阅读提示：天同码，是北京市天同律师事务所借鉴英美判例法国家的钥匙码编码方式，收集、梳理、提炼司法判例的裁判规则，进而形成中国钥匙码的案例编码体系。“天同十八部”已由法律出版社出版，1000套现书已于12月4日预售日前10小时被抢购一空。余下部分现书将于2019年12月底上市。
“天同十八部”由天同八部（民事）、天同八部（商事）、两部目录（法官检索及体系检索目录）共18卷组成。其中民事八部包括：房屋卷、土地卷、工程卷、消费卷、家庭卷、侵权卷、人格卷、家庭卷，商事八部包括：合同总则卷、合同分则卷、担保卷、借贷卷、公司卷、金融卷、执行卷、程序卷。全套“天同十八部”共4200万字，王泽鉴、梁慧星教授共同作序。
本期天同码，针对九民会议纪要关于“对赌协议”的权威司法性意见，结合天同码关于过往典型权威类案的梳理，我们从天同十八部《公司卷》之“股权转让·股权投资·对赌协议”专题节选部分内容，作为我们共同学习、理解九民会议纪要的辅助材料。
九民会议纪要关于“对赌协议”部分表述
实践中俗称的“对赌协议”，又称估值调整协议，是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。从订立“对赌协议”的主体来看，有投资方与目标公司的股东或者实际控制人“对赌”、投资方与目标公司“对赌”、投资方与目标公司的股东、目标公司“对赌”等形式。人民法院在审理“对赌协议”纠纷案件时，不仅应当适用合同法的相关规定，还应当适用公司法的相关规定；既要坚持鼓励投资方对实体企业特别是科技创新企业投资原则，从而在一定程度上缓解企业融资难问题，又要贯彻资本维持原则和保护债权人合法权益原则，依法平衡投资方、公司债权人、公司之间的利益。对于投资方与目标公司的股东或者实际控制人订立的“对赌协议”，如无其他无效事由，认定有效并支持实际履行 ，实践中并无争议。但投资方与目标公司订立的“对赌协议”是否有效以及能否实际履行，存在争议。对此，应当把握如下处理规则：
5.【与目标公司“对赌”】投资方与目标公司订立的“对赌协议”在不存在法定无效事由的情况下，目标公司仅以存在股权回购或者金钱补偿约定为由，主张“对赌协议”无效的，人民法院不予支持，但投资方主张实际履行的，人民法院应当审查是否符合公司法关于“股东不得抽逃出资”及股份回购的强制性规定，判决是否支持其诉讼请求。
投资方请求目标公司回购股权的，人民法院应当依据《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”或者第142条关于股份回购的强制性规定进行审查。经审查，目标公司未完成减资程序的，人民法院应当驳回其诉讼请求。
投资方请求目标公司承担金钱补偿义务的，人民法院应当依据《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”和第166条关于利润分配的强制性规定进行审查。经审查，目标公司没有利润或者虽有利润但不足以补偿投资方的，人民法院应当驳回或者部分支持其诉讼请求。今后目标公司有利润时，投资方还可以依据该事实另行提起诉讼。
【规则摘要】
1.目标公司股东承诺对投资者经营风险补偿，应有效
——目标公司股东对投资者的补偿承诺不损害公司及公司债权人利益，不违反法律法规禁止性规定的，应认定为有效。
2.股权回购条款约定，并不影响股权投资协议的效力
——以资金注入方式对目标公司进行增资，并约定一定条件下被投资方股东回购股份的承诺等内容，一般应认定有效。
3.股权回购所附条件成就前，回购人无权行使回购权
——股权转让合同约定股权回购附未来事实条件，在约定的目标公司改制成股份有限公司前，应视为回购条件未成就。
4.股东与公司对赌约定无效，控股股东应负补偿责任
——股东与公司对赌约定损害公司利益和公司债权人利益应无效，但公司实际控制人作为相对方应直接承担补偿责任。
5.投资方与控股股东所签“对赌”协议，应认定有效
