品醬油龍頭海天味業的數據：
如果用調味品中的醬油和醋做對比，海天是醬油龍頭，市佔率在20%，恆順是食醋龍頭，市佔率在10%。在市佔率上，海天是恆順的2倍。在營收體量上，恆順16.9億，海天170億，相差10倍，數據是18年營收，因為19年恆順還未公佈。當然由於醬油和食醋市場空間有較大的的區別，不能相同並論。但在營收增長上，海天也將近恆順的2倍。.
公司業務上雖然是迴歸調味品主業，但由於公司是國企，在員工及高管股權激勵上可謂是“無動於衷”，目前沒有一個高管持有公司股份，而海天高管持股基本是都上千萬股，董事長龐總直接持有2.5億股，這部分資產就超過300億。而且，公司高管的工資在業內是微不足道，平均工資在30萬年薪，這可是年薪，海天龐總等基本都是400萬的年薪。一家沒有高管持股的公司，且工資還不如業內同行的10分之一，是很難把高管跟公司的利益綁定在一起。
到這裡，大家是不是會覺得海天的確定性會比恆順高？是的，沒錯，海天味業的確定性高。而由於確定性強，被市場廣而傳之，其收益性就會大大打折。而恆順醋業由於被人詬病，或跑出預期，或者靚麗的收益大有可能。
分析公司過去的“是與非”，可以使我們更好對了解公司，知道企業做了什麼，有什麼值得期待。
二、行業決定公司
大行業才能出大公司，萬億級別的白酒行業才能出近萬億茅臺，大家電行業才能出幾千億格力和美的。但調味品中多數細分子行業都屬於“小行業”，跑出上千億市值的公司，可能性較低，目前業內只有海天味業一家獨大（3000億市值），醬油老二的中炬高新也只有300億的市值，心裡有底，別跟某些大V一樣，動不動喊千億市值不是夢。不要被忽悠去做夢，記住“你的命”。
行業的特殊性
前面對我們對比醬油，但醋不同醬油，地域屬性極強，這是受到我國傳統飲食文化的影響，山西老陳醋，鎮江香醋，四川保寧醋，福建永春老醋為四大名醋，割據四方。可以說，食醋行業內沒有絕對龍頭企業，恆順醋業雖號稱出行業老大，但其市佔率只有12%。
醋要全國化推廣是極其困難，每個地方的飲食口味不同，而且也有屬於當地的文化體系，比如山西老陳醋口味偏重，而鎮江香醋口味清淡，都因當地飲食習慣而定。短時間要全國化推廣，對於食醋來說或將勞而無功。
理解這個因子，我們就可以得出，恆順醋業要做大做強，不能從大舉打入“別人”的地盤，一旦你看到公司有此行動，那麼就是你堅定賣出的邏輯。
行業上下游
食醋的上游主要為高粱，糯米等農作物，對上游的依賴性不強。下游主要是餐飲消費和家庭消費，對渠道的依賴度較高，餐飲渠道有先發優勢，廚師對其烹飪技巧的掌握以及師傅教徒弟的方式，易守難攻。家庭消費，一般是商超及雜貨鋪，商超是最重要的渠道，商超往往需要靠促銷力度來競爭，包括商品擺放位置等等，會有較高的銷售費用投入，其粘性不如餐飲渠道。
恆順醋業目前在渠道方面還較大的提升空間，這點將在後續“看預期有夢想”中重點論述。
行業空間
行業的天花板是公司產品市場是仍有多少的增長空間，才會趨於飽和。這是我們投資一家公司之前必須深入研究的一個指標。
行業空間可以分為增量空間與存量空間。增量空間是市場規模與潛在需求的增長，往往需要透過未來 看現在，蛋糕可以做多大，粗放式競爭。存量空間是一個有到優的過程，往往會是強者恆強，贏家通吃。有時候，判斷行業拐點或者需求拐點的出現，將是我們獲取超額收益的前提。
當然，行業如果存在產業升級，或有新需求等情況的出現，久的行業天花板將會打破，而這往往會讓行業帶來持續的增量空間，好比汽車行業類，手機行業等新創新的出現。
回到食醋行業，目前食醋遠不到行業天花板，而在消費升級和民眾對健康意識的提高，行業在處於新增空間和存量空間並存的階段。因此，我們在計算的時候，需要將增量和存量市場一起算，再用公司的滲透率或市佔率（需結合提升空間），則可模糊確定算公司的成長空間。下文會重點分析恆順醋業的成長空間。
增量空間方面
食醋行業規模過去5年的複合增長率18.7%（醬油同期只有10%），這是調味品裡面還處於發展期的子行業。但是否量價齊升，我們需把行業模式拆開銷量和價格來分析。
根據行業數據，銷量過去5年的複合增長率4.5%，價格同期增長率是13.5%。可見，確實量價齊升，且價格是主導。由於調味品人均消費低，生活必需品，銷量和價格往往不會成為反比。
量：對標國外（日韓），食醋人均消費量還有2倍提升空間。對標國內，消費升級疊加餐飲持續擴容，銷量提升趨勢確定性強，但大規模提升可能性不大，畢竟飲食習慣的改變需要潛移默化。
價：主動提價2-3年一次，且成功率極高。產品結構優化，高端產品佔比提高，是行業發展的確實，這點是醬油走過的路子，醋必將會複製。
存量空間方面
根據中國產業信息網數據，2018年我國大小醋企共計 6000 餘家，其中品牌企業只佔 30%，剩下70%均為家庭式小作坊。年產能在10萬噸以上只有恆順，水塔，紫林這三家，其中恆順醋業是唯一一家年產能30萬以上。
從上面數據，可以得到行業的規模化生產程度低，集中度低，這就帶來存量市場的競爭。民眾收入增加，健康意識提高，食品安全意識提高，行業將向名、優品牌企業靠攏，一個有到優的過程。產品結構的升級，將打開行業後續的的增長空間。
本章小結，恆順醋業的過去，錯過調味品行業高增長的十年，公司痛定思痛，迴歸主業，並將做到前事不忘，後事之師。高管股權激勵等改革是後期看點，綁定高管利益，是做大做強的前兆。行業有增量和存量並存的增長空間。
那麼接下來恆順醋業的後續研究側重點，將在於：
1、回到公司基本面，公司產品實力如何？
2、靠什麼掙錢？掙誰的錢？業務是否能保持持續擴大？
3、公司值得做“夢想預期”。改革是否能釋放動能？
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