太平洋證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
點評事件：恆順醋業發佈2019年三季報，前三季度實現營收13.30億元、歸母淨利潤2.51億元、歸母扣非淨利潤1.83億元，分別同比增長7.62%、18.84%、13.79%，歸母扣非淨利率13.79%（同比+0.91pct）；Q3營收4.50億元、歸母淨利潤1.09億元、歸母扣非淨利潤6598萬元，分別同比增長3.79%、16.61%、5.14%，歸母扣非淨利率14.68%（同比+1.43pct）。
收入分析：調味品板塊恢復常態增長，全年有望實現預期目標
前三季度公司實現營收13.30億元，同比增長7.62%（Q1：+15.15%；Q2：+3.79%；Q3：+4.24%），其中調味品增長10.35%（Q1：+15.5%；Q2：+5.6%；Q3：+9.1%），調味品業務增速快於公司增速，且Q3較Q2有一定加速，我們認為經歷過Q1提價經銷商備貨，Q2備貨需求透支之後，Q3調味品板塊收入增速回到正常水平。
分品類看看，前三季度醋、料酒銷售額分別為9.2億元、1.9億元，分別增長6.42%、34.95%，其中Q3醋增長3.91%、料酒增長39.06%，料酒高增長提價後公司貨折促銷力度較大，帶動收入增長，另一方面也跟料酒低基數有關。
我們認為全年來看，公司醋品類穩健增長，料酒品類低基數大促銷高增長，全年有望實現12%的增長目標。
利潤分析：提價、結構調整帶動毛利率上升，促銷力度加強保障收入增長
前三季度毛利率44.05%（同比+2.60pct），其中Q3毛利率44.43%（同比+3.72pct），毛利率提升一方面與產品結構調整有關，另一方面部分與提價相關，2019年初公司對五個品類產品進行提價，提價幅度在6.45%-15.04%，對毛利率有一定貢獻。
前三季度期間費用率26.07%（同比+1.94pct），主要是銷售費用率增加較多，同比提升1.82pct。其中Q3期間費用率25.22%（同比+2.64pct），銷售費用率同比提升1.7pct，管理費用率提升1.15pct。我們認為費用增加跟公司策略有關，增值稅稅收優惠政策落地後，公司加大市場投入，積極參與市場競爭，相關費用有所提升，這也為後續收入提供一定保障。我們認為全年公司有望維持高費用的態勢。
未來展望：激勵機制持續改善，核心競爭力不斷增強
長期來看，公司產品力、品牌力、渠道力等核心競爭力在食醋行業中突出，當下恆順為食醋行業的絕對龍頭，公司正進行內部薪酬機制調整，逐步將業務人員績效與工資掛鉤，未來隨著改革逐步落地，企業活力有望不斷激活。
短期來看，2019年調味品收入目標12%、歸母扣非淨利潤15%，前三季度調味品整體表現較好。上半年提價影響較小，下半年提價效應顯現，可為收入利潤貢獻增速，Q3已有體現，Q4仍需觀察動銷及市場情況。
盈利預測與評級：維持“增持”評級
公司醋品類穩健增長，料酒品類低基數大促銷高增長，全年有望實現12%的增長目標，下半年提價效應顯現，但仍需觀察Q4動銷及市場情況。公司預計公司2019-2021年EPS分別為0.45元、0.51元、0.59元，我們按照2020年業績給與35倍估值，一年目標價18元，維持公司“增持”評級。
風險提示：行業競爭加劇；原材料等成本快速上升；食品安全問題；
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