——投资方与拥有控制权的目标企业管理层股东签订估值调整协议，即带有“对赌”性质的投融资协议，应认定有效。
6.股东承诺回购义务的对赌协议条款，应认定为有效
——私募股权中股东间所签对赌协议约定未上市时融资方应溢价回购投资方股权条款，应认定对各方当事人有约束力。
7.私募股权投资中，股东承诺投资保底收益，应有效
——上市公司股东及实际控制人向股权投资方承诺保底收益，此种补偿并不损害上市公司及他人利益，应认定为有效。
8.起诉不合理、保全不当，因保全错误，应过错赔偿
——申请保全人提起诉讼缺乏合理性、申请保全措施缺乏适当性，主观上明显存在过错的，应赔偿被保全人所受损失。
【规则详解】
1.目标公司股东承诺对投资者经营风险补偿，应有效
——目标公司股东对投资者的补偿承诺不损害公司及公司债权人利益，不违反法律法规禁止性规定的，应认定为有效。
标签：｜股权转让｜对赌协议｜固定收益
案情简介：2007年，由香港公司独资设立的金属公司与投资公司、香港公司签订增资协议，约定投资公司以注册资金及增资款名义共计投入金属公司2000万元。如金属公司实际净利润低于3000万元，则投资公司有权从金属公司处得到补偿，同时约定如金属公司未能履行补偿义务，投资公司有权要求香港公司履行补偿义务，并约定了计算公式。2009年，投资公司据此诉请金属公司和香港公司履行补偿1900万余元义务。
法院认为：①民间投融资活动中，融资方和投资者根据企业将来经营情况调整投资条件或给予投资者补偿的估值调整机制，应遵守《公司法》《合同法》规定。投资者与目标公司本身之间补偿条款如使投资者可取得相对固定收益，则该收益会脱离目标公司经营业绩，直接或间接损害公司及其债权人利益，故应认定无效，但目标公司股东对投资者补偿承诺不违反法律法规禁止性规定的，应为有效。②在合同约定补偿条件成立情况下，根据合同当事人意思自治、诚实信用原则，引资者应信守承诺，投资者应得到约定补偿。本案中，增资协议约定金属公司实际净利润低于3000万元，则投资公司有权从金属公司处得到补偿，该约定应认定无效，
但香港公司对投资公司补偿承诺并不损害公司及公司债权人利益，不违反法律法规禁止性规定，是当事人真实意思表示，应为有效，故判决香港公司向投资公司支付协议补偿款1900万余元。实务要点：投资者与目标公司本身之间补偿条款如使投资者可取得相对固定收益，则该收益会脱离目标公司经营业绩，直接或间接地损害公司及其债权人利益，故应认定无效，但目标公司股东对投资者补偿承诺不违反法律法规禁止性规定，应为有效。
案例索引：最高人民法院（2012）民提字第11号“某投资公司与某金属公司等增资纠纷案”，见《苏州工业园区海富投资有限公司与甘肃世恒有色资源再利用有限公司、香港迪亚有限公司、陆波增资纠纷案》（审判长陆效龙，审判员杨兴业，代理审判员杨弘磊），载《最高人民法院公报·裁判文书选登》（201408/214:34）；另见《“对赌协议”纠纷的法律规制及裁判规则》（罗东川、杨兴业，最高院），载《人民司法·案例》（201410:4）。
解读：被称为“对赌协议第一案”。该判决区分与目标公司及与股东对赌的情形，认定投资者与股东之间的对赌协议合法有效，而投资者与目标公司之间的对赌协议因损害公司及债权人利益而无效。九民会议纪要对后者即投资者与目标公司之间对赌协议效力认定，作出了进一步完善性表述。
2.股权回购条款约定，并不影响股权投资协议的效力
——以资金注入方式对目标公司进行增资，并约定一定条件下被投资方股东回购股份的承诺等内容，一般应认定有效。
标签：｜股权转让｜对赌协议｜股权回购
案情简介： 2010年，投资公司与兰某、渔业公司、鲟业公司签订投资协议，约定投资公司向渔业公司全资子公司鲟业公司投资7000万元，取得鲟业公司增资完成后的34.3%股份，同时约定了年度净利润达到或超过被投资方承诺的业绩指标后的奖励方案，以及2014年12月31日前鲟业公司“未完成公开发行股票和上市”情形，投资公司享有的股权回购权及计算公式。2013年10月，鲟业公司因存在财务虚假、约定的相关业绩承诺未实现情形，且各方确认无法在约定日期前上市，投资公司起诉兰某、渔业公司，要求被告支付8900万余元以回购其所持有鲟业公司49%股份。
