海通證券發佈投資研究報告，評級: 優於大市。
華錦股份(000059)
2019 年歸母淨利潤同比略有回落。 2019 年，公司實現營業收入 396.08 億元，同比+6.94%；實現歸母淨利潤 9.93 億元，同比-13.23%。公司 2019 年基本每股收益 0.62 元/股，加權平均淨資產收益率 7.22%。公司擬每 10 股派發現金紅利 2.35 元（含稅） 。
石化裝置穩定運行，原油加工量及聚合物產量同比增加。在經過公司 2018年檢修後， 2019 年公司石化裝置運行平穩，核心裝置煉油、乙烯運轉率 100%，生產負荷分別達 99.41%、 107.3%。 石化產品產量 533.06 萬噸，同比+15.40%。石化板塊收入 350.49 億元，同比+7.33%；其中，原油加工及石油製品收入280.92 億元，同比+18.59%，貢獻主要收入增量。
化肥產量增長，貢獻收入增量。2019 年，公司收購阿克蘇華錦化肥公司，化肥產品產量 126.08 萬噸，同比+50.96%；其中，錦天化尿素產量 61 萬噸，生產負荷 95.74%，為歷史最好水平；阿克蘇化肥尿素產量 62.7 萬噸。2019年，公司化肥行業收入 20.03 億元，同比+36.90%。
行業景氣回落，公司毛利率下滑。我們認為上一輪石化行業景氣高峰為2016-2018 年，2019 年後隨著多個大型煉化一體化項目進入產能投放期，行業面臨景氣下行壓力。以較能代表行業景氣的乙烯價格及價差看，2019 年乙烯均價 901 美元/噸，同比-28.1%；“乙烯-石腦油”平均價差 369 美元/噸，同比-41.9%。2019 年，公司毛利率 14.56%，同比下滑 2.65 個百分點。
盈利預測與投資評級。我們預計公司 2020-2022 年歸母淨利潤分別為 8.6 億元、9.2 億元和 9.9 億元，EPS 分別為 0.54、0.58、0.62 元，2020 年 BPS為 8.85 元。參考可比公司估值水平，給予其 2020 年 0.70-0.75 倍 PB，對應合理價值區間 6.20-6.64 元， （對應 2020 年 PE 11-12 倍） ，維持“優於大市”評級。
風險提示：國際原油價格下跌、石化產品盈利不及預期等。
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