法院认为：①案涉协议系典型商事合同，协议中有关两种情形下被投资方股东应回购股份承诺清晰而明确，是当事人特别设立的保护投资人利益条款，系缔约过程中当事人对投资合作商业风险的安排。该条款与相关股权奖励条款相对应，系各方当事人真实意思表示，且不违反法律、行政法规禁止性规定，不存在《合同法》第52条所规定无效情形。同时，该协议系各方当事人专为此次交易自愿达成的一致约定，并非单方预先拟定或反复使用，不属《合同法》规定的格式合同或格式条款，不存在显失公平问题。②投资公司起诉时，鲟业公司财务虚假、协议约定相关业绩承诺亦未实现、在约定日期前无法上市已呈事实状态，
案涉协议所约定股份回购条件业已成就。兰某与渔业公司未提供充分证据证实投资公司存在为自身利益不正当地促成回购股份条件成就情形，故投资公司提起本案诉讼有合同和法律依据，判决兰某、渔业公司向投资公司支付8900万余元，用于受让投资公司所持鲟业公司49%股份。实务要点：以资金注入方式对目标公司进行增资，并约定一定条件下被投资方股东回购股份的承诺等内容，系缔约过程中当事人对投资合作商业风险安排，不违反法律、行政法规禁止性规定，一般应认定有效。
案例索引：最高人民法院（2015）民申字第295号、（2014）民二终字第111号“兰某与某渔业公司等投资合同纠纷案”，见《“对赌协议”中股东承诺回购股份的法律规制——蓝泽桥、宜都天峡特种渔业有限公司、湖北天峡鲟业有限公司为与苏州周原九鼎投资中心（有限合伙）投资合同纠纷上诉案》（李京平，最高院民二庭；再审审判长何抒，审判员李桂顺、王云飞；二审审判长李伟，审判员李京平，代理审判员李相波），载《商事审判指导·商事审判案例分析》（201403/39:178）。
解读：该案涉及投资人与目标公司股东/实际控制人之间签署的对赌协议效力。最高人民法院生效判决认定了股份回购对赌协议的有效性。
3.股权回购所附条件成就前，回购人无权行使回购权
——股权转让合同约定股权回购附未来事实条件，在约定的目标公司改制成股份有限公司前，应视为回购条件未成就。
标签：｜股权转让｜对赌协议｜股权回购｜合同履行
案情简介：2010年10月，新加坡公司与投资公司签订增资扩股协议，约定投资公司向合资公司增资2000万元以取得10%股权，并约定如新加坡公司违约并使协议目的无法实现，投资公司有权终止协议并收回增资扩股款。同年12月，双方签订股权转让协议，
约定合资公司改制为股份有限公司即目标公司且注册资本金达到8000万元，投资公司在2013年10月10日后可以原始出资额为限转让目标公司股权份额。2011年，合资公司股东签订增资扩股协议，约定投资公司以增资2000万元认购合资公司10％股权。2014年，投资公司以新加坡公司未依约增资，又未履行回购股份担保责任为由，诉请新加坡公司回购投资公司股权并支付2000万元及利息。法院认为：①判断合同内容间是否具有内在关联性，需审查合同中具体约定。案涉增资扩股协议与股权转让协议虽均围绕投资公司通过增资方式取得合资公司股权而设定权利义务，但约定内容不相同，合同之间内在关联性在合同条款中并无体现，无法通过合同间内容推导出2010年增资扩股协议在三份协议当中具有总体框架地位。2010年增资扩股协议约定对合资公司进行增资，依《中外合资经营企业法实施条例》第21条规定，合营企业注册资本的增加、减少，应当经董事会会议通过，并报审批机构批准，向登记管理机构办理变更登记手续，以及最高人民法院《关于审理外商投资企业纠纷案件若干问题的规定（一）》第1条规定，
该合同所约定内容属于应经外商投资企业审批机关批准后才生效的合同，未经外商投资企业审批机关批准的，该合同应认定未生效。2011年增资扩股协议内容未违反法律、行政法规强制性规定，且已得到外商投资企业主管部门批准同意，并在工商管理部门进行了变更登记，依法应认定有效。②股权转让协议所约定内容前提条件是合资公司注册资本金已达到8000万元且经改制已成为股份有限公司。该股权转让协议内容是附事实条件的股权转让，只有在合资公司改制成股份有限公司后，投资公司才能将其所持合资公司股权转让给新加坡公司。而合资公司改制成股份有限公司后，股东间转让股权行为已无需外商投资企业审批机关审批，未经其他股东同意的股东间股权转让并不导致合同无效，故该份股权转让协议对将来发生事实的约定未违反法律、行政法规强制性规定，依法应认定有效。③股权投资估值调整协议不属法律上认定合同性质的概念，且股权投资估值调整协议是在资本市场领域为合理控制风险投资公司在向目标公司投资时所面临投资风险而拟定的估值调整条款，订立双方一般会约定在一个固定期限内要达成的经营目标，在该期限内如企业不能完成经营目标，则一方应向另一方进行支付或补偿。如达到该经营目标，则反之。案涉股权转让协议并未将合资公司改制成为股份有限公司作为双方预先设订的经营目标，而是将其作为公司已然达到的一个条件， 且协议中亦未约定作为股东的新加坡公司在目标公司合资公司无法完成股份制改造情况下应承担股权回购责任，故投资公司认为双方协议性质是一份股权投资估值调整协议缺乏事实依据。④股权转让协议虽有效，但未约定在合资公司无法转制成股份制公司时，另一股东新加坡公司负有回购投资公司股权义务，且协议约定在合资公司注册资本增资至8000万元、合资公司改制成股份有限公司后，投资公司才能提出由新加坡公司受让其所持合资公司股权，而目前合资公司仍为中外合资企业，投资公司请求新加坡公司回购股权条件尚不成立，判决驳回投资公司诉请。实务要点：股权转让合同约定股权回购附未来事实条件，在约定的目标公司改制成为股份有限公司前，应视为回购条件未成就。
案例索引：广东高院 （2015）粤高法民四终字第224号“某投资公司与某新加坡公司股权转让合同纠纷案”，见《正确界定涉外股权转让合同性质维护合资企业投资者权益——山东华立投资有限公司与新加坡LAURITZKNUDSEN ELECTRIC CO.PTE.LTD. 股权转让合同纠纷上诉案》，载《人民法院案例选▪典型案例发布》（201706/112:28）。
解读：本案系最高人民法院2017年发布的第二批“一带一路”建设典型案例的第7个。该案就对赌协议与股权转让合同性质区分作了阐述，即：未明确约定经营目标、回购责任的股权回购条款不应认定为对赌协议。
4.股东与公司对赌约定无效，控股股东应负补偿责任
——股东与公司对赌约定损害公司利益和公司债权人利益应无效，但公司实际控制人作为相对方应直接承担补偿责任。
标签：｜股权转让｜对赌协议｜补偿责任｜担保赔偿
案情简介：2010年，投资公司与科技公司签订增资协议，约定投资公司投资3000万元，取得科技公司1.39%股权，
如科技公司实际净利润2010年低于2.5亿元、2011年低于5亿元，则科技公司按约定计算公式对投资公司进行补偿，科技公司大股东骆某承诺担保赔偿。因2011年科技公司仅实现4500万余元净利润，投资公司诉请骆某及科技公司依约连带给付补偿款2900万余元。法院认为：①所谓对赌条款，即估值调整机制，其以企业未来经营业绩为准调整投资者进入时对企业估值。作为创业投资领域一项金融创新，其旨在破解创业企业估值困境。依最高人民法院法发〔2014〕7号《关于人民法院为企业兼并重组提供司法保障的指导意见》，“要坚持促进交易进行，维护交易安全的商事审判理念，审慎认定企业估值调整协议、股份转换协议等新类型合同的效力。”按估值调整机制安排，当约定的业绩目标条件出现时，一般会以现金或股权方式进行估值调整，往往会涉及公司资产变动以及股权转让、减资、清算等权益调整途径，故对赌条款效力认定不仅应受民法、《合同法》等一般民事法律规范调整，还应遵循《公司法》等商事法律规范规制。评价融资公司承诺补偿行为效力应遵守《公司法》有关公司资本维持原则规定。该原则强调公司至少须维持相当于资本额的财产，以具体财产充实抽象资本。公司债权人可在与公司交易中得到最低限度担保，从而实现对其利益保护。向股东返还资本则意味着从债权人有权获得支付的资本中攫取财富。如融资公司可直接作为补偿主体，必将不当减少公司资产，损害公司及债权人利益。最高人民法院在（2012）民提字第11号甘肃世恒有色资源再利用有限公司、香港迪亚有限公司与苏州工业园区海富投资有限公司、陆波增资纠纷一案民事判决中认定，股东与公司对赌约定，使股东投资可取得相对固定收益，该收益脱离公司经营业绩，损害公司利益和公司债权人利益，违反《公司法》规定，该部分条款无效。诉争对赌条款约定使投资公司等投资方对科技公司投资可取得相对固定收益，参照该判例，
该约定的对赌条款损害公司利益和公司债权人利益，违反《公司法》规定，该部分条款无效。②诉争对赌条款虽然字面表现为“担保赔偿”，但对赌条款设立目的在于帮助投资方控制和锁定投资风险，解决科技公司融资问题，实现公司上市目的。为有效地约束和激励公司改善经营管理，骆某作为科技公司大股东，基于对公司的控制力，激励公司实现业绩目标，其作为增资协议签约方，系以控股股东身份对投资人承诺进行业绩补偿。依《担保法》第6条规定，保证是指保证人和债权人约定，当债务人不履行债务时，保证人按照约定履行债务或者承担责任的行为。在保证合同法律关系中债权人与债务人之间构成主合同关系，债务人与保证人之间构成委托合同关系。在这个关系中，债务人作为委托人，保证人作为受托人，保证人接受债务人委托出面担任保证人。骆某系诉争增资协议相对方，本案并不存在主从合同关系，不符合保证合同法律关系特征，故骆某承诺的“担保赔偿”非《担保法》意义上的保证，而是控股股东与投资人就未来一段时间内目标公司经营业绩进行约定，如目标企业未实现约定业绩，则需按一定标准与方式对投资人进行补偿的条款。 骆某作为对赌条款相对方应对投资人直接承担补偿责任，而非担保责任，故本案不存在超过保证期间的问题。根据最高院前述案例认定，股东对投资人补偿承诺并不损害公司及公司债权人利益，不违反法律法规禁止性规定，是当事人真实意思表示，应为有效。判决骆某向投资公司支付补偿款2900万余元。实务要点：股东与公司对赌约定，使股东投资可取得相对固定收益，该收益脱离公司经营业绩，损害公司利益和公司债权人利益，违反《公司法》规定，该部分条款无效，但公司实际控制人作为对赌条款相对方应对投资人直接承担补偿责任，而非担保责任。
案例索引：福建厦门中院（2014）厦民初字第137号“某投资公司与骆某等增资纠纷案”，见《厦门金泰九鼎股权投资合伙企业（有限合伙）诉骆鸿、江西旭阳雷迪高科技股份有限公司公司增资纠纷案（“对赌”条款的效力）》（尤冰宁），载《中国审判案例要览》（2015商:174）。
解读：地方法院关于对赌协议效力阐述最详细、刊载权威载体较早的一篇。本案明确遵循“海富案”裁判规则，并在此基础上，就目标公司实际控制人以“担保”名义加入对赌协议如何认定其性质，作出了有说服力的评判。
5.投资方与控股股东所签“对赌”协议，应认定有效
——投资方与拥有控制权的目标企业管理层股东签订估值调整协议，即带有“对赌”性质的投融资协议，应认定有效。
标签：｜股权转让｜对赌协议｜上市条件｜估值调整
案情简介：2012年，赵某与环保公司控股股东钱某签订股份转让及回购协议，约定赵某投入1900万元，取得环保公司11%左右股权，
如环保公司于2013年12月31日未完成澳大利亚上市，则由钱某回购该股份。2014年，因到期未上市，赵某诉请钱某回购股份。钱某以股东会一致决议不上市构成合同变更为由抗辩。法院认为：①案涉股份转让和股份回购协议既不违背我国法律法规的禁止性规定和社会公共利益，亦不违反公司章程有关约定，系双方当事人真实意思表示。双方在多份协议中均约定以环保公司于2013年12月31日完成上市为条件，如在该时未能实现上市，则由钱某回购该股份。上述协议系由投资方股东与拥有控制权的目标公司管理层股东在引进战略投资者或引进资金情况下达成的约定，是根据目标公司未来实际经营情况，对当前目标公司估值及投资所进行的调整。合同标的为具有不确定性的未来经营业绩或目标。如协议所附回购条件出现，即目标公司在约定时间上市的目标未能实现，则由投资方股东行使估值调整权利，以弥补高估企业自身价值损失，融资方需按约溢价回购投资方股份作为对投资方补偿；如约定回购条件未出现，即目标公司在约定时间完成上市目标达成时，则由投资方继续持某股份，融资方股东行使一种对自身有利的权利。本案赵某受让股份真实目的是环保公司通过红筹模式在澳大利亚上市，钱某亦自愿为赵某受让股份目的实现及资金安全承担连带担保责任。双方通过投资方股东与公司管理层股东之间签订上述股份回购协议承诺实现退出条件，行使退出权，
该承诺并不损害环保公司及公司债权人利益，亦不违反法律法规禁止性规定，应为合法有效。②赵某持某环保公司股份，持股比例仅占环保公司11%左右，而环保公司暂停上市是由占总股数超过79%的实际到会股东形成100%一致同意的决议，其中也包括了持股比例占25%左右的钱某意见。可见环保公司在当时确实并不具备上市可能性，环保公司股东也是从公司发展和利益考虑作出不予上市的一致意见。且即使赵某不予同意，按赵某持股比例，亦不能改变表决结果，故环保公司未能在双方约定日期上市非赵某表决意见所能改变，赵某并未为自己利益不正当地促成“暂停上市”这一条件成就。判决钱某支付赵某股份回购款1900万元及利息，赵某将其所持环保公司800万股股份转让给钱某。实务要点：投资方与拥有控制权的目标企业管理层股东签订估值调整协议，即带有“对赌”性质的投融资协议，应认定合法有效。
案例索引：上海虹口区法院（2014）虹民二（商）初字第384号“赵某与钱某等其他公司纠纷案”，见《赵方平诉钱雨霖其他与公司有关的纠纷案（“对赌”协议的效力认定）》（施剑蓉、迟硕），载《中国审判案例要览》（2015商:184）。
解读：司法实践中，投资人与目标公司股东或实际控制人之间的对赌协议一般认定有效。九民会议纪要对此予以肯认。
6.股东承诺回购义务的对赌协议条款，应认定为有效
——私募股权中股东间所签对赌协议约定未上市时融资方应溢价回购投资方股权条款，应认定对各方当事人有约束力。
标签：｜股权转让｜对赌协议｜股权回购｜增资协议
案情简介： 2011年，创投公司及其股东曹某与投资公司签订增资协议，约定投资公司投资4000万余元并成为股东。补充协议约定创投公司两年内无法获准首次公开发行股票并在国内主板证券交易所上市，则按年息8%标准溢价收购投资公司投资对应股权。2012年，因创投公司不能按预期上市，曹某与投资公司签订股权转让协议，约定曹某以5000万余元受让投资公司股权。因曹某逾期未支付股权转让款，投资公司起诉。
法院认为：①案涉增资协议、补充协议及股权转让协议合法有效。投资公司按增资协议入资创投公司后，因创投公司无法按补充协议预期获准首次公开发行股票并在国内主板证券交易所上市，曹某与投资公司又签订股权转让协议，约定由曹某收购投资公司所持创投公司股权，曹某应依约履行。②因曹某至今未付清上述股权转让款，其行为构成违约，应承担给付责任，并赔偿利息损失。因股权转让协议中关于利息标准未约定，法院酌定按中国人民银行同期同类贷款基准利率计算，判决曹某给付投资公司股权转让款5000万余元及相应利息。
实务要点：私募股权中股东之间所签对赌协议约定未上市时融资方应溢价回购投资方股权条款，不违反法律、行政法规强制性规定，应认定合法有效。
案例索引：北京一中院（2013）一中民初字第6951号“北京冷杉投资中心与曹务波股权转让合同纠纷案”，见《附“对赌协议”时股东承诺回购约定的效力》（黄占山、杨力），载《人民司法·案例》（201410:9）。
解读：“海富”案后投资人与目标公司股东对赌协议效力认定的代表案例。
7.私募股权投资中，股东承诺投资保底收益，应有效
——上市公司股东及实际控制人向股权投资方承诺保底收益，此种补偿并不损害上市公司及他人利益，应认定为有效。
标签：｜股权转让｜对赌协议｜股权回购｜认购协议
案情简介：2011年，投资公司与创投公司签订非公开发行股票认购协议，约定投资公司以每股21元认购创投公司395万股股票，共计8200万余元。同日，投资公司与创投公司股东实业公司及创投公司实际控制人陈某签订协议，约定投资公司8%保底收益率，实业公司、陈某有补足差额义务。2012年，投资公司所持股票解禁，通过大宗交易方式以每股9.1元出售，共得款5300万余元。投资公司诉请实业公司、陈某补足收益款3500万余元及违约金。此时，创投公司股票每股跌至6.05元。
法院认为：①依《合同法》第52条第5项规定，违反法律、行政法规强制性规定的合同无效，最高人民法院《关于适用〈合同法〉若干问题的解释（二）》第14条将强制性规定限缩为效力性强制性规定。相对于公开发行股票募集资金而言，本案中涉及上市创投公司非公开发行新股募集资金属私募股权投资。投资公司与创投公司签订非公开发行股票认购协议并依约支付了相应认股款，在股票限售解禁后，投资公司在与创投公司未能就锁定期达成延期协议后将所认购股票予以出售，在股票出售之前将股票即将出售事宜通知了实业公司，故
投资公司出售股票过程中并不存在违反认购协议行为。投资公司持有股票数量巨大，依证监会相关规定采用了大宗交易方式符合相关规定，更何况结合创投公司股价走势及目前市场价，投资公司出售股票时将其投资做到了尽可能减损。②案涉协议立约三方对投资公司就涉案股票认购若产生损失时该如何进行补偿意思表示明确。根据已查明事实，实业公司和陈某作为当时寻求定向增发股票的上市创投公司之股东及实际控制人，出于自身利益考虑促成创投公司完成本次增发事项，实业公司和陈某向投资公司承诺补偿具有一定合理性。系争协议作为合同具有独立性，并不依附于投资公司与创投公司所签认购协议，且在法院审理中亦未发现该协议相关条款存在无效情形。另综合系争协议约定，除投资公司自身原因外，无论协议是否有效，实业公司与陈某均应补足投资公司净收益和保底收益之间差价，故系争协议中有关实业公司与陈某对投资公司所作补充损失承诺为有效。③投资公司作为创投公司股东并非与创投公司订立保底收益条款，而是与创投公司股东即实业公司、陈某订立，承担赔偿责任主体亦系创投公司股东及实际控制人而非创投公司本身。既然赔偿主体系创投公司股东及实际控制人，股东及实际控制人作为独立的公司法人及自然人对其自身所作承诺应独立承担相应民事责任。上述民事主体即使承担相应民事责任亦不会损害到创投公司利益或其债权人利益，并不违反法律、行政法规中效力性强制性规定。实业公司、陈某承诺若投资公司净收益低于保底收益，则由实业公司承担补足责任，并由陈某承担连带责任，即实业公司系主债务人，且主债务人并未脱离债的关系，陈某作为第三人加入到投资公司与实业公司债权债务关系中，属债的加入，由陈某与实业公司共同向投资公司承担差价部分赔偿责任，陈某与实业公司为连带债务人。判决实业公司、陈某支付投资公司补偿款3500万余元及相应违约金。实务要点：上市公司股东及实际控制人向股权投资方承诺保底收益，此种补偿并不损害上市公司及其股东、其债权人利益，应认定合法有效。
案例索引：上海一中院（2013）沪一中民四（商）终字第574号“浙江省宁波正业控股集团有限公司与上海嘉悦投资发展有限公司、陈五奎合同纠纷案”，见《私募股权投资中股东承诺投资保底收益的效力》（刘锋、姚磊），载《人民司法·案例》（201410:12）。
解读：投资人与目标公司股东、实际控制人同时签订对赌协议的效力。
8.起诉不合理、保全不当，因保全错误，应过错赔偿
——申请保全人提起诉讼缺乏合理性、申请保全措施缺乏适当性，主观上明显存在过错的，应赔偿被保全人所受损失。
标签：｜股权转让｜对赌协议｜诉讼程序｜财产保全
案情简介：2008年，投资公司向开发公司投资，通过合作框架协议、投资合作协议约定战略性、阶段性持股，并设定了回购条款。2011年，开发公司股东实业公司起诉开发公司、投资公司，要求回购投资公司股权，并由被告赔偿损失。诉讼中，实业公司申请财产保全，法院据此查封了开发公司账户资金。实业公司其后两次变更诉讼请求，将赔偿损失部分由1.2亿元先后变更为2.4亿元、3.9亿元，并对开发公司相应房屋及土地使用权予以查封，保全均由置业公司提供房产担保。2012年，生效判决以回购股权条件未成熟为由，驳回实业公司对开发公司、投资公司诉请。2014年，开发公司诉请实业公司、置业公司赔偿损失。
法院认为：①《民事诉讼法》第100条规定，“人民法院对于可能因当事人一方的行为或者其他原因，使判决难以执行或者造成当事人其他损害的案件，根据对方当事人的申请，可以裁定对其财产进行保全、责令其作出一定行为或者禁止其作出一定行为”；第105条规定，“申请有错误的，申请人应当赔偿被申请人因保全所遭受的损失。”财产保全制度目的在于保障将来生效裁判文书执行，申请财产保全是当事人重要诉讼权利。依当事人申请裁定的财产保全，虽系法院对申请进行形式审查后作出的司法措施，但其前提和基础是当事人财产保全申请。如因申请保全人权利行使不当造成他人财产损失的，应由申请保全人承担侵权赔偿责任。侵权责任认定，应适用《侵权责任法》第6条“行为人因过错侵害他人民事权益，应当承担侵权责任”规定。申请保全人是否有过错，不仅要看其诉请最终是否得到支持，还要看其是否存在故意或重大过失。申请保全人是否存在故意或重大过失，要根据其诉请及所依据事实和理由考察其提起诉讼是否合理，或结合申请保全标的额、对象及方式等考察其申请财产保全是否适当；申请保全人提起的诉讼合理且申请财产保全适当的，不属于故意或重大过失，否则系存在过错。②本案中，按合作框架协议、投资合作协议约定，投资公司投资开发系为获得项目销售带来的收益，股权回购前提亦系投资公司已按约定比例获得正常经营期间投资收益。案涉项目尚未进行销售，投资公司在项目中的投资风险并未释放完毕，在案涉项目建设、销售完成前，实业公司不享有请求投资公司立即实现约定股权回购条件的权利。据此，生效判决最终驳回了实业公司全部诉请。在投资公司投资入股开发公司推动项目开发经营后尚未通过项目销售获得收益情况下，实业公司以行使股权回购权为由，对投资公司提起诉讼，并要求巨额赔偿，明显不符合双方合同中关于股权回购约定；实业公司在无相应证据证明开发公司经营行为明显损害公司利益情况下，将开发公司列为共同被告，并要求开发公司停止项目任何形式的处置行为，缺乏事实基础。实业公司在可通过冻结开发公司房屋销售账户以保护其实现股权回购后利益情况下，采取保全措施查封开发公司土地使用权，阻止案涉项目正常销售，其申请保全对象和方式不适当。在开发公司提供1.2亿元存款作为担保置换解封项目土地使用权情况下，实业公司为对抗开发公司解封不断增加诉请标的额及查封限额，导致项目土地使用权长达一年多时间处于被查封状态，该保全行为亦明显不适当。实业公司诉请被全部驳回，其
提起该案诉讼亦缺乏合理性、申请财产保全措施缺乏适当性，主观上明显存在过错，客观上给开发公司造成损失，按《民事诉讼法》第105条规定，实业公司应因其申请财产保全错误赔偿开发公司所遭受损失。判决实业公司赔偿开发公司因申请财产保全错误造成的损失6600万余元，开发公司有权就前述债权对置业公司名下房产折价或拍卖、变卖价款优先受偿。实务要点：判断申请保全人是否存在故意或重大过失，要根据其诉请及所依据事实和理由，考察其起诉是否合理，或结合申请保全标的额、对象及方式等考察其申请财产保全是否适当。
案例索引：最高人民法院（2017）最高法民终118号“某开发公司与某实业公司等损害赔偿纠纷案”，见《青岛中金渝能置业有限公司与青岛中金实业股份有限公司、滨州市中金豪运置业有限责任公司财产保全损害责任纠纷案》（审判长黄年，审判员高燕竹、林海权），载《最高人民法院公报·裁判文书选登》（201810/264:6）。
解读：该案系因对赌协议引出的财产保全损害赔偿纠纷。
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